Inflación: discurso y realidad

Que viene el coco… Se prodigan los análisis que sugieren que el Covid-19 ha traído un nuevo riesgo de deflación, una espiral de caída de precios que se aprecia ya en el IPC. No obstante, otros creen que, cuando todo esto pase, lo que sucederá es que la inflación subirá de forma más intensa a lo que estamos acostumbrados últimamente. Esta última preocupación se prodiga sobre todo en Alemania, donde las lentes del análisis económico siguen influidas por el problema de hiperinflación de la República de Weimar de entreguerras y ven un paralelismo histórico en los estímulos fiscales para luchar frente al Covid-19, que consideran que relanzarán los precios de forma acelerada. Seguramente, unos y otros tienen motivos para la intranquilidad, pero gran parte del problema reside en una distribución de tiempos que aún no controlamos. Ya hemos observado que el confinamiento -que arrastró tanto demanda como oferta- hundió los precios en abril y mayo. El progresivo avance hacia esta nueva normalidad -coja por ahora, porque sectores como turismo o automoción siguen muy afectados- tampoco parece ofrecer consuelo a los precios. Y el análisis seguirá en un territorio indefinido en tanto en cuanto no se llegue a una normalidad auténtica, algo que sólo se puede alcanzar con un tratamiento médico eficaz o una vacuna.

No sabemos cuánto tiempo transitaremos por esta indefinición. Entre tanto, lo de que los precios bajan (discurso teórico) contrasta con la realidad percibida por los hogares. El INE informó ayer de una caída del 0,3% de los precios en junio, más moderada que la bajada del 0,9% de mayo.  Los precios de algunos servicios (incluidos alquileres de viviendas) caen, pero los de la mayoría de bienes de consumo habitual aumentan en mayor proporción. En estos meses, también le ha tocado improvisar al instituto estadístico, construyendo índices de precios para aquellos bienes para los que, efectivamente, hubo alguna actividad de consumo, aunque fuera mínima. En particular, los precios de lo que el INE llama “bienes Covid-19” subieron un 2,3% en junio, mientras que los de los “servicios Covid-19” bajaron un 2,4%. Como en tantas ocasiones en estos años de tremenda expansión monetaria los bancos centrales nos dicen que los estímulos llegan porque la inflación está por los suelos, pero los bolsillos de los consumidores no lo notan. Muchos bienes que usamos de forma intensiva, desde móviles hasta bienes duraderos, pasando por muchos alimentos no elaborados, no ven reducido su precio, precisamente. Los carburantes (tras el reciente colapso del mercado del crudo) siguen siendo la explicación principal de la persistencia de una reducida inflación y la excusa de las autoridades monetarias para poder alargar su brazo salvador como si fuera “blandiblú”.

Por si faltaban piezas al puzle de la inflación, el coronavirus ha removido unas cuantas para que los dueños de los dos miedos (hiperinflación y deflación) relancen sus profecías. Lo cierto es que serán meses de aplicación de paradojas económicas, con aumentos de tasa de ahorro y mucha intervención pública. El qué pasará después es imposible predecirlo hasta que sepamos cuándo será “después”.

 

Morosidad tardía

Publicado en El País el 23 de junio de 2020

En las crisis hay efectos negativos imparables pero su incidencia puede aminorarse con una preparación y acción adecuadas. Pasa con los tratamientos paliativos y las vacunas en lo sanitario. También con la gestión de la morosidad en el caso del crédito. Aumentarán los impagos entre empresas y, con ellos, de algunos créditos. En la crisis que tuvo como apellido “financiera”, la morosidad fue un detonante al alza azuzado por el colapso del mercado inmobiliario. En el caso de la pandemia, los bancos se presentan más resilientes y con mayor capacidad de absorción de pérdidas. Si se produce un aumento importante de los impagos, parece haber más defensas para combatirlo.

Como otros efectos secundarios del Covid-19 en la economía -paro, restricciones fiscales, procedimientos concursales- la morosidad no suele “asomar” rápidamente. Tarda unos meses en hacerse patente. De hecho, los datos que ayer proporcionó el Banco de España indican que en abril -en pleno confinamiento- la ratio de morosidad de las entidades financieras españolas bajó, hasta el 4,75%, desde el 4,80% de marzo, nivel más bajo desde junio de 2009. En los próximos meses, me temo que tocará subir. Eso sí, el cómo lo haga será importante. En el verano y los meses posteriores se verán los efectos claramente. Ya antes del coronavirus había cierto recelo por cómo pudiera aumentar la morosidad del crédito al consumo. Ahora, poco a poco, toda la economía se enfrentará al trago más gordo, que será la situación financiera de empresas y familias pasados los efectos de ERTEs y otras medidas paliativas. Esta vez no será una morosidad inmobiliaria principalmente. En muchos casos estará ligada a sectores como hostelería y otros servicios turísticos pero no será exclusiva de ellos.

Aunque las acciones extraordinarias de financiación con avales públicos aumentarán el denominador de la ratio (volumen total de crédito), el numerador (mora) probablemente también crecerá con cierta intensidad. Los avales del ICO amortiguarán buena parte de las pérdidas por la morosidad del crédito nuevo concedido a empresas, lo que terminará impactando negativamente en las finanzas públicas. El aumento de los créditos dudosos se reflejará, con cierto retraso, a finales de 2020 y en 2021.

El Covid-19 guarda, por tanto, efectos retardados que golpearán con fuerza. “Lo peor está por llegar para la economía”, dijo Christine Lagarde la semana pasada. Los bancos lo saben y tendrán que lidiar con ello. Esta morosidad que llegará será algo peculiar porque es la resultante de un impacto fuerte, pero de un acontecimiento muy acotado en el tiempo. Tal vez algunas lecciones de la anterior crisis sobre cómo tratar de recuperar préstamos dudosos o ayudar a empresas y hogares puedan servir para los próximos meses. Entre 2009 y 2013 la morosidad no paró de crecer en España hasta superar el 13%. Se ha tardado 7 años en bajarla del 5%. Ahora, la morosidad volverá con fuerza, pero probablemente se podrá revertir de forma más acelerada de lo que lo hizo tras la crisis financiera porque su persistencia y naturaleza es más transitoria. Aún así, será reflejo de los muchos retos que tenemos por delante.

 

¿Espejismo financiero?

Publicado en El País el 9 de junio de 2020

Es importante que exista ilusión frente al miedo, pero también son precisas referencias sólidas para que todo no quede en un espejismo. La última semana, siguiendo la tendencia de las anteriores, destacó por dos acontecimientos financieros. El primero, la favorable evolución de los mercados de renta variable de todo el mundo, del que el Ibex-35 no fue excepción. Parecen haberse superado los peores niveles alcanzados en marzo, en pleno tsunami del Covid-19. Sorprende, en cierto modo, porque la economía real aún está comenzando a reactivarse y tiene pronósticos preocupantes e inciertos. Los mercados siguen yendo por libre en relación con la economía real. El pesimismo no ayuda. Tampoco esperar la recuperación por la pura inercia que generó la caída.

Las acciones del BCE siguen sirviendo para anestesiar las primas de riesgo, pero pocos confían ya en su poder vigorizante para recuperar crecimiento e inflación. Que la autoridad monetaria haya decidido aumentar notablemente volúmenes y alcance de la adquisición de títulos durante la pandemia era necesario e importante pero también indicativo de las negativas previsiones macroeconómicas para la Eurozona que debe estar manejando el banco central. No se conoce aún el verdadero fuelle de la recuperación de los sectores productivos.

Precisamente la segunda referencia financiera que ha llamado la atención recientemente ha sido la notable reducción de las primas de riesgo de los países de la zona euro más afectados por la pandemia, incluido España. Están a niveles pre-Covid. El programa pandémico de compras del BCE parece estar funcionando. En cuanto al tan comentado fondo de recuperación europeo, podría existir la tentación, como sucedió en la anterior crisis -en la que se propuso frecuentemente el rescate completo para España- de que nuestro país haga como hipótesis de partida la necesidad de emplear al máximo las transferencias y créditos “blandos” de esa facilidad europea. Están aún en proceso de negociación y los primeros desembolsos aún tardarían en llegar. Creo que es importante liberarse de cualquier espejismo y entender el papel que España debe señalizar ante la UE ahora. Si Europa está más abierta a ayudar y flexibilizar criterios, hay que situarse como candidato para los supuestos positivos, no los negativos o derrotistas. Todo ello reconociendo que tenemos serias restricciones financieras que impiden mayor contundencia en las acciones públicas para paliar los efectos económicos y sociales de la pandemia. Contar con más recursos facilitaría a España una mayor artillería (desde ya) para ser contundente y eficaz en materia de gasto sanitario y de apoyo a empresas y familias. Eso puedo entenderlo. Sin embargo, en la negociación parece necesario mantener la cabeza fría y no revelar una ansiedad que podría llevarnos con más velocidad de la deseada a tomar decisiones que dentro de unos meses podrían ser contraproducentes. También nos alejaría de nuestra propia responsabilidad y planes de acción. En suma, hay que diseñar y entender todos los posibles escenarios financieros del futuro -sobre todo en un contexto de restricciones fiscales y potenciales tensiones en la deuda soberana- pero creo equivocado posicionarse ya en uno de los escenarios extremos (solicitar toda la ayuda posible).

 

 

 

¿Suficiente crédito?

Publicado en El País el 2 de junio de 2020

En la anterior gran crisis, la financiera, el epicentro eran las entidades bancarias y la falta de crédito fue una limitación esencial para la recuperación. El Covid-19 ha pillado a trasmano a la economía, pero ahora existe la posibilidad de dotar crédito, de actuar rápido. Al menos, mucho más que hace doce años. Tanto los bancos como los gobiernos, en muchos países europeos, han entendido que había que hacer frente común para prestar dinero, compartiendo el riesgo de las operaciones. El problema es precisar cuánto crédito es suficiente, lo que obliga a responder con carácter previo a otra pregunta: ¿para qué se necesita la financiación?

Lope de Vega diría aquello de “por andar la bolsa estrecha, no está la deuda pagada, porque es mejor no dar nada, que dar lo que no aprovecha.” La financiación que ahora se concede, fundamentalmente con avales del ICO, aprovecha realmente. Su destino no es la inversión sino la supervivencia. En los últimos años, el flujo de financiación hacia empresas ha sido moderado y los 100.000 millones de euros que se quieren prestar con ese programa de avales bancarios suponen prácticamente un tercio de todas las operaciones que se concedieron en 2019, que alcanzaron los 348.380 millones de euros. La situación es excepcional. Llegan facturas y nóminas pero no ingresos ¿Cuánto dinero es suficiente para financiar una economía que ha estado un tiempo parada y ahora a ralentí? Demasiado. Ayer el Banco de España informaba de que el flujo de financiación a empresas creció un 3,1% en abril en tasa interanual. El triple de meses anteriores. Si se excluye la financiación con deuda, el crédito de entidades financieras a empresas aumentó un 5,8% en abril.

Los datos que han trascendido del programa de créditos bancarios con avales públicos es que se han concedido 35.832 millones a pymes y autónomos y 53.610 millones a otras empresas. 89.442 millones sólo en este programa. En abril y mayo de 2019, en una situación más normalizada, se habían concedido 57.184 millones de euros, lo que sugiere que la acción conjunta de entidades financieras e ICO está dando, por sí sola, un flujo de financiación muy por encima de lo normal. Cuestión distinta es que sea suficiente. Baste con pensar que, según han señalado anecdóticamente algunas entidades financieras, la demanda de crédito es bastante superior a esas cifras. Esto invita a pensar que sería conveniente extender la financiación con avales durante más meses, incluso entrados en 2021. Claro está, con una monitorización de la calidad de los créditos y su posible impacto en la morosidad. Algo que va a depender de si se producen rebrotes del Covid-19 y en qué medida volverán a exigir detener la actividad o reducirán la confianza. La idea es simple pero articularla con suficiente control del riesgo es más complicado: hay que prestar a las empresas viables que puedan aguantar este trance y relanzarse después hacia la inversión. En la anterior crisis cayeron muchas que estaban en esa disposición pero cuyo crédito se secó de la noche a la mañana. No debe volver a ocurrir.