Savia nueva para el Banco de España

Publicado en Cinco Días el 30 de mayo de 2018

Pablo Hernández de Cos es aire fresco para el Banco de España. No se trata de desmerecer a sus antecesores pero, además de su perfil más joven, otros rasgos le acercan a los de un banquero central moderno, como su conocimiento académico y su capacidad técnica para lo que se acostumbra. Una apreciación tal vez algo ventajista pero sintomática es que el nombramiento ha sido poco o nada contestado –algo a lo que tampoco estamos acostumbrados en España– a pesar de que el momento político es bastante convulso.

Tiene el temple, tranquilidad y reconocimiento precisos. El mismo que hemos podido comprobar muchos de los que le conocemos para navegar con seriedad, silencio y discreción entre los múltiples rumores que han precedido a su nombramiento.

¿Qué puede esperarse de un gobernador del Banco de España en 2018? Las funciones de la institución están naturalmente limitadas desde la integración en el euro pero sigue siendo de extraordinaria importancia y es a través de las mismas por las que se puede juzgar el currículo y potencialidades del nuevo gobernador.

El Banco de España es miembro del Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC) y del Mecanismo Único de Supervisión (MUS) y desempeña un papel esencial en España como participante coordinado de la política monetaria de la zona del euro, de supervisor de la solvencia de las entidades financieras, garante del buen funcionamiento de los sistemas de pago, de la emisión de billetes de curso legal y de la elaboración y difusión de un material estadístico y de análisis económico que es de obligada referencia.

La trayectoria de Hernández de Cos le hace acreedor de capacidades demostradas para desempeñar estas funciones, por la variedad y representatividad de los cargos y funciones que ha desempeñado. Tal vez una de las más obvias es su capacidad de interlocución con un BCE que conoce muy bien y donde, a su vez, es bien conocido. Fundamentalmente, por su presencia como asesor del Comité Ejecutivo del BCE entre 2004 y 2007.

Vértigo inesperado

Publicado en El País el 29 de mayo de 2018

Muchos son los aficionados a la adrenalina fugaz y brutal de las montañas rusas. En la economía pasa algo parecido y España está de vuelta en el parque de atracciones, donde una Italia de improvisación continua en la formación de gobierno lidera las subidas de prima de riesgo. El miércoles, con la aprobación de los Presupuestos en España, parecíamos estar en la fase de caída de la montaña, no sin vaivenes. La cuestión es si nuestra economía y finanzas públicas estaban preparadas para segregar la dopamina del jueves con la moción de censura.

Los fundamentales del cuadro macroeconómico en nuestro país siguen siendo razonablemente buenos —ya son cuatro años—, a pesar del incremento del precio del petróleo y un horizonte —eso sí, aparentemente cada vez más lejano— de cambio en la estrategia monetaria del BCE. Tarde o temprano subirán los tipos de interés pero, a día de hoy, parece que no ocurrirá ni este año ni probablemente en 2019. Aire fresco por ahora que alivia algunos pasajes de esta montaña rusa. Pero la situación de España es una bomba en el mercado por varias razones. Primero, por las dudas sobre Italia y el propio proyecto del euro. A pesar del crecimiento económico, España siempre recibe el tratamiento reservado por los mercados a los países vulnerables.

Luego están los factores autóctonos de nuestro país. Tras la aprobación del Presupuesto, parecía que la economía española ganaba un cierto horizonte de estabilidad política. Súbitamente se truncó. Contrasta, por ejemplo, con Alemania, que aunque también sufrió vaivenes políticos hace unos meses, evitó cualquier castigo por la fortaleza de su ahorro y finanzas públicas. Se teme que haya vulnerabilidades de la economía española que no se han terminado de corregir. No hablo del aún comparativamente (muy) elevado desempleo. Tampoco del endeudamiento privado —principal causa de la crisis financiera española— que, aunque se ha corregido a la baja, todavía es considerable. La clave parece estar en el altísimo nivel de la deuda pública —sin olvidar la persistencia del déficit público a pesar de cuatro años de crecimiento— que deja poco margen futuro de maniobra. Sobre todo cuando no hay apetito por las reformas en la política española y sí por medidas populistas. Las reformas estimulan el crecimiento a largo plazo, algo preciso para que la pesada carga de la deuda pública sea asumible con pocas tensiones en el mercado. El crecimiento está garantizado en los próximos trimestres. A medio plazo, no. Sin reformas y mucha más innovación, crecer se puede convertir en una quimera.

España recupera la aritmética que más se teme en la UE. La de la inestabilidad política, cuando, además, la parte —Cataluña y, en general, el malestar territorial— domina sobre el todo un proyecto de país perdido en la fragmentación política. Los años 2015 y 2016 revelaron la incomodidad bursátil e inversora ante procesos electorales repetidos en una España incierta. Como poco, unas décimas de PIB en juego y una corrección a la baja del suelo del mercado. Nuevo boleto para la montaña rusa.

 

Populismos sin viento de cola

Publicado en El País el 22 de mayo de 2018

Para la mayoría de analistas, los populismos que han proliferado en Occidente desde 2010 fueron consecuencia de la crisis financiera y su repercusión sobre la economía y el empleo global. Insatisfechas quedaron grandes capas de la sociedad. Un campo de expansión de populismos. La llegada de Trump a la Casa Blanca y el Brexit son, sin duda, los dos procesos más comentados. Pero no son los únicos.

Cuando surgieron los partidos e ideas populistas, la economía no estaba igual en todos los países. En los anglosajones, lo peor de la crisis empezaba a pasar. En la eurozona, donde todas las acciones se tomaron más lentamente o de modo incompleto —y así seguimos—, la recuperación tardó más pero acabó llegando. Principalmente, por vientos de cola como las expansiones monetarias, el bajo coste de la energía hasta hace meses y alguna reforma que otra, permitieron alcanzar un difícil equilibrio donde acomodar algunas exigencias populistas que no suelen ser sostenibles o pueden tener efectos no deseados a largo plazo.

Estábamos en esas cuando nos han llegado casi a la vez, por un lado, la atenuación —cuando no reversión— de esos vientos de cola coincidente con cambios de estrategia de los bancos centrales y el súbito encarecimiento del petróleo. Y por otro, el tsunami político que puede representar la llegada al Gobierno italiano de una coalición populista, que apunta a conflicto con el resto de la UE. Ya hay tensiones en los mercados financieros por esta combinación potencialmente devastadora. Que los vientos de cola irían desapareciendo lo esperábamos, pero lo importante es cómo se preparan los países. Me temo que hace tiempo que casi nadie se ha preparado para nada.

De reformas, nada a la vista. Para que los populismos no avancen es necesario hacer pedagogía que muestre sus sinsentidos y que explique los beneficios y costes de la acción pública. No se ha hecho. Se crean leyendas urbanas que hacen creer que el Estado de bienestar puede estirarse como un chicle. Cunden falsas enseñanzas de buenos contra malos (supremacistas frente a inferiores, pueblo contra bancos, norte contra sur).

En España hay también conatos populistas. La grave y enquistada tensión en Cataluña es uno. Otro ejemplo, algunas de las últimas decisiones en materia de política económica al socaire de protestas en la calle (pensiones y otros elementos no sostenibles de los Presupuestos para 2018) que hasta ahora han convivido con un entorno macroeconómico favorable. Esta coyuntura está cambiando rápidamente, por lo que sería muy útil que un instrumento crucial como los presupuestos públicos pudieran tener capacidad de adelantarse y aumentar la resistencia de la economía española ante el nuevo entorno de desaceleración. No parece que vaya a ocurrir. Solo nos queda confiar en terceros, que el debilitamiento del crecimiento mundial sea pasajero y que el comportamiento del Gobierno italiano sea finalmente poco díscolo.

Las dudas económicas crecen

Publicado en El País el 15 de mayo de 2018

Ha sido tema común entre los analistas desde hace unos años las insuficiencias, desequilibrios y debilidades con las que la economía global ha ido alejándose de lo peor de la crisis. Para muchos no se había salido completamente de la misma, a pesar de la favorable evolución macroeconómica. Parecía que lo peor había pasado ya hace algún tiempo. Sin embargo, los acontecimientos de las últimas semanas traen nubarrones financieros, en particular para los emergentes. Los desequilibrios eran globales, pero el detonante, de algún modo, parece estar viniendo de la administración Trump.

Por un lado, se apuesta a un aumento de los aranceles y trabas comerciales con China y otras áreas del mundo. Por otro lado, la ruptura del acuerdo con Irán está suponiendo un incremento marcado de los precios del petróleo con consecuencias imprevisibles a día de hoy. Un menú regado con un contexto monetario que tiende a la “normalización”, lo que implica retiradas de estímulos y tipos de interés crecientes.

El comercio internacional sufrirá un impacto considerable. China va a tener que reaccionar. La guerra comercial está servida. Es curioso que tanto Estados Unidos como la UE podrían tener argumentos legítimos conjuntos contra el gigante asiático. Sin embargo, Washington ha decidido atacar a la UE en lugar de buscarla como aliada, creando más incertidumbre para la economía global. Habrá que esperar a la forma final de esa supuesta “guerra comercial”, a cuántos países afecta y con que severidad. No cabe ser optimista.

El gran detonante de inestabilidad de los últimos días ha sido el petróleo, con un notable aumento de su precio. Una vez que el mercado ha descontado, entre otros factores, que un gran productor (Irán) no va a poder contribuir a la oferta como en los dos últimos años. Esto eleva los costes y reduce la inversión de economías importadoras de crudo. Esto se esperaba en algún momento y de forma puntual, pero las sanciones a Irán lo han adelantado y le ha dado cierta permanencia temporal.

¿Qué efectos inmediatos cabe esperar? En la eurozona, por ejemplo, la inflación subirá y acercará al BCE al objetivo de precios en un momento en el que la economía europea da señales de desaceleración. No me extraña que Draghi pidiera en Florencia hace unos días —por enésima vez— una política fiscal mucho más coordinada y con mecanismos potentes. Hay riesgos de gran calado y no queda mucho margen de maniobra monetario.

Más preocupante es la situación de las economías emergentes. El bono del Tesoro americano y el fortalecimiento del dólar están haciendo estragos. Desde Turquía hasta Argentina, que ya ha solicitado ayuda al FMI. Sus políticas monetarias difícilmente pueden contrarrestar el hundimiento de sus monedas. Los que tienen intereses —como España en Latinoamérica— pueden tener un problema más. Para saber el alcance de la actual tensión financiera será determinante saber si el caso de Argentina es aislado o si vamos a tener un castillo de naipes entre las emergentes.

¿Hacia el Des-Brexit?

Publicado en El País el 8 de mayo de 2018

Los últimos acontecimientos políticos en la negociación del Brexit recuerdan al famoso bolero Algo contigo. Es como si Londres le dijera a Bruselas: “No hace falta que te diga que me muero por tener algo contigo… Es que no te has dado cuenta de lo mucho que me cuesta ser tu amigo”. No pueden estar formalmente juntos pero tampoco perder el vínculo.

A este entorno tan desconcertante y a la situación que aparentemente Gran Bretaña está aspirando lograr actualmente lo calificaría como de Des-Brexit. Nuevo concepto que desnaturaliza el Brexit. No es un Breturn (vuelta al marco comunitario) porque Reino Unido parece que va a salir oficialmente de la Unión Europea sí o sí. No es tampoco un acuerdo muy distinto del status quo actual o al que existirá en el periodo transitorio, que podría extenderse.

Este nuevo término apunta a una salida pero en falso, solamente dura en apariencias (cierta autonomía en el cobro de aranceles y algún margen de libertad en el comercio con terceros). Porque su resultado comercial no sería muy distinto al del marco actual. La Unión Europea no lo pondrá fácil y evitará dar excesivas concesiones que podrían animar a otros países comunitarios a buscar salidas a la carta. Sin embargo, no olvidemos que Reino Unido es un país y socio económica y políticamente relevante, por lo que su posición de fuerza no se puede desdeñar…

Si finalmente el nuevo acuerdo implica el mantenimiento del alineamiento en las regulaciones y de buena parte del acceso a la unión aduanera, los efectos económicos no serían tan desastrosos como se esperaba. Pero Reino Unido continuará perdiendo porque se ha dado la paradoja de que grandes países terceros (Japón, Canadá) han mostrado más predisposición a nuevos acuerdos con la UE que con los británicos. Lo que Londres se proponía —más ventajas comerciales internacionales— lo puede terminar consiguiendo la Unión Europea casi involuntariamente. Otro problema, en este caso, para ambas partes reside en lo que los economistas denominamos los “costes del menú” que surgen al empeñarse en cambiar un acuerdo para acabar en algo muy parecido. Esto acarrea costes operativos y burocráticos sin mejora económica para las partes.

¿Y el contexto político? Desde el Brexit, se han despertado sentimientos europeístas en Escocia e Irlanda del Norte (que desea una frontera blanda o nula con Irlanda como hasta ahora, cuyo diseño aún hay que cerrar) lo que complica aún más la ya de por sí casi imposible situación de los desunidos gobierno y partido conservador británicos.

Las elecciones locales de la semana pasada dejaron claro que Theresa May no ha perdido tanto apoyo como se creía… Pero precisamente ha podido ser porque su postura ante el Brexit se ve ahora más blanda y la ciudadanía parece sentirse más segura con ello. Aún así, no olvidemos que una votación en contra en cualquiera de las dos casas del Parlamento o unas futuras elecciones en las que salieran fortalecidos los laboristas podrían hacer descarrillar todo el proceso. Como se dice en las islas británicas, the plot thickens (la trama se complica).

Impuesto a la presencia digital

Publicado en El País el 1 de mayo de 2018

Fue en Sofía, la capital búlgara, este fin de semana. Olaf Scholz, primer ministro de finanzas alemán, permaneció callado ante sus colegas europeos cuando llegó el momento de discutir si avanzar con los planes de imponer un impuesto específico a las grandes empresas digitales. Causó sorpresa entre las filas proimpositivas, lideradas por Francia y engrosadas por Italia y España.

En nuestro país, la llamada tasa Google ha ganado repercusión estos días porque se ha propuesto como solución de urgencia para cubrir la subida de las pensiones recién pactada. El barullo interpretativo está servido porque una cuestión es discutir si procede ese tipo de imposición —lo que se dirime a escala europea— y otra si es posible, pertinente y sostenible que la potencial recaudación se destine a cubrir agujeros de un sistema de pensiones que debería encontrar formas propias de sostenibilidad.

En la UE ya circuló una propuesta francesa en marzo con dos posibilidades. Una, la de establecer un tributo para todas las empresas que operaran en la UE con una “presencia digital” significativa. Otra, la de hacerlo pero sólo para las grandes —como Google, Facebook o Amazon— que facturen más de 750 millones de euros. El impuesto se fijaría en un 3% de sus ingresos. La justificación económica encierra la lógica de que este tipo de negocios puede no tener una presencia física considerable en términos de personal o infraestructura en un determinado territorio pero sí una abrumadora presencia digital.

Ingresos tangibles

Que su actividad tenga múltiples ramificaciones virtuales no significa que sus ingresos no sean muy tangibles. Es una actividad económica en toda regla que los supuestos tributarios actuales —pensados para otro tipo de compañías— no recogen en la dimensión que parece proporcional a su negocio. Contribuyen bastante menos en promedio que la empresa tipo europea. El problema es que esto sucede también en otras jurisdicciones y hay un número considerable de países que quieren armonizar el impuesto a escala internacional.

Y ahí es donde ha surgido la desunión en la UE, porque naciones como Reino Unido, Irlanda o Dinamarca prefieren que se busque un consenso internacional porque temen la furia proteccionista de Donald Trump. En Alemania estas dudas han renacido ahora e, incluso, se plantea que haya que cambiar sustancialmente la ley alemana para que un impuesto de esa naturaleza sea legal allí.

Hasta que se llegue a un consenso europeo puede pasar un tiempo. El tipo final aplicado queda en el aire. Si finalmente fuera ese 3% podría suponer una recaudación anual de 5.000 millones de euros y España podría aspirar a obtener unos 500 millones anuales. Una cifra que no daría para cubrir los agujeros de las repetidamente improvisadas elevaciones del gasto en pensiones. Qué paradoja que la moderna digitalización acabara financiando el envejecimiento de la población. Sea como fuere, en Europa se sigue reaccionando sobre cómo interactuar con el mundo digital en lugar de promocionarlo. Mientras que en California tienen listas las leyes para automóviles autónomos antes de que estos surjan, en Europa se legisla para recaudar cuando de innovación se trata.