Tanto tiempo como sea necesario

Publicado en El País el 31 de octubre de 2017

Antes de que el debate sobre la política monetaria se centre en la sucesión al frente de los dos principales bancos centrales mundiales, Mario Draghi ha protagonizado un importante cambio en la eurozona con esa ya reconocida habilidad de hacerlo sin traumatismos. Cetrería fina. En lugar de lanzar un halcón, ha puesto la caperuza de cuero a una paloma. Ha desconectado alguna vía de medicación de un paciente aún dependiente de la misma, pero la ha ofrecido un nuevo mantra para inspirar su recuperación. El famoso “haré todo lo que sea necesario” (whatever it takes) ha sido sustituido por “tanto tiempo como sea necesario” (as long as necessary).

Se viene hablando del equilibrado cuarteto que ha sido la política monetaria del BCE en los últimos años: tipos de interés reducidos, un enorme balance, la capacidad de preanunciar al mercado la senda prevista de las acciones monetarias (forward guidance) y la expansión cuantitativa, la llamada QE. Esta última ha sido una solista excepcional cuyo papel está llamado a reducirse, lo cual obliga a elevar el tono de otros instrumentos. En particular, el forward guidance puede haber ganado extraordinaria relevancia.

La reducción de las compras de activos no es un trauma. La política monetaria sigue siendo muy expansiva. Es difícil pensar que en septiembre de 2018 se levante acta de defunción del QE. El BCE señala que será preciso haber llegado a una pauta de ajuste sostenible de la inflación “acorde a su objetivo de largo plazo”. No solo que los precios crezcan un 2%, sino que ese nivel se mantenga sin grandes variaciones. Lo cual implica un clima económico de estabilidad sin sobresaltos. Pero en estos días siempre hay motivos para no dormir y temas como el Brexit o Cataluña se unen al catálogo de capítulos de insomnio.

La diferencia entre tirar progresivamente de los cabos y recoger todas las amarras es lo que marca la política monetaria tanto en Europa como en Estados Unidos. Esta fue una de las principales conclusiones de un encuentro de alto nivel celebrado ayer en Funcas sobre la economía posterior al QE. Para la Reserva Federal (Fed), subir los tipos puede tener sus riesgos pero siempre deja un margen para volver a bajarlos con el que no se contaba hace poco tiempo. Para el BCE, subir los tipos está fuera de la agenda por ahora —entre otras cosas, como se indicó la semana pasada, para no repetir los errores de 2008 y 2011— pero las facilidades de liquidez pueden volver a ampliarse (en plazo o cantidad) si fuera necesario.

Esta flexibilidad no es del agrado de la facción más dura (alemana) del consejo de gobierno del BCE y puede ser una clave para decidir quién sustituirá a Mario Draghi. La eurozona podría no digerir bien un cambio excesivamente áspero en el estilo de mando de sus designios monetarios. Mucho menos si la dureza fuera tan previsible que no dejara espacio alguno para la sorpresa. Sería un forward guidance sin esencia que unir al fin del QE. Del cuarteto al dueto.

Coches eléctricos

Publicado en El País el 24 de octubre de 2017

Es una de las muertes más inspiradoras del cine. La despedida de la vida del replicante Batty en el primer Blade Runner. Las lágrimas de Rutger Hauer son un contrapunto a su propia existencia feroz. “He visto cosas que no creeríais…”. En aquella película de 1982 se imaginaba un 2019 distópico en el que, sin embargo, se veían coches volar ¿Puede un automóvil ser un elemento de inspiración social y de cambio?

Ahora vemos lo que está pasando en Cataluña, o en Reino Unido. Y otras muchas cosas que no creeríamos si alguien nos las hubiera contado hace años. Merece la pena tomar aire y pensar en otras que, aunque con menor urgencia informativa, pueden servirnos para crear un mundo mejor.

En estas innovaciones que resulta difícil aprehender en un término tan limitado como “digitalización”, los vehículos eléctricos son particularmente apasionantes. Nuevas relaciones productivas, laborales y sociales en las que, a veces, lo importante no es el producto o el servicio sino el canal o el soporte. La satisfacción no está ya en lo que disfrutamos sino en cómo lo hacemos. No se trata de los coches sino lo que los mueve. Dejarnos llevar por una conducción autónoma, más segura y libre de emisiones.

Una empresa propició cambios en los ordenadores personales hace cuarenta años y, tras múltiples vicisitudes, resurgió a la vanguardia para ofrecer bastante más que equipos de sobremesa. Muchos problemas en la producción, en la protección de patentes, en la salida al mercado pero… finalmente, el triunfo de una idea. Otra empresa lidera la tecnología para el vehículo eléctrico, pero ofrece sueños más allá de él. Trabajando para acelerar la transición global a energías sostenibles, muestra logros reales y la promesa de lo que puede venir “conducen” a una realidad sostenible y avanzada.

En una ciudad como París no habrá automóviles impulsados por gasoil circulando por los Campos Elíseos más allá de 2024 ni con gasolina después de 2030. En España se avanza con mucho retraso en este terreno, algo muy preocupante, con un porcentaje de matriculaciones relativamente reducido y con unos valores de contaminación en ciudad que sobrepasan los permitidos a escala europea. Es urgente revisar los incentivos para la promoción de vehículos de cero emisiones en nuestro país, como también revisar la fiscalidad del automóvil para desincentivar los vehículos más contaminantes.

Son cada vez más las marcas —aunque con desarrollo desigual— que se suman lentamente a la automoción eléctrica. La innovación se centra en la conducción autónoma y la seguridad en la circulación. La UE ultima, de hecho, un desarrollo normativo para favorecer algunas transformaciones —multiplicando, por ejemplo, los puntos de recarga— en el territorio comunitario.

Estas innovaciones conllevan una disrupción en el mercado trabajo donde habrá retos y oportunidades. Se trata de empresas que son factorías de ideas, con una tremenda integración vertical. Donde un fusible puede ser el tema de discusión o el problema que debe resolverse y en el que ponen su concentración cientos de mentes a la vez. Donde se comparte una esperanza.

El difícil de imaginar tiempo medio bancario

Publicado en Cinco Días el 23 de octubre de 2017

Entre el largo y el prestissimo hay muchos tempos para la música bancaria. Buena parte de las dificultades e incertidumbres que siguen afectando al sector bancario europeo tienen que ver con la ausencia de tempo medio. ¿Existe un andante o un moderato para esta industria? Debería, porque se evitarían muchas tensiones cada vez que se lidia con las (cada vez más) circunstancias imprevisibles que afectan al sector financiero.

Difícilmente alguien podría haber soñado hace cinco años que el sector bancario europeo estuviera hoy en la posición generalizada de estabilidad y crecimiento en la que se encuentra. Algo se ha debido de hacer bien pero las sorpresas y sobresaltos continúan y la arquitectura creada para sostener estos pequeños seísmos se muestra a veces deficiente.

El ejemplo más reciente es el intento frustrado de certificar las etapas que debían concluir con un fondo de garantía de depósitos único en 2024 y que Alemania, principalmente, ha bloqueado. El esquema de protección común queda en el limbo.

Entre tanto, nos tendremos que apañar con otros dos pilares que tampoco están cimentados en la perfección: la supervisión y la resolución única. Ya se ha podido observar la relativa flaqueza de los mismos en el caso de la crisis bancaria italiana, con un remiendo cuyas costuras no están del todo cerradas y podrían saltar en cualquier momento. El apaño seguramente no puede abarcar el peso de la morosidad de las entidades financieras transalpinas.

En España, muy lejos ya de la crisis bancaria, ha habido también algunos sobresaltos. La situación de Banco Popular pasó del allegro (ma non troppo) al infarto en muy poco tiempo. Fue afortunado –algo que en futuros casos podría no ocurrir– tener un comprador solvente que pudo ofrecer una salida en una situación crítica. Las arterias estaban muy presionadas y se perdió, tal vez, mucho tiempo para un posible tratamiento dilatador.

También era impensable una turbación como la que se ha producido con la crisis institucional generada en torno a Cataluña, que ha supuesto tensiones importantes en algunas entidades financieras catalanas, que han tenido que tomar medidas drásticas como el cambio de sede.

La llamada hace unos días de algún grupo independista a hacer retiradas de efectivo de algunas entidades financieras catalanas es un disparate potencialmente muy dañino para todos que revela lo inimaginable de algunos retos a los que se enfrenta la banca.

Tal vez sea solamente un síntoma de este nuevo tiempo en el que lo impensable es costumbre pero es obligación cuestionarse qué más se puede hacer para evitar estos cambios súbitos. Esas aceleraciones que, a veces, acaban en accidente.

La banca europea camina ya erguida transformando su modelo de negocio con un componente más digital (sin perder el humano) y con una renovada apuesta por la rentabilidad, aunque sea una más orgánica y sostenible que la de antes de la crisis. Para que ese camino continúe, las vías intermedias deben proliferar.

Entre los instrumentos de supervisión debe promocionarse aquellos que permitan algún cruce de caminos entre la alerta temprana (early warning) y la liquidación de una entidad. En términos de liquidez se dan situaciones de anormalidad que hacen que incluso la asistencia de emergencia (ELA, en inglés) se torne insuficiente y casi estigmatizadora. La supervisión única debe articular mecanismos informativos y de certificación que eviten situaciones de estrés en entidades que no presenten problemas de solvencia. Las dudas hacen del conato incendio.

También debe existir algún intervalo razonable entre un fondo de garantía de depósitos descentralizado y desestructurado en Europa y la amenaza de la suspensión de convertibilidad (precioso eufemismo de corralito).

Alemania puede tener motivos para evitar el tránsito hacia la mutualización completa de los riesgos bancarios pero también se aprovecha de una subvención implícita a sus entidades financieras. Algunas, entre otras muchas pequeñas, aprovechan la extraordinaria generosidad contingente del esquema de protección germano.

Esto se traduce en que el rating de esos bancos es seguramente mayor del que debería ser porque incluye el apoyo circunstancial que podría dar el potente tesoro alemán en caso de ser necesario. Con una protección de ese calado –y mecanismos de información potentes– se evitan pánicos fantasmas como los que suceden en otros territorios. Un fondo de garantía de depósitos común es una aspiración legítima para que la unión bancaria no ande coja.

Una cuestión transversal en la búsqueda del camino intermedio de la banca europea es qué grado de regulación es el adecuado. La entrada en vigor de la Segunda Directiva sobre Mercados de Instrumentos Financieros (Mifid 2) es un buen ejemplo. Prácticamente ninguna entidad bancaria del continente pondrá pegas a iniciativas que mejoren la información financiera y la protección del cliente. Pero querer hacer de la comercialización de productos financieros un manual rígido, pesado y soporífero de procedimientos estandarizados puede no ser la solución. Puede que se esté incluso llegando a querer cuadrar el círculo y podría incluso llegarse al absurdo de que el cliente contrate productos que son de riesgo pero –por las garantías ofrecidas en la comercialización del mismo por la entidad financiera– el cliente no se arrogue parte alguna de ese riesgo.

En un plano regulatorio más general, también convendría evitar solapamientos y excesiva burocracia en los requerimientos regulatorios a la banca. Los equipos de cumplimiento normativo se parecen cada vez más a ejércitos y el coste de oportunidad en capital humano y creatividad puede estar siendo importante. Entre una regulación escasa y ese compliance omnipresente también debe existir algún punto más equilibrado.

Todas las iniciativas que propicien un tránsito en tiempos medios, de crecimiento sin aceleración, ayudará a cumplir la misión más importante que sigue teniendo el sector bancario tras la crisis: recuperar la confianza del cliente y del proyecto de negocio propio.

Santiago Carbó Valverde es catedrático de Economía de Cunef y director de Estudios Financieros de Funcas.

Aprender de las anomalías

Publicado en El País el 10 de octubre de 2017

Si usted no es economista, es posible que no le suene Richard Thaler, el flamante galardonado con el Nobel de Economía. Pero tal vez lo recuerde junto a Selena Gómez explicando cómo funcionan los productos financieros sintéticos que estuvieron en el origen de la crisis como si de una partida de póker se tratara, en la popular película La Gran Apuesta.

La economía sigue siendo una ciencia relativamente joven. Las matemáticas han sido y siguen siendo gran parte de su armazón. Al fin y al cabo, se trata de números, principalmente. Pero también de interacciones en las que el comportamiento individual común tiene, por agregación, un impacto natural a escala agregada. La economía que podría denominarse convencional ha asumido que esas relaciones entre agentes se dirimen bajo supuestos de racionalidad y en entornos —hasta cierto punto al menos— controlables. Nada más lejos de la realidad que se quiere aprehender.

Acciones basadas en la intuición se confunden habitualmente con pensamientos reflexivos. La confusión lleva a erróneas identificaciones y percepciones que inundan gran parte de las decisiones individuales. Su interpretación agregada puede basarse, por lo tanto, en fundamentos erróneos e inspirar el diseño de políticas inadecuadas o ineficientes. Que la psicología es esencial para resolver estos problemas de aprendizaje y comportamiento es algo que los economistas tenemos claro desde hace algún tiempo pero dar forma al cuerpo de lo que hoy se denomina “economía de comportamiento” o “economía experimental” no ha sido tarea sencilla. Precisamente, en 2002 ya se concedió un Nobel a Daniel Kahneman y Vernon Smith por esa tarea integradora de dos disciplinas como la psicología y la economía. Kahneman no dudó entonces en señalar que en esa labor de ensamblaje era preciso reconocer las aportaciones de Thaler.

Este economista de la Universidad de Chicago ha logrado componer una teoría de la arquitectura de las decisiones individuales y sociales que responde a todo menos a la apariencia. De forma simple, la respuesta a las paradojas económicas que no podían explicarse desde hace muchas décadas llegó en la de 1980 con la identificación del porqué de las anomalías. Desde publicaciones como el Journal of Economic Perspectives, Thaler lanzó y dio forma a desafíos combinando la teoría de juegos con la experimental. Así, observaciones de decisiones o resultados económicos considerados anómalos, eran reinterpretados como paradojas del comportamiento. En ocasiones, incluso, se demuestra que lo que hasta entonces considerado irracional, no tenía por qué serlo. Así, en múltiples contextos se demostró que el beneficio no es el criterio exclusivo en la interacción económica. Con juegos como el del ultimátum se ha comprobado que el altruismo y la equidad están presentes (en elevada proporción) en muchas de esas interacciones. O cómo, en ocasiones, los procesos de subasta conducen al ganador a un resultado ineficiente (la “maldición del ganador”).

Este galardón es una invitación a comprender tiempos tan impredecibles y conflictivos como estos. La obra divulgativa de Thaler es profusa y amena y se antoja lectura obligada.

 

El primer parte de daños del conflicto catalán

Publicado en Cinco Días el 5 de octubre de 2017

El respeto por la ley y su efectividad condicionan los entornos políticos y las decisiones de los gobernantes. Está documentada y demostrada su incidencia en el desarrollo económico y la cohesión social. Esto es lo que los anglosajones denominan rule of law y que en castellano se traduce como imperio de la ley o –de forma menos precisa pero fonéticamente menos agresiva– Estado de derecho. En realidad, es la menos imperial (en cuanto a represiva o impositiva) de las cuestiones que afectan a la estructura democrática. Es la base de la arquitectura institucional de un país. Debe cuidarse y respetarse.

Se observan casos extremos a escala internacional donde el Estado de derecho ha sido subvertido y la economía ha caído en picado, como en Venezuela. En otros territorios (en diversas experiencias históricas), organizaciones paragubernamentales subyugan y obvian cualquier regla establecida, controlando a los representantes políticos y sometiendo de diversas y lamentables formas a la mayoría de los ciudadanos. Son problemas que, en el mejor de los casos, afectan a varias generaciones y conllevan miseria y sufrimiento sin límites.

En Cataluña, se ha generado el mayor conflicto desde la restauración de la democracia. No se ha gestado en dos días. Nos preparamos ahora para posibles soluciones, pero difícilmente serán sin coste significativo. Hay riesgos para la estabilidad política, económica y financiera y se pueden hacer patentes. Queda por ver en qué grado.

Si se analizan los cimientos del Estado de derecho en España y su posible incidencia económica, se observa que con esta situación son varios elementos los que sufren daños estructurales… y no todo es achacable al conflicto político que ahora se ha generado, aunque este puede ser el que desemboque en algún desgraciado derrumbe.

Uno de esos pilares es la separación de poderes. Ningún inversor responsable pondrá sus ojos sobre un territorio en el que se confunda lo judicial, lo legislativo y lo ejecutivo. Cierto es que en casi ningún país hay una separación perfecta de los mismos. Pero en España ahora hay quienes piensan que los tres están completamente mezclados, una apreciación exagerada, sin duda. Y otros consideran que con un poder ejecutivo parcial –como podría ocurrir en Cataluña– pueden obviar el legislativo y el judicial para crear otros nuevos, reseteando el sistema sin que esto suponga coste social o económico alguno. Estamos a punto de comprobar qué coste puede suponer.

Otro cimiento esencial es el respeto a los derechos fundamentales. Donde no hay consideración por los mismos, poco más se puede esperar. El resultado es cero inversión. Pero tampoco cabe hablar de estos derechos con desconocimiento. Se recurre al derecho internacional en supuestos que no son aplicables. Ahora todos somos expertos en leyes (aunque con frecuencia solamente en las que nos convienen) y no queremos escuchar a los juristas. La Constitución española es un ejemplo de respeto hacia los derechos humanos. Tal vez este sea, a pesar de todo, el anclaje del Estado de derecho que permanezca más sólido aunque lo intenten manipular.

Quizás el elemento más importante del imperio de la ley, desde el punto de vista de la confianza inversora, es el cumplimiento de las normas (law enforcement) y su seguridad jurídica. El mayor contrato que existe en este país es la Constitución y hemos conseguido que suene raro decirlo. Es lo primero que deberíamos reconocer, pero la crisis económica anda buscando culpables y ahora parece que la Constitución también es uno de ellos. La seguridad jurídica es esencial para cerrar cualquier contrato y ahora muchas empresas y ciudadanos se preguntan dentro de qué legalidad pueden quedar en cuanto a su trabajo y su operativa si se sigue ahondando en el conflicto.

Algunos ingredientes del Estado de derecho vienen ya deteriorándose desde hace tiempo, como la transparencia y los límites al poder. La corrupción ha minado la credibilidad de los poderes políticos para recordar a los ciudadanos la importancia de cumplir con la ley y este es un problema generalizado, no achacable a un territorio o grupo concreto. Establecer límites al poder es importante para que el ejecutivo no traspase sus competencias y para que las minorías (cuyos derechos deben ser respetados) no sean aplastadas. También en lo que respecta a los límites al poder, la violencia casa mal con la estabilidad social y económica, ya sea en forma de represión física o de abuso de competencias.

Las imágenes de los últimos días no generan sensación de control y estabilidad entre los observadores internacionales. La intuición de que ese conflicto no va a menos ha hecho, entre otras cosas, que las agencias calificadoras pongan en el congelador la esperada subida de rating de España y, en ese contexto pesimista, que el panorama económico de Cataluña se vuelva especialmente sombrío. Cuanto más complejidad alcance esta situación (y cada día parece multiplicarse) mayor será la desconfianza externa.

Con estos daños estructurales, ¿quién entra en la casa? Ya hemos debido aprender que en la economía contemporánea, los primeros síntomas de fiebre se manifiestan en el terreno financiero. La Bolsa española sigue a la baja desmarcándose de las europeas. Y es ya extendida y recurrente la pregunta de si la estabilidad financiera está comprometida. No parece que estemos abocados irresolublemente al descontrol, pero sí considero que se pueden generar situaciones de tensión, que hay que intentar evitar a toda cosa. De hecho, incluso antes que en el terreno financiero, se extienden opiniones y propuestas populares con la inconsciencia de su posible incidencia, como la de realizar un boicot a productos y empresas catalanas. Dejando la política al margen, hay errores de identificación sobre quién es quién en estas desdichadas propuestas y, en numerosas ocasiones, se trata fundamentalmente de dispararse en el pie.

No es ya una cuestión de opinión política. En ese “ellos y nosotros” económicamente perdemos todos. Los entramados de producción, laborales y financieros no son separables territorialmente en la mayoría de los casos. Si el conflicto se agravara y prolongara, el problema lo acabaríamos teniendo todos. Los posibles efectos económicos no pararán en la frontera de Aragón o de la Comunidad Valenciana. De hecho, la problemática acabaría siendo, incluso, europea.

Pero la atención está en esa dimensión financiera. Se venía escuchando ya desde hace tiempo la existencia de planes contingentes para las muchas entidades bancarias que operan en un territorio tan importante como Cataluña. Han asegurado de hecho, públicamente, estar preparadas para proteger a sus clientes. Y resulta absolutamente creíble habida cuenta de su fortaleza, de sus circuitos internos de liquidez (que traspasan ampliamente Cataluña) y del apoyo del Banco Central Europeo. Por tanto, es clave reforzar la confianza en esas entidades financieras. La estabilidad financiera está en juego. Lo que precisan es que se mantenga la seguridad jurídica pero no tendrán problema alguno desde el punto de vista de la liquidez ni la solvencia. Si no hay un marco político o legal firme en algún momento en Cataluña, podrán seguir operando como entidades españolas y europeas con la misma protección y seguridad que cualquier otra. Quizás son las instituciones financieras más pequeñas si perdieran acceso al BCE y las empresas no financieras las que pueden sufrir más porque una situación de desconcierto en cuanto a competencias políticas podría afectar a su operativa y a su demanda.

Contrariamente a lo que muchos quieren pensar (o se les está haciendo pensar) no son parte de un cuadro de Géricault en el que aparecen como héroes de un romanticismo liberador sino víctimas de un proceso que puede afectar a su trabajo, a su protección social y al futuro de sus hijos. En ese ámbito, la estabilidad financiera está respaldada, afortunadamente, por un contexto geográfico y de competencias más amplio, como es el español y el europeo, en el que puede resultar sencillo moverse (incluso físicamente) para evitar incertidumbres. En todo caso, si no se tiene que activar plan contingente alguno, mucho mejor.

En un plano financiero más amplio, trascendiendo lo bancario, Cataluña es también parte de un sistema territorial donde hay inversiones y capital que fluye y la incertidumbre generaría daños en esos flujos. En todo el país pero especialmente en Cataluña. Es bastante probable, de hecho, que ya los esté causando.

Tal vez una buena opción para enfriar los ánimos es centrar el debate en los números. Cuando haya más calma, una posibilidad es empezar por revisar la financiación autonómica y ver qué más se puede construir a partir de ahí. Claro que igual se ha llegado ya tarde para establecer esas prioridades.

Santiago Carbó Valverde es catedrático de Economía de Cunef y director de Estudios Financieros de Funcas.

 

Es sólo el principio

Publicado en El País el 3 de octubre de 2017

Ni la victoria de mi Valencia CF pudo evitar el desasosiego y desesperanza que experimenté este domingo y se ha quedado conmigo. Una desazón compartida por muchos desde sensibilidades muy distintas. Desde el punto de vista económico no fue la culminación de nada, sino el principio de un problema que se antoja largo y complejo. Como en otras ocasiones en la última década, una pregunta relevante es cómo se nos ve desde fuera y cómo puede afectar a la inversión y al PIB.

La relativa tibieza de la Bolsa el lunes coincide con lo que ya pasó con el referéndum del Brexit o con la victoria de Trump en Estados Unidos: los mercados tratan de anticipar las consecuencias de hechos contrastados, pero ante la incertidumbre solo responden con volatilidad.

En lo que respecta a lo que está sucediendo en Cataluña, se percibe nerviosismo. Primero se sintió en el euro y se prolongó en la sesión bursátil del lunes, en la que cayeron los valores a los que más se les presupone que afectaría una crisis institucional grave. Porque las cosas parece que van a ir a (¿mucho?) peor y la gravedad estará relacionada con el grado de complejidad legal e institucional que tenga el conflicto. Los mercados han constatado que no estamos ante la culminación de cambio alguno sino al principio de un problema muy grave. El signo final y su orden van a depender de la acción política.

En las notas técnicas de inversores que he leído en las últimas semanas aparecen términos poco tranquilizadores como “riesgo de crisis constitucional”, “peligro de ruptura” o “fractura social”. Suficientemente preocupantes para un país que aún tiene que dejar atrás completamente la crisis económica, retomar el camino de las reformas y reafirmar su papel en Europa. La manifestación más explícita de que estas consideraciones no son ni pasajeras ni irrelevantes es la decisión de S&P de mantener el rating de España por la “confrontación” creada en torno a Cataluña. Y eso ocurrió el viernes. Un varapalo para las aspiraciones de confirmar una mejora crediticia de largo esperada. No sale gratis en términos de coste de la financiación y reputación inversora.

También comienzan a producirse revisiones a la baja del crecimiento del PIB, que se pueden intensificar en breve. Hasta ahora, casi todos los cambios en las proyecciones se orientaban a mejorarlas, pero parece que se invierte la tendencia. Y ahora aún más. No es un riesgo político controlado. Una muestra de ello es que se ha debido retrasar la aprobación de los presupuestos generales del Estado. Puede ser cuestión de tiempo… pero cada vez está menos claro. Otra es que hay riesgo de ruptura de los frágiles equilibrios políticos existentes, lo que podría precipitar alguna o algunas convocatorias electorales. Esto no es ni bueno, ni malo ni todo lo contrario pero, como sucedió hace un año, no está garantizada la estabilidad.

La prima de riesgo resiste no sin ciertas presiones al alza. Si no fuera por la acción del BCE, comprobaríamos su verdadera dimensión. Este es solo el principio.