Publicado en el País el 26 de mayo de 2020

En la excepcionalidad económica actual es difícil encontrar un resquicio intelectual donde no se le conceda un papel considerable al Estado, pero existen riesgos conceptuales y programáticos. Entre las incertidumbres relacionadas con la concepción del papel público están las que pretenden aprovechar la coyuntura para hacerla estructura. La asistencia de urgencia con la permanencia de la intervención. En el ámbito programático, no se puede confundir taponar huecos de financiación o de ingresos con un subsidio ad infinitum. Si se piensa en la acción pública contra el virus en tres fases (contención, recuperación y sistema económico futuro), lo que se esté haciendo ahora resulta crucial para el sistema de incentivos de los próximos años. Desde los keynesianos hasta las posiciones más promercado se ha convenido que las grandes crisis dejan una impronta de superación o hundimiento durante décadas.

En España, en el abanico de medidas para combatir los efectos económicos de la covid-19 hay algunas que van orientadas a paliar los efectos del desempleo o de la paralización de la actividad. Subsidios de urgencia. Es necesario ayudar a los compatriotas que ahora sufren un revés importante por un shock totalmente ajeno a ellos. Por eso, un ingreso mínimo vital temporal puede ser una buena idea. Reitero, temporal mientras dure esta crisis. Sin embargo, un ingreso permanente de estas características sin incentivos a buscar trabajo es un error en un país con un mercado de trabajo tan disfuncional. Claro que es difícil jugar con la evidencia histórica del consabido enfrentamiento dialéctico entre sociedad y Gobierno en tiempos de recesión. Los ciudadanos esperan que la solución venga del Gobierno y, posteriormente, critican ferozmente la realidad de la insostenibilidad y desigualdad generada.

Publicado en El País el 12 de mayo de 2020

Para gestionar adecuadamente una cartera de acciones es preciso dominar los modelos, conocer los fundamentales del mercado y no olvidar factores psicológicos. Tres elementos, hoy por hoy, difícilmente controlables. Desde que estalló la crisis de la covid-19 los mercados de valores ilustran notables diferencias geográficas. Historias distintas a los dos lados del Atlántico, que hoy son solo una parte de un problema global. En Estados Unidos, no sin muchas dificultades, se espera una recuperación económica y financiera algo más ágil que en Europa. Los mercados lo reflejan, sobre todo por el impulso de las grandes compañías tecnológicas. El índice Nasdaq ya registra valores positivos, de nuevo, para lo que llevamos de 2020.

Los resultados empresariales en Estados Unidos están siendo menos malos de lo esperado. La primera gran divergencia que reflejan los mercados se halla entre el mundo digital y el que no lo es. Por eso ―y por falta de cohesión político-económica― en Europa hay muchas más dudas. Hay un mayor peso de sectores más castigados, en servicios como los financieros. Un informe de la semana pasada del Banco de Pagos Internacionales (BIS Bulletin 12: Effects of Covid-19 on the banking sector: the market’s assessment) señala que las acciones de los bancos han sufrido un castigo en los mercados equiparable al de Lehman Brothers en 2008 y que probablemente los más resilientes se recuperarán más rápido. Los bancos europeos sufren más por un entorno de tipos de interés menos favorable, un modelo de negocio aparentemente menos adaptativo que el estadounidense, las mayores dudas de la recuperación europea y la falta de infraestructura institucional en la Unión Europea.

Es difícil que los mercados anticipen una recuperación rápida, en “V”. Olvidémonos. Ni siquiera en Estados Unidos. Ya se está viendo en China lo difícil que es volver a los niveles precrisis. Ni el consumo energético, ni los pedidos industriales, ni el comercio exterior auguran un rebote suficientemente compensatorio en el corto plazo.

Hay otras intrahistorias de asimetrías bursátiles, más microeconómicas. El contexto actual es de abundancia de liquidez, escasez de rentabilidad y mucho riesgo. Mala combinación. Las pocas oportunidades de inversión con rentabilidades apreciables o las coberturas sofisticadas con bonos están solo al alcance de los inversores más privilegiados. Es difícil que queden oportunidades para inversores de a pie, fondos de pensiones y ahorradores en general. Un problema de nuestro tiempo que tardará en resolverse. La reacción de los bancos centrales vuelve a ser crucial a corto y medio plazo porque evitan el pánico y ponen coto a las primas de riesgo. Pero, a largo plazo, esta extensión de anomalías (financiación oficial y tipos muy bajos) ofrecerá pocos incentivos a un ahorro generalizado que, hoy por hoy, no ofrece apenas rendimiento para clases medias y difícilmente existe para clases bajas.

En este contexto de mercados parece tentador pensar que las Bolsas subirán y subirán cuando la recuperación económica se vaya visualizando. Claro que también podemos acordarnos de aquella frase de Keynes: “Los mercados pueden mantener su irracionalidad más tiempo del que tú puedes mantener tu solvencia.”

Publicado en El País el 5 de mayo de 2020

Hay paralelismos entre la crisis financiera y la sanitaria que sacan algunas vergüenzas de Europa. Una cosa es clara, es mejor estar dentro que fuera. Hace mucho frío fuera del euro. Eso sí, la insolidaridad —salvo la acción del BCE— parece abrumadora. No solamente por el gradualismo, falta de empatía y tardanza en la entrega de los fondos comunitarios comprometidos para la pandemia. Tampoco porque el debate sobre los fondos de reconstrucción se posponga y se advierta sobre su condicionalidad. Debería también preocuparnos que los países del núcleo del euro —con Alemania a la cabeza— nos están “comiendo la tostada” en materia de ayudas públicas a empresas.

No porque presten un apoyo fiscal dentro de las normas a su tejido productivo. Eso sería comprensible. Más aún con su mayor margen para gasto público. Sin embargo, gran parte de esas ayudas públicas contravendría, en cualquier otro escenario, los principios competitivos de la UE. Pero con el marco transitorio aprobado con la covid-19, se puede solicitar una aprobación especial de la Comisión Europea.

Con la excepcionalidad actual, parece comprensible que las reglas de competencia puedan relajarse. Pero esa misma situación extraordinaria recomendaría que, en un entorno de mercado único, los países más afectados por la pandemia recibieran más ayuda y que la que presten o inviertan en capital de empresas no computara —o lo hiciera atenuadamente— a los efectos de protocolo del déficit. Ninguna de esas dos cosas está ocurriendo. Entre tanto, algunos países parecen “saltarse” otras reglas. Por ejemplo, Alemania, concentrando hasta la fecha la mitad de las cantidades aprobadas por Bruselas como ayuda excepcional a empresas. Suecia, Dinamarca, Holanda o Austria también tienen cuantiosos “permisos excepcionales”. Buena parte de ellos para, al igual que España e Italia, dar garantías públicas a préstamos privados. Otros cuantiosos, no obstante, para inyectar capital directamente en sus empresas.

Desde la crisis financiera de 2008, algunos países se beneficiaron comparativamente de esa asimetría. El “marcador” (scoreboard) de ayudas públicas a empresas de la Comisión Europea muestra que Alemania, Austria o Dinamarca concedieron a sus empresas el triple de ayuda pública (con aprobación especial de la UE) que España o Italia. Va a resultar que las diferencias de competitividad pueden tener que ver, al menos parcialmente, con el apoyo de papá Estado. No es el único ejemplo. La unión bancaria sigue incompleta y los bancos (y otras empresas) de esos mismos países cuentan con la denominada “garantía implícita” (respaldo en caso necesario de sus más solventes Tesoros nacionales) que se refleja en sus ratings y les permite financiarse más barato.

España debería actuar doblemente. Primero, reforzar con intensidad los mecanismos de liquidez a empresas y autónomos y acometer, donde sea necesario, esquemas temporales (ojo, no nacionalizaciones) de recapitalización participativa. Segundo, una negociación más dura con la carta de un mayor escrutinio y, en su caso, incluso denuncia en instancias europeas (como ha hecho Ryanair) de las ayudas claramente asimétricas que otros países están otorgando a sus empresas y que distorsionan permanentemente la competencia y el mercado único.