Mercados de valores ante la pandemia

Publicado en El País el 12 de mayo de 2020

Para gestionar adecuadamente una cartera de acciones es preciso dominar los modelos, conocer los fundamentales del mercado y no olvidar factores psicológicos. Tres elementos, hoy por hoy, difícilmente controlables. Desde que estalló la crisis de la covid-19 los mercados de valores ilustran notables diferencias geográficas. Historias distintas a los dos lados del Atlántico, que hoy son solo una parte de un problema global. En Estados Unidos, no sin muchas dificultades, se espera una recuperación económica y financiera algo más ágil que en Europa. Los mercados lo reflejan, sobre todo por el impulso de las grandes compañías tecnológicas. El índice Nasdaq ya registra valores positivos, de nuevo, para lo que llevamos de 2020.

Los resultados empresariales en Estados Unidos están siendo menos malos de lo esperado. La primera gran divergencia que reflejan los mercados se halla entre el mundo digital y el que no lo es. Por eso ―y por falta de cohesión político-económica― en Europa hay muchas más dudas. Hay un mayor peso de sectores más castigados, en servicios como los financieros. Un informe de la semana pasada del Banco de Pagos Internacionales (BIS Bulletin 12: Effects of Covid-19 on the banking sector: the market’s assessment) señala que las acciones de los bancos han sufrido un castigo en los mercados equiparable al de Lehman Brothers en 2008 y que probablemente los más resilientes se recuperarán más rápido. Los bancos europeos sufren más por un entorno de tipos de interés menos favorable, un modelo de negocio aparentemente menos adaptativo que el estadounidense, las mayores dudas de la recuperación europea y la falta de infraestructura institucional en la Unión Europea.

Es difícil que los mercados anticipen una recuperación rápida, en “V”. Olvidémonos. Ni siquiera en Estados Unidos. Ya se está viendo en China lo difícil que es volver a los niveles precrisis. Ni el consumo energético, ni los pedidos industriales, ni el comercio exterior auguran un rebote suficientemente compensatorio en el corto plazo.

Hay otras intrahistorias de asimetrías bursátiles, más microeconómicas. El contexto actual es de abundancia de liquidez, escasez de rentabilidad y mucho riesgo. Mala combinación. Las pocas oportunidades de inversión con rentabilidades apreciables o las coberturas sofisticadas con bonos están solo al alcance de los inversores más privilegiados. Es difícil que queden oportunidades para inversores de a pie, fondos de pensiones y ahorradores en general. Un problema de nuestro tiempo que tardará en resolverse. La reacción de los bancos centrales vuelve a ser crucial a corto y medio plazo porque evitan el pánico y ponen coto a las primas de riesgo. Pero, a largo plazo, esta extensión de anomalías (financiación oficial y tipos muy bajos) ofrecerá pocos incentivos a un ahorro generalizado que, hoy por hoy, no ofrece apenas rendimiento para clases medias y difícilmente existe para clases bajas.

En este contexto de mercados parece tentador pensar que las Bolsas subirán y subirán cuando la recuperación económica se vaya visualizando. Claro que también podemos acordarnos de aquella frase de Keynes: “Los mercados pueden mantener su irracionalidad más tiempo del que tú puedes mantener tu solvencia.”

Ayudas asimétricas

Publicado en El País el 5 de mayo de 2020

Hay paralelismos entre la crisis financiera y la sanitaria que sacan algunas vergüenzas de Europa. Una cosa es clara, es mejor estar dentro que fuera. Hace mucho frío fuera del euro. Eso sí, la insolidaridad —salvo la acción del BCE— parece abrumadora. No solamente por el gradualismo, falta de empatía y tardanza en la entrega de los fondos comunitarios comprometidos para la pandemia. Tampoco porque el debate sobre los fondos de reconstrucción se posponga y se advierta sobre su condicionalidad. Debería también preocuparnos que los países del núcleo del euro —con Alemania a la cabeza— nos están “comiendo la tostada” en materia de ayudas públicas a empresas.

No porque presten un apoyo fiscal dentro de las normas a su tejido productivo. Eso sería comprensible. Más aún con su mayor margen para gasto público. Sin embargo, gran parte de esas ayudas públicas contravendría, en cualquier otro escenario, los principios competitivos de la UE. Pero con el marco transitorio aprobado con la covid-19, se puede solicitar una aprobación especial de la Comisión Europea.

Con la excepcionalidad actual, parece comprensible que las reglas de competencia puedan relajarse. Pero esa misma situación extraordinaria recomendaría que, en un entorno de mercado único, los países más afectados por la pandemia recibieran más ayuda y que la que presten o inviertan en capital de empresas no computara —o lo hiciera atenuadamente— a los efectos de protocolo del déficit. Ninguna de esas dos cosas está ocurriendo. Entre tanto, algunos países parecen “saltarse” otras reglas. Por ejemplo, Alemania, concentrando hasta la fecha la mitad de las cantidades aprobadas por Bruselas como ayuda excepcional a empresas. Suecia, Dinamarca, Holanda o Austria también tienen cuantiosos “permisos excepcionales”. Buena parte de ellos para, al igual que España e Italia, dar garantías públicas a préstamos privados. Otros cuantiosos, no obstante, para inyectar capital directamente en sus empresas.

Desde la crisis financiera de 2008, algunos países se beneficiaron comparativamente de esa asimetría. El “marcador” (scoreboard) de ayudas públicas a empresas de la Comisión Europea muestra que Alemania, Austria o Dinamarca concedieron a sus empresas el triple de ayuda pública (con aprobación especial de la UE) que España o Italia. Va a resultar que las diferencias de competitividad pueden tener que ver, al menos parcialmente, con el apoyo de papá Estado. No es el único ejemplo. La unión bancaria sigue incompleta y los bancos (y otras empresas) de esos mismos países cuentan con la denominada “garantía implícita” (respaldo en caso necesario de sus más solventes Tesoros nacionales) que se refleja en sus ratings y les permite financiarse más barato.

España debería actuar doblemente. Primero, reforzar con intensidad los mecanismos de liquidez a empresas y autónomos y acometer, donde sea necesario, esquemas temporales (ojo, no nacionalizaciones) de recapitalización participativa. Segundo, una negociación más dura con la carta de un mayor escrutinio y, en su caso, incluso denuncia en instancias europeas (como ha hecho Ryanair) de las ayudas claramente asimétricas que otros países están otorgando a sus empresas y que distorsionan permanentemente la competencia y el mercado único.

 

La urgencia de la desescalada

Publicado en El País el 28 de abril de 2020

 

El Gobierno presenta este martes su plan para la progresiva vuelta a la normalidad que repetidamente se nos avisa de que ya no será la misma. Se afronta con dejes quijotescos. Ciudadanos, empresarios, economistas o psicólogos tratamos de medir los graves impactos de la forzada paralización, como quien intenta predecir el resultado de una batalla contra un gigante sin terminar de ver que, en realidad, lo primero que hay enfrente son molinos. Aquellos cuyas aspas son sanitarias. La única forma de que todo vuelva a girar. Ningún plan económico de reactivación va a funcionar si el pilar de la salud falla. Hasta la fecha, me temo que no sabemos lo suficiente.

Para calibrar el plan, tres hechos parecen incontestables. El primero es que, como en otros países, las cifras reflejan lo que se es capaz de diagnosticar, pero que probablemente no concuerda con la cifra de los casos o fallecidos reales. El segundo, que solo con un número de pruebas de diagnóstico abrumador y bien distribuido puede decidirse qué y dónde reactivar y, sobre todo, cómo actuar ante cualquier amago de rebrote. Tenemos modelos de éxito (Corea del Sur, por ejemplo), con sus peculiaridades, pero con sus posibilidades de aprendizaje. El tercero, hay algo de prueba y error en lo que ha trascendido hasta ahora de este tipo de planes en España y otros países de nuestro entorno. El problema es que, con este virus, si algo falla el error se detecta muchos días después.

Solo una capacidad tecnológica de diagnóstico y tratamiento precoz ofrece mínimas garantías. Hasta la fecha, parece que no la tengamos. Si el plan que este martes se presenta ofrece un mecanismo de detección con suficiente capacidad, podemos empezar a hablar de relanzar la economía con garantías. De lo contrario, habrá un riesgo importante latente y todas las acciones de apoyo financiero y fiscal se quedarán cortas.

La realidad es que el tejido y la capacidad productiva en materia de salud confrontan un buen capital humano con una limitada dotación tecnológica. Aunque es preciso reconocer la enorme dificultad de cubrir todos los escenarios y contingencias posibles, la economía y la sociedad precisan algunas certezas sobre el plan para las próximas semanas y meses. Con las previsiones actuales, el confinamiento total o parcial (según el encaje de cada uno en el plan) será de entre ocho y doce semanas.

Las estimaciones (Banco de España, FMI, Funcas) apuntan a un impacto muy grave en la economía por cada semana de parálisis, sobre todo en sectores muy sensibles y de gran importancia como los asociados al turismo. Hay que evitar una posible salida en falso. Por eso, el plan de este martes debe mirarse con lupa. Aunque lógicamente no cabe esperar que cubra todas las contingencias, debería al menos ofrecer controles y garantías sanitarias mucho mayores de las que hasta ahora se han evidenciado. Sabemos demasiado poco aún sobre el virus como para jugar a los dados.

Todo lo que no sea aportar velocidad de detección y control de contagios supone un riesgo para la salud, la economía y la moral difícilmente aceptable.

¿Qué deuda queremos?

Publicado en El País el 21 de abril de 2020

El Banco de España pronosticó este lunes que el PIB caerá este año entre el 6,6% y el 13,6% y colocó al turismo como sector particularmente afectado. El Estado parece la única tabla de salvación. Hay que sacar la artillería fiscal sí o sí. La resolución es compleja, pero la pregunta es simple: ¿qué uso de la deuda pública queremos? En la crisis de 2008, la financiera, los que salieron antes (Estados Unidos y Reino Unido) fueron los que optaron por ayudas rápidas y contundentes. Eso sí, orientadas al centro de los problemas tanto de los bancos como de la economía real.

En España, gastar genera dudas. Una inquietud que transpira en la coalición de gobierno. Dilemas varios entre incentivos, financiación o ayudas. Entre temporalidad o permanencia. La regla en momentos de urgencia es que lo que se gaste sirva para eso, para lo urgente. Y reducir su incidencia temporal.

En la crisis financiera había un sector especialmente afectado, la construcción, intensiva en mano de obra, lo que disparó el desempleo. En la crisis actual hay temores por sectores estratégicos, como el turismo, primera industria del país. Podría verse negativamente afectada hasta bien entrado 2021. También ocurrirá en otros países con una menor incidencia de la covid-19, pero con las mismas dependencias, como Grecia.

El dinero no abunda. La semana pasada se vieron las primeras tensiones apreciables en la subasta de Letras del Tesoro a 12 meses. El mercado ya parece descontar la falta de suficiente apoyo europeo, las desviaciones fiscales acumuladas y las vulnerabilidades del modelo productivo ante esta pandemia. Vienen tensiones de riesgo soberano nuevamente. Sin apoyo europeo, habrá que acometer gasto con toda la fuerza que induzca a apoyar el turismo, mejorar el sistema productivo y propiciar mejoras de productividad.

Las transferencias a las familias son urgentes ahora, pero deben ser temporales y centradas en quien realmente lo necesita. Me preocupa el actual enfoque del ingreso mínimo vital. Por ejemplo, deberían permanecer los incentivos para incorporarse al mercado de trabajo y dinamizarlo cuando pase el efecto de la covid-19. Que, además, es como una pescadilla que se muerde la cola, porque si no aplicamos bien el gasto ahora, su efecto será más duradero y traerá más deuda poco productiva. Este virus puede ser de ida y vuelta, pero la economía no puede permitirse vivir en la intermitencia.

El gasto más urgente es el que apuntala la base sanitaria, el que permitiría prevenir o lidiar adecuadamente con nuevas oleadas. Junto a él, el “puente” de financiación y subsidios temporales para los colectivos desfavorecidos, así como autónomos y empresas paralizadas. En cuanto al turismo, son meses en los que vamos a vivir en una economía cuasi cerrada de facto.

Necesitaremos ideas y apoyo del sector privado también. Por ejemplo, como los bonos vacacionales que se manejan en Italia, para gasto con descuento o crédito con ventajas fiscales en el sector hostelero patrio. Tampoco puede olvidarse el transporte aéreo y otros sectores estratégicos sensiblemente afectados. Asistirlos para que vuelvan a transitar solos después. ¿Más deuda pública, entonces? Sí, pero bien usada.

 

La V está en la solvencia

La economía es un conjunto de plantas que hay que regar. Los regantes desaparecieron con la Covid-19 y el confinamiento. Las plantas más vulnerables ya dan señales de debilidad extrema. Hay que evitar dos escenarios para que el jardín no muera en este shock. La primera, que no llegue agua. La segunda, que las raíces se pudran. En la economía, el agua es la financiación y las raíces son la solvencia. Lograr una recuperación económica en V no va a ser nada sencillo. Más aún en un contexto imposible para hacer predicciones sobre la forma de la recuperación. Aparte del necesario control sanitario, es necesario mantener la salud del sistema productivo, en particular de los sectores más afectados.

Esa salud empresarial implica recuperar la oferta productiva, el empleo, el consumo y la inversión, con la necesaria concurrencia de los Gobiernos. Ganan sentido —extraordinario ahora mismo— financiaciones mixtas, que implican agua de riego en forma de crédito avalado y participación en el capital para salvar raíces. Sin olvidarse que el acceso a algunos programas de financiación públicos extraordinarios es solo posible superados unos umbrales mínimos de solvencia, que cubran riesgos y eviten quiebras.

En materia de liquidez, el Gobierno ha actuado hasta con un programa de financiación privada mediante avales públicos del ICO, aunque paulatinamente en tramos de 20.000 millones. Gradualismo que no genera la suficiente estabilidad y confianza, por lo que hace falta sacar ya toda la artillería. Asimismo, se ha pedido una respuesta europea y así el Eurogrupo aprobó la semana pasada un programa que, entre otros elementos, implica financiación para empresas desde el Banco Europeo de Inversiones. Incluso el BCE, especialista destacado en riego por inundación, tiene aún la posibilidad de activar mecanismos de financiación para pymes y autónomos, como abogué desde esta tribuna. Todo ayuda, pero tampoco parece suficiente para conectar raíces y ramas.

Dicho esto, una buena noticia para el reforzamiento de la solvencia es que ya existen los mecanismos legales para activar la financiación participativa del sector público, entrando en el capital de empresas si fuera necesario. Todo ello por tiempo limitado porque no se trata de intervenir empresas sino de hacer puente y, lógicamente, con condicionalidad sobre bonuses y reparto de beneficios. La Comisión Europea está aprobando entre marzo y abril un nuevo Marco Temporal para las ayudas estatales, que incluye la recapitalización de empresas. Aumenta el montante financiable, reduce la burocracia y permite compartir riesgos con más flexibilidad. Muchos de esos cambios europeos están partiendo de Alemania, que demuestra anticipación y visión estratégica y que ya ha creado un fondo de estabilización nacional que permite la entrada en el capital empresarial. Echo de menos en este asunto, como en otros desde hace muchos años, una visión española propia para dar forma a lo que se cocina en Bruselas. En todo caso, esta normativa europea daría oportunidad para actuar rápido en España y abriría aún más las posibilidades ya existentes para que Gobierno central y agencias autonómicas dinamicen los préstamos participativos a empresas. Ojalá se aproveche con eficacia.

La economía poscoronavirus

Publicado en El País el 7 de abril de 2020

Cómo y cuándo acabará esta pesadilla. La gran cuestión para la salud y la economía. La respuesta vive a medias entre el atrevimiento y la necesidad de referencias. Sin una capacidad tecnológica de primer nivel, no hay estimación. Es necesario intentar estimar pero, en países como España o Italia, es también grande el margen de error, a pesar de la capacidad o astucia de cada cual. En Corea del Sur, donde los medios y la capacidad institucional son técnicamente evolucionados, la contención que ha permitido la tecnología capacita para hacer previsiones suficientemente fiables. Sin freno de corto plazo a la Covid-19 y sin datos públicos fiables no hay previsiones a medio plazo creíbles. Y, con esos parámetros, tecnología y fiabilidad, sólo se me ocurre el caso coreano.

Las previsiones que los economistas lanzamos sobre PIB, desempleo y recuperación en países con medios limitados y donde los recursos sanitarios y la investigación han sido secularmente despreciados no pueden ser más que provisionales y sometidas a considerables márgenes de error. Independientemente de la confesión y la religiosidad, juntamos las manos para rezar al realizarlas. Como esperanza, queda la idea de Victor Hugo de que la conciencia es muestra de la presencia de Dios en el hombre. Conviene ser conscientes, por tanto, de que se puede evitar lo peor pero hay dos referencias innegables que mueven los plazos. La primera, los especialistas médicos más reputados reconocen que la Covid-19 es, todavía hoy, una enfermedad bastante desconocida, lo que hace que su tratamiento sea variado y no concluyente y la vacuna una incógnita en eficacia y plazos. La segunda, se intenta que la economía reaccione para una recuperación rápida pero la necesaria progresividad de las medidas y la incertidumbre sobre cómo podría ser la esperada segunda ola de propagación en otoño-invierno hacen que se conserve mucha inquietud.

El mundo será distinto. Aunque no necesariamente en los parámetros experimentales que hoy se manejan. Seguiremos yendo a bares y restaurantes. Seguiremos pagando con la misma disponibilidad y referencias que antes de esta crisis porque nuestras formas de pago (en efectivo u otros medios) dependen estructuralmente de estructuras tecnológicas, derechos individuales y de demanda que esta crisis puede interrumpir pero difícilmente cambiar de forma radical. Sí que variará la disponibilidad de medios higiénicos a la entrada y salida de establecimientos (como los ubicuos geles hidroalcohólicos) y se reducirá el gusto por la aglomeración. Lo que más nos inquieta, en todo caso, es cuándo se recuperará la actividad. La mayor parte de los modelos asumen que lo malo del primer trimestre se trasladará en buena medida al segundo. Lo que pase en el tercero dependerá que hasta qué punto habremos entendido en verano la lección. Si el verano se medio normaliza, no invertir en respiradores y test y en aumentar los medios sanitarios seguirá implicando tener un sistema de salud de primer nivel en medios humanos y mediocre en dotaciones. Una segunda ola sin suficiente preparación podría ser demoledora moral, económica e institucionalmente. La investigación y la capacitación tecnológica tienen que ponerse al frente. Esa es la única referencia que aporta certeza.

Eficacia en las medidas sin esperar a la UE

Publicado el 31 de marzo de 2020 en El País

 

Semanas después de la expansión de la epidemia de la Covid-19 por nuestro país y todo el mundo, y de las numerosas decisiones de Gobiernos y bancos centrales tanto en materia sanitaria como económica —casi siempre graduales, según van empeorando los diferentes escenarios— es hora de que se empiecen a notar.

Mucha piscina, pocos monitores, y los nadadores achicharrándose fuera, con la puerta aún cerrada. No soy quien para hablar del impacto de los protocolos sanitarios sobre la epidemia en España. Según los expertos, en unos días o semanas deberían mejorar las terribles estadísticas. En cuanto a las medidas económicas ya aprobadas —y las que puedan estar por venir en esta vorágine de nuevos reales decretos— es vital que tengan consistencia unas con otras y que las que van a ser sustento para la “hibernación” del sector productivo se pongan en práctica inmediatamente, con eficiencia, contundencia y diligencia. Deben acometerse ya sí o sí, sin esperar a Europa. A la vez que se presiona para una “solución europea”, aquí no hay ni un minuto que perder. La excepcionalidad y gravedad de la situación obliga ya a hacer y gastar todo lo necesario. Luego veremos de qué manera ayuda la UE, si finalmente lo hiciera.

Para reforzar la eficacia futura de las acciones aprobadas, las próximas decisiones deben recuperar el análisis y consenso previo con todos los agentes sociales y empresarios. Algunas de las últimas decisiones del Gobierno (como prohibir los despidos durante la crisis o el endurecimiento del confinamiento para muchas actividades económicas en la actividad no esencial) no han sido bien recibidas entre los empresarios.

Es deseable que no vuelva a ocurrir. Introducir nuevas rigideces —aunque sean temporales— en el mercado de trabajo no ayuda ni a empresas ni a trabajadores. De esta crisis se sale con la colaboración y consenso de todos los afectados que, además, podrán aportar diferentes contrapesos e ideas para dar efectividad a las medidas. Hay que proteger a los trabajadores, pero también a las empresas y autónomos. Muchas, desbordadas preparando un ERTE, buscando la financiación “puente” avalada por el ICO, y enfrentándose a un sinfín de contingencias. Buscando las zanahorias en un campo de minas. Los palos adicionales no ayudan.

La Administración Pública y otras instituciones implicadas deben poner toda la carne en el asador. Aligerar procesos administrativos, emplear intensamente la digitalización en las gestiones y elaborar “hojas de ruta” claras a las empresas y sus asesores para saber lo que tienen que hacer. Hay muchísima confusión sobre los pasos a seguir. La financiación vía avales debe llegar en cantidad suficiente a todas las empresas y autónomos que lo necesiten. Se ha puesto “mucha agua en el embalse”.

Ahora hay que canalizarla hacia todos los recovecos que la precisen. Perder tiempo o ser ineficiente en este proceso significa mayor impacto negativo en la actividad económica y futilidad de la deuda generada. Efectividad para paliar los efectos de esta terrible crisis. Y para evitar lo peor, nada de esperar a los “galgos o podencos” de esa crecientemente estéril UE. Que aporte o se aparte.

Covid-19: esperando la pastoral americana

Publicado en Cinco Días junto a Francisco Rodríguez el 26 de marzo de 2020

Como si no tuviéramos poco en España y Europa con la gestión sanitaria, económica y social del Covid-19, no podemos perder de vista que el fenómeno se globaliza. Con ritmos acelerados y los mismos errores. Con una referencia que causa especial temor: el impacto en Estados Unidos. No se trata de una irresponsable búsqueda de referencias fuera de nuestras fronteras. Tampoco de minimizar el tremendo mal que afecta a nuestro país. La relevancia del caso estadounidense se debe a que va a delimitar la marca global que va a dejar esta pandemia. Como lo fue el 11-S. Otro giro a la forma de entender el orden mundial y nuestra relación con los otros, entendidos en sentido amplio.

Es difícil delimitar los sentimientos que Philip Roth quería despertar cuando escribió Pastoral Americana, pero su protagonista es un hombre ejemplar al que, sin embargo, las circunstancias asolan, arrastrado por la música del azar y los errores de otros. Exactamente los dos elementos que todos tenemos en nuestra cabeza: ¿cómo es posible que esto ya haya pasado? y ¿por qué nadie escarmienta en cabeza ajena? Así, como decía Roth, “no obviamos las cosas por que no importen sino también porque importan demasiado y la forma en que cada uno olvida es un enrevesado laberinto que nos distingue como lo hace una huella dactilar.” Estados Unidos espera su pastoral y el mundo ya no cree en su dirección espiritual porque, como otros países que lo han precedido, afronta con los mismos deslices la gestión del coronavirus. Esto es importante, entre otras cosas, porque si todo va como se prevé, cuando los países europeos más afectados estemos encarando la parte decreciente de la curva, la estadounidense estará en plena subida.

Cada caso ha presentado sus peculiaridades para determinar la incidencia en contagios y en mortalidad. Las dejaciones de las últimas semanas no están ayudando a que el caso americano sea uno de los de éxito. La cercanía de las elecciones presidenciales tampoco está ofreciendo un clima de colaboración. Cuesta entender que se haya tardado tanto en llegar a un acuerdo para un histórico paquete de ayudas de dos billones de dólares que considera una excepcionalidad de al menos cuatro meses por circunstancias equiparables a tiempos de guerra. Y no es que desde Wall Street no se haya anticipado la magnitud del problema. Como en Europa, se esperan caídas trimestrales de la actividad que pueden llegar a los dos dígitos. Si cuando Europa esté recuperando el aire a Estados Unidos le falta, el clima financiero y comercial no va a ser muy favorable internacionalmente. Esta crisis, como recuerdan estos días Reinhart y Rogoff en alusión a su famoso libro sobre la Gran Recesión, esta vez sí que es “verdaderamente diferente”. En un mundo tan abierto, el aviso llegó primero a los mercados, pero lo más duro de este virus es la capacidad de saturar y el sistema sanitario estadounidense es tan dual y desigual que produce vértigo pensar en las consecuencias. Puede ser, en términos relativos, uno de los casos más graves que se observen.

Años esperando una recesión que parara el infinito rally de las bolsas y ha sido una pandemia la que la ha precipitado. Hay muchas variables que pueden incidir en que el mundo pueda salir y la economía rebotar cuanto antes. En China, no se plantean levantar el confinamiento en Wuhan hasta, al menos, el 8 de abril. Eso indica que el cierre efectivo debe ser de, al menos tres meses, ya que las medidas adoptadas en China son de las más severas. Echen cálculos para cada país. Uno de los errores más graves sería relejar el confinamiento demasiado pronto. Hemos visto muchas tipologías de estado de alarma y solo las más duras han sido verdaderamente efectivas.

En lo positivo, esta inmensa hendidura podría ser temporal. En lo negativo, su impacto es tan grande que no se puede permitir una doble caída. Como aquel famoso double-dip que llevó a Europa a la segunda recesión y a la crisis de deuda soberna. En paralelismo médico, inducir un coma para poder sobrevivir

¿Lo hará Estados Unidos? No podemos obviar que lo que podrían ser unos de los meses más horribles de nuestras vidas pueden volver a cambiar drásticamente el orden mundial por segunda vez en veinte años. Los líderes serán juzgados por su actuación en tiempo real y afrontan enormes costes de oportunidad. En el futuro no sólo será necesario plantearse reformas como la eliminación de los “mercados húmedos” de tráfico de animales o la reforma de los derechos de patentes. Lo que se va a plantear es una cierta desglobalización que reducirá temporalmente la capacidad de crecer para poder relanzar al planeta por una vía más respetuosa con el medio ambiente y con la salud.

Se habla mucho de que el orden económico-social post-coronavirus será más populista y que lo que suceda en Estados Unidos será una referencia para que así sea. No está tan claro porque se está evidenciando en muchos lugares que el populismo ha debilitado la respuesta y la coordinación internacional. Y que con el populismo no se podrán diseñar mecanismos internacionales para evitar y luchar contra estas crisis en el futuro.

No nos cabe esperar más que se siga aplicando la heterodoxia y que la ciudad que nunca duerme, por una vez, permanezca quieta.

Santiago Carbó/Francisco Rodríguez son Catedrático de Economía de CUNEF y Director de Estudios Financieros de Funcas/ Catedrático de Economía de la Universidad de Granada, investigador de Funcas y colaborador de CUNEF

BCE: ahora las empresas

Publicado en El País el 24 de marzo de 2020

Tras un comienzo casi nefasto hace diez días con unas declaraciones inoportunas de su presidenta, Christine Lagarde —que la dejan tocada para un futuro—, el Banco Central Europeo cambió de rumbo la semana pasada. Esta crisis precisa contundencia (se está haciendo) pero también que alcance a pymes, autónomos y familias. Rock and roll monetario para todos.

El BCE sacó la artillería pesada con el Programa de Compra de Emergencia Pandémica (PEPP por sus siglas en inglés) de bonos por 750.000 millones hasta diciembre de 2020. Señal clara de apoyo a la deuda soberana de países como Italia y España, que están sufriendo más, al menos inicialmente. El segundo paso fue la mayor flexibilidad concedida a las entidades financieras en el uso del capital. Podrán utilizar reservas ya existentes por un montante de 120.000 millones para absorber pérdidas o financiar hasta 1,8 billones de euros. La flexibilidad será total para los créditos con garantías públicas. El tercer paso fue disminuir las exigencias de provisiones de los créditos morosos cubiertos con avales públicos y suavizar los planes para reducir la tasa de morosidad. Otro paso que no puede olvidarse es la coordinación entre bancos centrales con los acuerdos de líneas swap para garantizar la liquidez.

¿Se puede hacer algo más? Creo que sí. Mientras que para las grandes empresas el BCE ha sido capaz de proporcionar liquidez comprando los bonos que emiten —y que incluso ahora se podría flexibilizar algo para dar más liquidez a este sector de mayor tamaño—, esta financiación casi directa del banco central no existe para las pymes y autónomos, que son precisamente los más damnificados por la crisis. Una situación excepcional donde la financiación escasea requiere medidas excepcionales e innovadoras, también de parte de la autoridad monetaria. Sobre todo, durante episodios de crisis de liquidez como la que sufren muchas pymes y autónomos solventes que no pueden, por problemas de caja temporales, pagar a sus proveedores para seguir funcionando.

Una opción innovadora para convertir esta deuda a corto plazo en una de largo plazo sería utilizar técnicas de titulización para que la autoridad monetaria amortigüe el impacto de la crisis de liquidez en estas sociedades. Una posibilidad sería que los proveedores pudieran obtener liquidez de sus deudas a corto —reconocidas en forma por ejemplo de letras de cambio— de una institución financiera con respaldo público (el ICO o el Banco Europeo de Inversiones, por ejemplo) que empaquetaría decenas de miles de estas deudas creando unos ABS (Asset Backed Securities, valores respaldados por activos) que podrían utilizar para obtener liquidez a largo plazo del BCE.

El banco central ya ha empleado estos instrumentos en los últimos años para inyectar liquidez. Para minimizar el riesgo moral de estas operaciones, se podría limitar con un conjunto de condiciones objetivas a sectores claramente identificados como los más afectados por la crisis, a sociedades que obtuvieron beneficios en 2019, y por supuesto a deudas recientes originadas antes del impacto de la Covid-19. Son vías adicionales para que el tremendo esfuerzo fiscal y monetario fluya a todas las capas de la actividad económica y la sociedad.

Toda la financiación necesaria

Publicado en El País el 17 de marzo de 2020

Como con la crisis financiera, los bancos centrales están redoblando esfuerzos. No sabemos si será suficiente. Aquella crisis nos dejó otras lecciones muy valiosas para lidiar con los efectos económicos del Covid-19. En la Gran Recesión, en muchos países se cometió el error de cortar líneas de crédito a las pymes y autónomos viables, pero con dificultades de liquidez. De manera muy temprana, porque se conminó a los bancos a frenar en seco el riesgo. En Estados Unidos, donde más rápido se actuó y más aceleradamente se salió, se regó de financiación y liquidez (no solo capital) al sector financiero y a las empresas. Eso permite algo tan esencial como que no se desmorone el sistema porque cuando unas empresas no tienen fondos, otras no cobran, ni sus trabajadores. El efecto dominó es catastrófico.

España tiene la oportunidad de actuar de forma temprana para evitar que lo que ya es una crisis de envergadura se prolongue. La recesión que se esperaba antes del Covid-19 va a llegar a muchos países, pero trae un mazazo adicional para el que hace falta casco y armadura. Desgraciadamente, los planes de ajuste fiscal tendrán que postergarse. En el futuro serán precisos sacrificios considerables.

La idea es que se desarrolle una iniciativa público-privada para que los bancos puedan prestar sin que su riesgo se vea comprometido, lo que solo es posible con avales públicos y la concurrencia del siempre recurrido y casi nunca efectivamente usado Instituto de Crédito Oficial (ICO) y otras instituciones similares europeas (BEI). Todas las que puedan arrimar el hombro. El “Plan A” es que esa financiación permita salvar un par de trimestres (como mínimo, el que ya se va a perder y el que usaremos, si todo va bien, para ir recuperándonos). La financiación debería tener dos objetivos. El primero, paliar las pérdidas de estos meses y ayudar a que se distribuyan en el tiempo. Esto no evitará todos los despidos, pero sí muchos, y ayudará a muchas empresas y autónomos a subsistir. El segundo objetivo de la financiación es que se permita que continúen los pagos entre empresas para que no se colapse la red de proveedores. Se trata de evitar el principio del caos que, además, se trasladaría en un aumento de la morosidad al sector financiero. Alemania ya han puesto toda la carne en el asador en esta materia. Aquí urge también hacerlo. El “Plan B” es tener aún más financiación contingente -y algún acuerdo europeo paralelo creíble- por si es preciso alargar las ayudas algún trimestre adicional, algo nada descartable hoy día.

Todo esto tiene costes fiscales, sin duda, pero es fácil adivinar muchos mayores costes económicos, sociales y laborales si no se hace. Si se quiere salvar esta crisis con una salida “en V” en algún momento, hay que financiar la subida de esta cuesta tan empinada. Hay que hacerse a la idea de que en tres semanas esto no estará resuelto. Un exceso de confianza sería fatal y provocaría una recaída en mitad del camino que no aliviaría ni el “Plan B”.