Acordes y desacuerdos

Publicado en El País el 25 de noviembre de 2021

Los mercados, aun tan sorprendentes como parecen moverse en la última década —con rachas prolongadas, abruptas interrupciones y serias discrepancias sobre la existencia de sobrevaloraciones—, conservan ciertos equilibrios. Sucede cuando algunos factores económicos y financieros especialmente sensibles no oscilan de forma significativa a pesar de eventos como una pandemia o una guerra comercial. Como no podría ser de otra manera desde hace ya mucho tiempo, estas variaciones tienen mucho que ver con la sincronía de las políticas monetarias de los bancos centrales de referencia, fundamentalmente la Reserva Federal y el Banco Central Europeo, con la armonía de los “acordes” que tocan y con los desacuerdos o desacoples que pueden generarse. Acordes y desacuerdos, tal y como se titulaba en España la película de Woody Allen Sweet and Lowdown (1999).

En estos días, en los que Jay Powell ha sido nominado para su continuidad al frente de la Fed, se aprecia preocupación o, al menos curiosidad, por las implicaciones que pueda tener que el banco central norteamericano y el BCE estén siguiendo sendas distintas. Los mercados ya han anticipado algunos de estos movimientos discordantes. Se observa, por ejemplo, desde hace un mes, una apreciación significativa del dólar frente al euro. En Estados Unidos ya hay tipos de interés oficiales superiores a los de la eurozona y la expectativa es que allí haya subidas en 2022 que generen un mayor diferencial entre el caso estadounidense y el europeo. Además de la apreciación del dólar, estos movimientos revelan que la trampa monetaria puede ser más difícil de desactivar en la Eurozona que en Estados Unidos. Por un lado, porque parece que desde Washington existe más flexibilidad para las idas y venidas en la expansión cuantitativa. En Fráncfort, en cambio, tienen que actuar con un mandato más restringido y con un área que presenta discrepancias en la presión inflacionista, en competitividad, en deuda pública y privada y en ahorro.

Otra relación que no hay que perder de vista es la del dólar con el yuan. De momento, no está sometida a grandes oscilaciones. Esto se debe a que las exportaciones chinas mantienen su vigor, lo que aumenta la demanda de su divisa e incide en su fortaleza relativa. Si, a pesar de ello, hubiera alguna presión a la baja en su divisa, el banco central asiático actuaría seguramente como hizo en otros momentos de tensión comercial, vendiendo parte de sus ingentes reservas de bonos del Tesoro americanos para reequilibrar el tipo de cambio. Las delicadas relaciones entre los dos grandes líderes de la economía mundial —en suma, de sus países— penden de hilos tecnológicos, comerciales y, más recientemente, militares. Afortunadamente, ambas partes parecen reconocer que un recrudecimiento de alguna de estas contiendas sería más que inoportuno, pero su lucha por la primacía podría traer algún restregón más pronto que tarde, con todas las consecuencias cambiarias y financieras que se producirían.

En todo caso, en los próximos meses seguiremos teniendo políticas monetarias expansivas a ambos lados del Atlántico, ya que la pandemia no ha terminado —o sea algo de sintonía—, pero cada vez se pueden notar más los desacoples monetarios entre Estados Unidos y la Eurozona.

Más piedras en el camino

Publicado en El País el 18 de noviembre de 2021

A finales de diciembre hará un año que comenzó la vacunación contra el coronavirus en buena parte del mundo. A pesar de ello y de haber alcanzado significativos —aunque desiguales entre países— niveles de inmunización de la población, las cifras de contagios y hospitalizaciones están volviendo a crecer en Europa y Estados Unidos las últimas semanas. Preocupan. Primero por las consecuencias sanitarias, siempre tristes. Ahora afectan principalmente —pero no exclusivamente— a los no vacunados. Las cifras de hospitalizaciones y uso de UCI se deberían mantener bien por debajo de las primeras olas de la pandemia. Dos tercios de la población europea está vacunada, aunque hay diferencias significativas entre países. En Estados Unidos la población vacunada está cerca del 60%, pero hay notables divergencias entre estados. Habrá seguramente un impacto negativo sobre la economía conforme se imponen nuevas restricciones a la movilidad y a la actividad empresarial y social, incluidos confinamientos. Es probable que sean los no vacunados los que principalmente vean limitados sus movimientos.

La economía, que ya mostraba señales de un menor crecimiento del esperado por los problemas de suministro, aumento de costes de transporte e inflación, muy probablemente se ralentizará más en los próximos meses como consecuencia de estas nuevas restricciones que algunos países —Austria, Alemania, Holanda— han empezado a aplicar. Seguramente, les seguirán otros en las próximas semanas. Efectos económicos negativos en una temporada particularmente inoportuna (Black Friday, campaña de Navidad) en las que las ventas se deberían multiplicar. Muchos empresarios y comerciantes se preparan y buscan compensar, al menos en parte, todo lo acontecido en lo peor de la pandemia. Por ello, es muy importante que se controle la incidencia en las próximas semanas en Europa y Estados Unidos y se convenza a los que aún se resisten de los enormes beneficios individuales y colectivos de la inmunización. Incluso España —en mejor situación comparativa— no debe bajar los brazos en este contexto, ya que aún quedan por vacunar más de cuatro millones entre los mayores de 12 años.blob:https://nodisparenaleconomista.wordpress.com/5e8a7958-b7e6-4eb1-846e-117f7c41ec28PUBLICIDAD

Aclarar la vacunación de los menores de entre 5 y 11 años es importante también, ya que en ese grupo el virus se mueve con facilidad. Nos jugamos mucho en un país como el nuestro, donde la hostelería, turismo y comercio minorista representan tanto. Hay que hacer todo lo sanitariamente posible y evitar excesos de confianza —que se pagan bien caros— para evitar que vuelvan restricciones significativas a la movilidad y comercio, algo que los gobiernos desean evitar no solamente por razones económicas, sino también por el agotamiento de la población.

Los nuevos vaivenes económicos por esta reactivación de la pandemia generarán una reforzada presión sobre las cadenas de suministros y de logística globales, que no olvidemos, como apuntaba recientemente en Project Syndicate el economista James K. Galbraith, se diseñaron para ser eficientes en tiempo y coste en tiempos normales y no tanto para ser resilientes en situaciones extremas como una pandemia. La recuperación sigue en marcha, pero va a ser un proceso más largo de lo esperado inicialmente y con más piedras en el camino.

Vivienda en pandemia

Publicado en El País el 9 de noviembre de 2021

Aunque las transacciones se frenaron bruscamente por los rigores de la pandemia, el sector de la construcción resistió. Fue uno de los que mejor transitó entre confinamientos y restricciones. Ahora que, poco a poco, aumenta la confianza en la recuperación, se aprecia una cierta aceleración en las operaciones de compraventa. Sin embargo, no hay razones para pensar en que se abra un período inmobiliario especialmente boyante sino una continuación de la normalización que se venía produciendo desde antes de que el coronavirus alterara nuestras vidas. Así parecen confirmarlo los datos existentes del índice del precio de la vivienda según el INE hasta el segundo trimestre de 2021, que refleja una variación anual del 3,3 por cien, aunque para la vivienda nueva hubo un llamativo crecimiento del 6 por cien. Se siguen echando de menos buenas estadísticas de vivienda en España. O bien sufren un cierto retraso o hay que depender de fuentes privadas -como idealista.es o pisos.com-, que son mejores no tanto para la valoración global sino para ver lo que acontece por ciudades o zonas residenciales. En su conjunto, la información apunta a una transición más tranquila (de lo que frecuentemente se opina sin más) que la vivienda y construcción llevan registrando tras la crisis financiera. En el propio sector se aprecia la bondad de un crecimiento constante y sostenido, en lugar de acelerones y frenadas. No se echa de menos la burbuja. Su final fue demoledor.

            Hay que tener en cuenta en los próximos trimestres el impacto comparativamente más negativo sobre el sector de la construcción de la falta de suministros a escala internacional y la marcada subida de los costes de la energía. Muchas obras se están viendo obligadas a parar o retrasar su actividad. Esto puede demorar notablemente el crecimiento de viviendas nuevas terminadas en 2022, algo que puede generar tensiones puntuales en los precios.

Pensando más allá, nuestro país continúa careciendo de una visión de la vivienda y la construcción a largo plazo. No solamente como política pública -que debería tener más peso que el actual- sino como sistema de incentivos y de bienestar. Por sostenibilidad, por los modelos de urbe y de convivencia, pero, sobre todo, para que haya unos incentivos intergeneracionales bien definidos. La vivienda en propiedad que ha sido tan característica en España tenía sus ventajas (entre otras, contar con ella en la jubilación y evitar costes de alquiler tras el retiro) pero para muchos comienza a ser objetivo complicado.  

Son enormes las dificultades de acceso para muchos jóvenes. La transición de la propiedad al alquiler tampoco es sencilla. Facebook o Microsoft pueden ofrecer la promesa de entretenimiento, comercio e, incluso, trabajo, en ese mundo paralelo virtual al que llaman el Metaverso, pero los jóvenes tendrán que seguir necesitando una cama para dormir, un lugar físico donde habitar. La nueva Ley de Vivienda, en fase de Anteproyecto, ha recuperado un oportuno debate sobre estos retos, pero la demora y dudas en muchas de las medidas propuestas (y la falta de suficiente apoyo político) pueden limitar o cuestionar su impacto. 

Hacia la normalización crediticia

Publicado en El País el 3 de noviembre de 2021

El pulso de la recuperación se toma en muchas extremidades del entramado económico. El crédito es una de ellas. Tras una crisis, la actividad crediticia, a veces, lidera la reactivación económica. En otras, tiene una participación menor. En la pandemia quedó desde el primer momento patente que la iba a ser un salvavidas para muchas empresas, gracias a mecanismos como los préstamos de bancos con aval del Instituto de Crédito Oficial. Entre todos los que estudiaban aquellas medidas en la primavera de 2020 surgían siempre dos cuestiones de medio plazo. La primera, cuál sería la morosidad que esos préstamos podrían acarrear, algo que se dilucidará aún en un futuro no muy lejano pero que, en principio, parece bajo control. La segunda, si el puente de financiación creado podría sostenerse una vez que las ayudas fueran retirándose. Los datos que ofreció ayer el Banco de España así parecen sugerirlo. No sólo sigue aumentando el crédito a empresas, sino que hay también más animación en la que reciben las familias.

 La financiación a empresas creció en septiembre un 2,5% en tasa interanual. Lleva siendo del 2-3% desde abril. Aunque los crecimientos registrados anteriormente fueron superiores (al amparo de las líneas del ICO) conviene recordar que en 2018 la tasa interanual media fue del -0,1% y en 2019 del 1,9%. Por otro lado, los préstamos a hogares comienzan a despegar con una variación interanual en septiembre del 0,8%, en la línea de las que vienen registrándose desde mayo, poniendo fin a más de año y medio pandémico de tasas negativas. El impulso no sólo se observa en el segmento del consumo, que avanzó un 3,1%, sino también en vivienda, que por tercer mes consecutivo crece un 0,7% interanual.

En esta crisis no hemos vivido la situación de 2008, con quiebras y rescates bancarios por todo el mundo. En España, el crédito bancario avalado por el ICO ha ayudado (junto a los ERTEs y ayudas directas) a acomodar mejor un shock sanitario tan terrible, así como los confinamientos y restricciones. Los bancos fueron un apoyo importante para reducir el impacto negativo de la Covid-19 y deben serlo también en la iniciada recuperación. Asimismo, sus mejoradas cuentas de resultados hasta septiembre sugieren una vuelta a la normalidad. Lo reflejan también las valoraciones bursátiles de las acciones bancarias, y las buenas perspectivas que les conceden muchos bancos de inversión y analistas.

El de hoy no es un problema inmobiliario o de estabilidad financiera. Es una cuestión de expectativas, de creencia en una recuperación que, poco a poco, se confirma. Ahora sí ha sido y debe seguir siendo con crédito. Sin estridencias, pero con el necesario apalancamiento. No obstante, el sector financiero debe continuar siendo prudente y no rebajar los estándares de control en esta fase de recuperación. De por sí, algunos créditos otorgados en la pandemia pueden ser problemáticos. Más aún en un contexto de tipos negativos o ultrarreducidos a la vez que inflacionario (las deudas pesan menos con inflación) que genera un entorno propicio -como el actual- para el exceso de crédito.

¡Cuidado!: Previsiones económicas

Publicado en El País el 28 de octubre de 2021

Un recordatorio inicial: las economías mundial, europea y española están creciendo con fuerza. Se mire como se mire. Se consolida una intensa recuperación tras lo peor de la pandemia. Conviene recordarlo tras los numerosos comentarios y especulaciones una vez conocidas la notable corrección del Instituto Nacional de Estadística del crecimiento del PIB para el segundo trimestre en España y la revisión a la baja de sus previsiones para 2021 del Fondo Monetario Internacional. También las anunciadas por la AIReF e institutos de análisis privados como Funcas, junto al claro mensaje del Banco de España que en su próxima estimación las revisará a la baja. Aún reconociendo algunos nubarrones (inflación, problemas de suministro), la economía está volviendo paulatinamente a una cierta normalidad con crecimiento importante, décimas más o menos. Todas las estimaciones sugieren un mejor 2022, pero seguramente también sufrirán correcciones positivas o negativas a lo largo del año.

El foco que aplican buena parte de medios, redes sociales y comentaristas de todo tipo sobre las actualizaciones de predicciones macroeconómicas parece exagerado e inestable. Con excesiva frecuencia, se cambia casi radicalmente de parecer sobre la “temperatura” de la economía ante cualquier corrección de las proyecciones. Y si al tiempo se reajustan nuevamente, se vuelve a modificar la opinión sin sonrojo alguno. Los árboles parecen no dejar ver el bosque, que ahora mismo es el crecimiento. En la otra dirección también ocurre. Por ejemplo, durante la crisis financiera de hace aproximadamente una década, el “bosque” era una recesión severa cuando se anunciaron “brotes verdes” en momentos puntuales (que eran los “árboles”). En aquella crisis, la gravedad real de la recesión se supo años después, cuando el INE, con toda la información disponible, actualizó a mucho peor su dato de crecimiento (negativo) del PIB de los años de la crisis de la deuda soberana (2011-2012). Ello no resta un ápice de importancia a contar con previsiones buenas y actualizadas, ya que son vitales para las decisiones de gasto e inversión de todos los agentes económicos. También para hilar más fino sobre lo que puede acontecer con variables tan importantes como las rentas personales, el empleo o los ingresos del sector público. Sin embargo, debería enfatizarse más la tendencia y evolución efectiva de las macromagnitudes y, especialmente, en como sienten en sus carnes individuos, empresas y sector público sus efectos.

 En los próximos trimestres habrá vaivenes en el contexto de una recuperación con alguna incertidumbre significativa. No se puede descartar un nuevo revés -aunque solamente sea en parte del mundo- de la pandemia, que afectaría negativamente al comercio mundial. Las tensiones en los suministros y en la energía que pueden llegar hasta buena parte del 2022, así como la mayor o menor persistencia de la inflación, tendrán mucho que decir en las tasas de crecimiento -que en todo caso, no tendrán apenas precedente- que finalmente se alcancen. Por tanto, prudencia en el análisis. La que ha mostrado, por ejemplo, el Banco de España al anunciar que no modifica su calendario previsto y solamente al final de año -cuando correspondía- ofrecerá nuevas estimaciones sobre el PIB de 2021.

La economía del fin de la pandemia

Publicado en El País el 19 de octubre de 2021

No se pueden lanzar las campanas al vuelo en lo sanitario, aunque parece que se empieza a ver luz al final del túnel. La vacunación sigue avanzando. En algunos países más lentamente por la resistencia de buena parte de la población. En otros, con dificultad por falta de vacunas. Los indicadores de incidencia de la Covid-19 globales han mejorado notablemente en las últimas semanas. Esta situación de menor impacto de la pandemia se está dejando notar claramente en algunas zonas del mundo —Unión Europea, Estados Unidos— desde mediados de año, con una intensa reactivación de la demanda, de la producción y de la economía en su conjunto. Las previsiones del FMI de la semana pasada reflejan una perspectiva de recuperación para 2022. Buenas noticias, no sin problemas.

Cabría esperar, tras el impulso de la demanda y de la vuelta a una producción en condiciones cercanas a la normalidad, ciertas tensiones y “cuellos de botella” en muchos suministros trascendentales (energía, semiconductores) y en sistemas de transporte de mercancías. También los consiguientes incrementos de precios. Inicialmente, buena parte de los analistas creyeron que serían transitorias. Existen dudas razonables que puedan ser más persistentes de lo inicialmente previsto. Preocupa sobre todo la inflación. Solamente los bancos centrales, con su tradicional actitud prudente, aún creen que se puede evitar una inflación que genere quebraderos de cabeza.blob:https://nodisparenaleconomista.wordpress.com/3b3b7d8c-a5c5-4772-9dac-93067fd4bca8PUBLICIDAD

Hay una circunstancia adicional que viene de más lejos. Esas tensiones en suministros, costes y precios, esperables con el fin de la pandemia, han coincidido con los cambios en el modelo productivo y energético. En gran parte, de los países desarrollados. La transición energética hacia una menor huella de carbono es un proceso que estaba en marcha desde antes del coronavirus. Implica fuertes inversiones. Tensiona —y seguirá haciéndolo— los suministros de energía y otros productos básicos, con presión sobre los precios. El fuerte impacto sobre estos mercados básicos de la vuelta a la normalidad tras la pandemia puede que pase a mediados del 2022.

Sin embargo, la presión de medio plazo, vinculada a la transición energética, no va a desaparecer. Es conveniente que el factor coyuntural de la demanda pospandemia no permanezca. Hay que evitar que tenga capacidad de retroalimentación en una espiral de crecientes costes, que afecten a expectativas y salarios. Es ahí donde gobiernos y autoridades monetarias se la juegan el próximo año: impedir que una situación de evidente tensión coyuntural se convierta en un problema estructural. Hará falta buena mano y credibilidad para evitar entrar en una espiral inflacionista de costes, salarios y precios.

Las buenas noticias del fin de la pandemia pasan por el relativamente mejor estado en el que está gran parte de la economía en este momento. Mucho mejor que la situación que se vivía después de la crisis financiera global de 2008. Las fuertes medidas aplicadas en 2020 y 2021 para que no se derrumbara la actividad económica y financiera por parte de gobiernos y autoridades monetarias han dado fruto. Los ERTEs, la financiación avalada por los Estados y las compras masivas de bonos por parte de los bancos centrales han sido los principales ejes —que no los únicos— que han ayudado a evitar lo peor. Muy distinto a la tibieza de las medidas en muchos países —la UE, sin duda— en el episodio anterior de la crisis financiera global. Se ha logrado minimizar, al menos hasta ahora, el impacto negativo sobre el mercado de trabajo y la morosidad financiera, dos regueros de pólvora hace diez años. Empresas y entidades financieras están en mejores condiciones. Con excepciones, por supuesto. Hay desafíos y problemas pendientes. Muchos análisis apuntan a cierta corrección en los mercados de valores a corto plazo. Los próximos meses determinarán si la persistencia de la inflación y de las dificultades en el abastecimiento y en la cadena de valor pasa a ser un gran quebradero de cabeza tras la pandemia, o solamente un susto pasajero.

A favor de un presupuesto a la contra

Publicado en Cinco Días el 14 de octubre de 2021

Cervantes recordaba en el Quijote que “el que no sabe gozar de la ventura cuando le viene, no debe quejarse si se pasa”. Algo parecido sucede con los Presupuestos Generales del Estado que ayer se presentaron en el Congreso de los Diputados. Ya venían algo trastabillados por las dudas y contradicciones que habían afectado a la evolución del cuadro macroeconómico. En España no aprendemos y el signo político pocas veces tiene que ver. Las economías que mejor protegen su estabilidad presupuestaria y niveles de deuda –que es la de todos y marca buena parte de la protección y el devenir de familias y empresas– tratan de ahorrar en épocas de bonanza para tener un colchón de gasto cuando vienen mal dadas. En España, sin embargo, llevamos tiempo gastando cuando se crece y cuando no.

En la maraña mental, convertida en enfermedad social, que es crear leyendas sobre buenos y malos y difundirlas como si fueran hechos contrastados, el trasfondo de unas cuentas públicas con excesivo gasto es que hay que apoyar para salir de la crisis de la Covid-19 de forma contundente. Para dar mayor soporte a esta consideración, se recuerda que en la crisis financiera la UE y muchos países particularmente afectados –como España– no ofrecieron suficiente apoyo fiscal y eso hizo que la salida de aquel embrollo y sus negativas consecuencias se prolongaran mucho más de lo que hubiera sido preciso. Es una verdad a medias. Por un lado, es cierto que la UE tuvo que haber actuado de forma unida mucho antes y no sucedió, lo que hizo que el Banco Central Europeo acaparara un papel casi exclusivo, aunque algo tarde (a partir del verano de 2012). Sin embargo, es difícil argumentar que países como España estuvieron atados por la austeridad. A pesar del control de Bruselas, venimos registrando déficit por encima del crecimiento del PIB muchos años. Si usted gasta más de lo que genera, está endeudándose, no siendo particularmente austero. A un país le pasa lo mismo.

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Sucede también que precisamente ahora la UE va a dar fondos que suponen un importante apoyo fiscal, en gran parte de manera solidaria y que, por lo tanto, solo van a afectar parcialmente al debe de las cuentas públicas españolas. Sin embargo, el presupuesto se ha subido a esa ola, con una proyección de equilibrio de ingresos y gastos preocupante y con la deuda disparada. Podría haberse aprovechado la circunstancia de un apoyo comunitario inusitado para guardar un poco la cartera, pero no… se ha apostado por aumentar fuertemente el gasto social en un contexto de crecimiento –que soluciona por sí muchos desarreglos–, y que puede quedar en gasto sin contrapartida productiva. Ni tan siquiera con el efecto de apoyo social que se presuponía.

En lo que respecta a la distribución, a los economistas nos gusta recordar cada año una restricción difícil de salvar: hay partidas más que comprometidas porque forman parte de la estructura del sector público y de la cobertura del Estado del Bienestar. Entre las que han engordado y lo seguirán haciendo están las partidas sociales. Aunque las destinadas a desempleo (costes parciales de los ERTE incluidos) reducirán algo su impacto –porque el próximo año debe ser más favorable que éste o el anterior– sigue siendo una buena porción de la tarta, en la que las pensiones son un bizcocho cada vez más grueso. Respecto a éstas últimas ya nadie –en el hemiciclo– parece discutir la inconveniencia de su indexación a la inflación, algo casi imposible años atrás. Hoy cualquier reconsideración de las pensiones parece tener un coste electoral demasiado alto.

Si realmente el cambio está en la innovación y la ciencia –supuestamente habíamos aprendido algo de la pandemia sobre el valor de esas inversiones–, puestos a soltar las riendas del gasto, podría haberse dejado correr algo más a estos caballos. El gasto en investigación y ciencia ha aumentado, pero sigue siendo un invitado de poca categoría en la fiesta. La comunidad científica ya ha advertido que ese objetivo de llegar al 1,25% del PIB en 2030 en gasto en I+D es pírrico. Nos condena a seguir en los vagones de cola.

La gran pregunta es en qué medida el apoyo de la UE podrá paliar los problemas de sostenibilidad y falta de transformación que se traducen de los Presupuestos. La música no sonaba mal porque la implicación del sector privado y la elaboración de proyectos tractores podrían articular algún avance coordinado que elevara la capacidad tecnológica y la productividad. Sin embargo, persisten muchos interrogantes sobre el destino final de los fondos. Los que se van liberando no siempre parecen ir en la dirección esperada y de la parte fundamental que deberá llegar a partir de 2022 hay que esperar más coordinación y trascendencia reformadora. Mala señal sería que parte de los fondos no pudieran gastarse por problemas de articulación y burocracia, una desgracia que, por ejemplo, se observa con el gasto en I+D.

Siempre cabe alabar la parte social de las cuentas públicas. Todos los gobiernos deben aspirar a la equidad y se les presupone, pero se echa de menos la orientación a una verdadera transformación productiva. No obstante, ser anticíclico, o sea, ir a la contra implica ser ahorrador cuando estamos creciendo y gastar más cuando la economía se desacelera. Esto no se cumple con estos presupuestos.

Santiago Carbó es Catedrático de Economía de la Universidad de Granada, Director de Estudios Financieros de Funcas y colaborador de CUNEF

La causa y el efecto

Publicado en El País el 12 de octubre de 2021

Hasta hace unos años, la mayoría de los Premios Nobel de Economía tenían un claro perfil teórico y la inmensa mayoría de sus contribuciones tenían un fuerte componente matemático. Gracias a ellos fue creciendo la teoría microeconómica y macroeconómica. En cambio, en las dos últimas décadas, también se ha concedido a economistas empíricos y a aquellos que emplean los experimentos, la psicología, la sociología e incluso la ciencia política. Era lógico, la sociedad del fin del siglo XX y de lo que va de siglo XXI cada vez es más compleja y requiere de propuestas y soluciones que combinen rigor, una mayor completitud e interdisciplinariedad.

Los Nobel de este año van en esa dirección, con la concesión de la mitad del premio al canadiense David Card (Universidad de Berkeley) y de la otra mitad, ex aqueo, al estadounidense Joshua Angrist (MIT) y al holandés Guido Imbens (Universidad de Stanford). En palabras del Comité de los Nobel, “han revolucionado la investigación empírica en economía”. En particular, han clarificado como entender adecuadamente la relación “causa-efecto” en los estudios con datos. Asimismo, pero no menos importante, tienen notables y clarificadoras aportaciones en cuestiones controvertidas sobre los efectos del salario mínimo, la inmigración y el nivel educativo sobre el mercado de trabajo. En suma, los trabajos de los tres laureados este año son un ejemplo de que se puede responder a las preguntas que se hace la sociedad. 

David Card contribuyó a entender mejor el impacto del salario mínimo sobre el empleo, una cuestión controvertida aún. Los estudios siempre han mostrado la relación negativa entre salario mínimo y empleo. Sin embargo, Card retó la visión convencional que apuntaba a una dirección solamente: los salarios mínimos tienen efectos negativos sobre el empleo. Según el recién Nobel, la relación contraria también podía ocurrir: cuando aumenta el desempleo, las empresas pueden estar en condiciones de fijar menores salarios, con lo que aumenta la presión social a favor de aumentar el sueldo mínimo. Su estudio experimental empleando datos de Nueva Jersey mostró la ausencia de efectos de la subida del salario mínimo sobre el nivel de empleo. Por otro lado, Card también demostró en otra investigación experimental aplicada a la ciudad de Miami, que la inmigración (que en su estudio provenía de los cubanos que huían del régimen de Castro) no afectaba negativamente a los niveles de ingresos de los trabajadores menos cualificados, desafiando la visión tradicional que la llegada de inmigrantes afecta negativamente a sus salarios.

Por su parte, los otros dos premiados, Joshua Angrist y Guido Imbens han contribuido notablemente desde el ámbito metodológico a entender las “causas y efecto” en economía. Sus estudios ayudan a responder bajo qué condiciones un experimento natural puede utilizarse para mostrar los efectos de las decisiones de los individuos. Ellos, por ejemplo, retan la visión tradicional de que, a mayor nivel educativo, mejor salario en el futuro. En muchos casos, ellos demostraron con rigor que no en todos los casos es así y otros factores (ambición personal, capacidad de adaptarse al mercado laboral) pueden influir tanto o más. 

El sexto sentido

Publicado en El País el 30 de septiembre de 2021

En la famosa película de suspense “El Sexto Sentido” (1999) del director M. Night Shyamalan, Cole Sear es un niño que ve continuamente personas muertas a su alrededor mientras el resto del mundo no puede percibirlas. En las últimas semanas, los bancos centrales parecen sufrir el síndrome contrario, son los únicos que no parecen ver la inflación -como algo preocupante- cuando los mercados y analistas están empezando a sufrir pesadillas con el repunte de los precios. Este miércoles se comprobó en la reunión organizada por el BCE en la ciudad portuguesa de Sintra, con presencia de los presidentes del propio BCE y la Reserva Federal y los gobernadores del Banco de Inglaterra y Banco de Japón. En el panel en el que participaron se vieron obligados a reconocer que lo que ahora consideran una inflación “temporal” puede acabar siendo más rígida o permanente (sticky) si los ciudadanos van concibiendo las subidas de precios como demasiado duraderas. Precisamente hemos conocido que el IPC adelantado de septiembre de nuestro país fue del 4%, el nivel más alto desde 2008, aunque la subyacente esté aún en el 1%.

Los mercados están nerviosos. A pesar de la recuperación económica, prometedora incluso en la UE, hay algunos nubarrones por delante. Problemas de suministro de materias primas, energía (sobre todo gas natural) y semiconductores están siendo ya un lastre para el crecimiento. Alrededor de la energía hay pesimismo, al menos hasta primavera. Un encarecimiento dramático, motivado por una demanda creciente con la reactivación económica, y con pocas reservas en los países importadores. Se temen meses de invierno con falta seria de suministro y avance desproporcionado de su coste. Retroalimentará la inflación ya existente. Podría también generar serios problemas económicos y sociales en la estación de menores temperaturas en el hemisferio norte. La pugna geoestratégica con Rusia –proveedor trascendental de gas natural y con preferencia a atender la gran demanda de energía desde China- empeora las cosas. El ejemplo más reciente es Reino Unido donde se descuenta la quiebra de pequeñas empresas  energéticas al no poder trasladar, por normativa, todo el aumento del coste a los precios del consumidor.

Por otro lado, entre muchos analistas cunde el miedo a la estanflación: inflación combinada con desaceleración en el crecimiento. La subida de precios en Europa y Estados Unidos convive con la percepción de que la actual fase de recuperación económica no es suficientemente potente. Quizás ese temor explica la lentitud en actuar de los bancos centrales.  Una inflación más elevada presiona para que se abandone la laxitud en la política monetaria. En sentido contrario, un menor crecimiento económico obliga a mantener más tiempo las medidas de estímulo. Sobre todo, porque el avance en los precios parece venir más derivado de un encarecimiento de los precios energéticos y otras materias primas clave que de un sobrecalentamiento de la demanda y la economía en general, que es lo que realmente obligaría a los bancos centrales a reducir estímulos. No extraña, pues, la aparente calma de los banqueros centrales en Sintra y su gradualismo. Prefieren dejar la visión de aparentes fantasmas, por ahora, a los mercados.

Retirada a cámara lenta

Publicado en El País el 23 de septiembre de 2021

La recuperación se consolida y genera optimismo en el mundo occidental. Su intensidad, eso sí, difiere entre países y existen incertidumbres notables en el ámbito financiero. Como el de la inmobiliaria china “Evergrande”, un caso en el que, aunque se evite lo peor, habrá repercusiones sobre la fortaleza del “gran motor” que es la economía asiática en el planeta. Las palabras de Jerome Powell de este miércoles tras la importante reunión de la Fed de los dos últimos días redunda en buena parte de esas dudas. La recuperación en Estados Unidos podría haber tocado techo y la creación de empleo no ha superado aún el umbral que habría llevado a la retirada significativa de los estímulos monetarios (“tapering”) desde ya. Los datos actuales de la pandemia allí son peores y más preocupantes, debido a lo relativamente rezagada que va la vacunación estadounidense comparada con la Unión Europea. Hay grandes porcentajes de población reticentes a la vacuna. Lo que acontezca con el proceso de inmunización y su efectividad será determinante para la recuperación y las medidas de política monetaria y fiscal en ese nuevo contexto. 

Aunque la cautela se impone, parece que noviembre será un momento crítico para el proceso de retirada de estímulos por parte de la Fed, que ha estado comprando 120 mil millones de dólares en bonos soberanos e hipotecarios durante la pandemia. Los datos del de la inflación y del mercado de trabajo serán determinantes. Los datos de inflación, los más elevados desde la crisis financiera de 2008, empujan a que el “tapering” se materialice antes de fin de año. Crece la preocupación entre los analistas de que la inflación será más elevada que lo que se pensaba en primavera y además, cada vez más voces creen que la presión inflacionaria puede ser más persistente de lo inicialmente esperado.  Por su lado, la creación de empleo, aún siendo buena, no ha cumplido los mejores pronósticos. Un endurecimiento de la estrategia monetaria no ayudaría a la economía, pero se empieza a asumir un calendario de subidas de tipos desde finales de 2022. 

Las dudas sobre la fortaleza de la recuperación de la Fed y de Jerome Powell ya se hicieron evidentes en el foro de Jackson Hole, hace un mes. Ahora se han añadido las noticias inquietantes sobre “Evergrande” porque son dudas sobre la economía china e, incluso, mundial. La situación de los precios de la energía y su potencial impacto negativo sobre el crecimiento también explican las indecisiones de la autoridad monetaria norteamericana. Si no se aligera el peso de la incertidumbre en las próximas semanas, es probable que la retirada de estímulos en Estados Unidos se traslade a 2022, probablemente con un panorama menos incierto. Nuevo retraso en la prometida normalización monetaria. No va a ser fácil retirar completamente los estímulos monetarios en muchos años. Siguen siendo necesarios para garantizar estabilidad y crecimiento. Eso sí, probablemente la dimensión de sus actuaciones (compras de bonos) terminará moderándose pero a cámara lenta. Los bancos centrales seguirán tocando una música expansiva aunque sea con un volumen de sonido algo menor.