Publicado en El País el 29 de septiembre de 2022

Septiembre es traicionero para los resfriados. Cambios de temperatura y cierta improvisación en los armarios que no acaban de ser ni de verano ni de otoño. Para algunos mercados se está convirtiendo también en un mes complicado porque comienza a definir cómo la incertidumbre creciente se instala en las expectativas. El mercado hipotecario es uno de ellos. Según publicó el INE este miércoles, el número de hipotecas para vivienda registradas en España cayó un 16% mensual en julio, dejando su avance interanual en un escueto 2,2 por cien. Esto podría desactivar parte del optimismo en el sector inmobiliario sobre una posible reactivación del mercado. Hay que observarlo con normalidad, como un síntoma de un ambiente monetario distinto. Baste repasar las declaraciones públicas de los bancos centrales tras cada subida de tipos de interés, en las que se insiste que uno de los canales de transmisión claro es el enfriamiento del mercado hipotecario.

La desaceleración responde a fundamentos muy importantes para la inversión en vivienda. Uno de ellos es el coste de la financiación. Los tipos de interés están subiendo de forma acelerada. El Euribor estaba en el entorno de -0,5% en el verano de 2021, mientras que en julio de 2022 estaba muy cercano al 1% (positivo) y dos meses más tarde su valor diario ya supera el 2,5%. Es una subida de tres puntos en un año… y sigue. Se acaba el dinero barato, casi regalado. Aun así, no olvidemos que aún están muy lejos de ser elevados en una perspectiva histórica. Al igual que las generaciones más jóvenes no sabían que era vivir con inflación y tipos de interés positivos, los más mayores sí que recordarán tiempos en el que los intereses eran de dos dígitos. Situaciones que, además, coincidían con períodos inflacionarios agudos. Hoy, precisamente, el crecimiento de los precios sigue implicando que, en términos reales (descontada la inflación), los tipos de interés sigan siendo negativos, algo que podría cambiar a un año con menor inflación. En cualquier caso, aquellos que contratan una hipoteca nueva o la tenían a coste variable lo comienzan a notar en su cuota mensual.

Tampoco hay motivos para el alarmismo porque el 73% de las nuevas hipotecas que se contratan son a tipo fijo, lo que aporta seguridad en la planificación del coste. Además, las de tipo fijo ya suponen la mitad del stock existente de hipotecas. Las familias que la tienen a tipo variable aún pagan un 2,1 por cien de interés promedio, inferior al 2,8 por cien medio de los que la tienen a tipo fijo.

Lógico es andar con cautelas, pero los contratos hipotecarios son más garantistas hoy que nunca en España. Poco sentido tiene hablar de cuestiones tan contraproducentes e incompatibles con los incentivos como topar los tipos de interés de las hipotecas. Lo que sí parece lógico -y es habitual- es tener la posibilidad renegociar con tu banco las condiciones de la hipoteca si la subida de tipos agobia, especialmente en las economías domésticas más vulnerables cuyo presupuesto mensual anda ya bastante mermado por la inflación.

Publicado en El País el 22 de septiembre de 2022

La reunión de la Reserva Federal de esta semana era —de nuevo— particularmente esperada no solo por su destacado anuncio sobre los tipos de interés, sino porque también se presentaban proyecciones económicas de largo plazo, incluida la ruta esperada de los tipos de interés hasta 2025. Una senda para los halcones. No es que la Fed pueda asegurar que los tipos no bajarán en los próximos tres años, pero la imagen que debía proyectar era dura, sugiriendo que el precio del dinero estará ahí, en cotas más altas de las acostumbradas estos últimos años, durante bastante tiempo. Una foto contundente para enfriar la economía hoy y, de una vez por todas, ir aminorando la inflación. Al menos, la parte de subida de precios que está en su mano. Es el tiempo de los halcones. Como esa ave rapaz, no son las más rápidas en vuelo horizontal, pero, cuando cazan en picado llegan hasta 300 km/h. Mantienen el pulso y, cuando llega su momento, pisan el acelerador, como sucede ahora con las elevaciones de tipos de interés.

La subida de tres cuartos de punto, aun siendo de magnitud considerable, era lo esperado. El rumbo alcista ha quedado claro, con la proyección de que el tipo oficial llegará hasta el 4,6% en 2023 en Estados Unidos. Subir en esta ocasión un punto porcentual estaba sobre la mesa, pero la Fed tampoco quiere parecer desesperada. Cada apretón del 0,75% es una subida de costes financieros considerables. Está por ver hasta qué punto es un cubito de hielo para el termómetro de los precios. Todos los cambios significativos de tipos de interés tienen ganadores y perdedores, certidumbres y riesgos. No podemos olvidar que muchas empresas en todo el mundo (en Estados Unidos hasta el 30%) presentan vulnerabilidad financiera en distinto grado y, para muchas, una subida de tipos de interés es una presión para su deuda, un apretón en el cuello de su viabilidad. Otra implicación de esta senda más alcista en EEUU es la apreciación del dólar, que alimenta la inflación vía importaciones en Europa.

Hay algo que resulta curioso en estos anuncios duros de política monetaria. Por un lado, la Fed (también el BCE y otros) asegura estar siguiendo un enfoque mucho más contingente que en los últimos años. Esto supone que se actúa según las circunstancias y datos de cada momento porque no sabemos a ciencia cierta aún si el pico de inflación se ha alcanzado y, sobre todo, cuánto tiempo cuesta bajar a cotas respirables el crecimiento de los precios. Por otro lado, proyectan a largo plazo (siendo también bastante incierto) con un mensaje también de dureza. Sin embargo, si finalmente los críticos con estas políticas aciertan y se produce una pasada de frenada (una recesión dolorosa y duradera), tendrán no solo que frenar las subidas de tipos sino, incluso, dar marcha atrás. La gran pregunta es dónde estará la inflación llegado el momento. Y ese instante se antoja el primer semestre de 2023. Existen no pocos riesgos, pero el aumento de los precios es el más claro y evidente y cruzarse de brazos no es una opción.

Publicado en El País el 8 de septiembre de 2022

Comenzó más tarde pero va tomando velocidad y de qué manera. Así ha sido el proceso de endurecimiento de la política monetaria del BCE. Y, en unas últimas semanas de vértigo, con empeoramiento de previsiones macroeconómicas, el cruce de mensajes de varios responsables del banco emisor de Fráncfort —salvo Lagarde, que lleva dos meses sin hablar— han generado una enorme expectativa sobre la reunión del Consejo de Gobierno de la institución de este jueves.

Decidirá una subida de, al menos, 50 puntos básicos, aunque un aumento de 75 es perfectamente posible. La señal será clara: el BCE está muy preocupado por la inflación y las subidas de tipos serán más intensas y urgentes de las esperadas inicialmente. Las anteriores ya afectaron al euríbor y la deuda soberana. Ahora se vaticina un impacto negativo considerable sobre la economía real, de lo que se lleva hablando un tiempo —incluido vaticinios catastróficos— aunque, en este momento, la zona euro está en mínimos históricos de desempleo, un factor positivo.

El marcado viraje en el rumbo del BCE desde hace unos meses se podría interpretar como una cierta victoria de los miembros más halcones de la institución (el entorno de Alemania y el norte de Europa). Por diferentes circunstancias —crisis de la deuda soberana, prolongado periodo de inflación cercana a cero—, quizás han marcado menos la agenda desde 2012. Sin embargo, en este momento es difícil no ser halcón, con una inflación desbocada.

El último grado de diferenciación está en la intensidad y frecuencia de las subidas de los tipos de interés. No parece haber fisuras en el BCE en cuanto al gran objetivo: aplacar la inflación con una política monetaria restrictiva. Aplicar las dosis que hagan falta hasta rebajar la subida de precios no explicada por el aumento de costes de la energía. La geopolítica y las acciones de los gobiernos y de la Comisión son fundamentalmente los que determinarán el devenir de los precios de los combustibles y gas. Si tienen éxito, el BCE puede tener algo más fácil su labor de vuelta a la estabilidad de precios. Fráncfort poco puede hacer en este sentido. Depende también del tino del resto de políticas aplicadas.

Agosto evidenció una fuerte subida del euríbor tras las medidas del BCE de julio. Es muy probable que esta senda alcista continúe durante meses. Se van a encarecer créditos e hipotecas a tipo variable, con el consiguiente efecto de “enfriamiento” en el consumo y en la economía. El ahorro bancario, eso sí, va a poder volver a tener rentabilidades positivas, algo que celebrarán los países europeos del norte, más frugales. Hay que tener muy en cuenta en el ámbito europeo el efecto asimétrico de las subidas de tipos sobre las deudas soberanas, con la rentabilidad de la italiana cerca del 4%. El BCE quiere vigilarlo para evitar la fragmentación financiera, pero tal vez se haga con menos vehemencia que hasta ahora, porque la lucha contra la inflación es la prioridad, con los riesgos que ello pueda tener para el sur de Europa.