Preludio de crisis en Italia

Publicado en El País el 13 de noviembre de 2018

Decía Bruto en el Julio César shakesperiano que el “el abuso de la grandeza existe cuando esta separa del poder el remordimiento”. No se observa en Italia un liderazgo digno de la grandeza del país y de su historia, ni arrepentimiento o pudor en el ejercicio de un poder populista. Desde Roma enferma toda Europa. El euro ya apuntaba ayer a su valor más reducido frente al dólar desde junio de 2017. Y ayer el vicepresidente del BCE, Luis de Guindos, alertó de que la situación de Italia introduce más incertidumbre en los mercados de deuda.

En Europa falta pedagogía. Enseñanza de la responsabilidad al mismo tiempo que se ejercen los derechos. La ausencia de compromiso con nosotros mismos, como proyecto europeo y como economía, nos reduce a un quejido constante contra ese mismo proyecto. Nos arroja a los brazos de un mal superior: la falta de control. Italia ha sido capaz de los hechos más bellos en la historia y ahora es epítome de demagogia económica. Ser el primer socio comunitario al que se le estampan unos presupuestos en los morros desde Bruselas es un dudoso honor que, sin embargo, no parece preocupar al ejecutivo de Roma.

La UE, sin embargo, se mantiene firme. Esta es la semana de la segunda oportunidad de Italia para enmendar los presupuestos. No parece que el gobierno transalpino vaya a dar su brazo a torcer. La excusa es la misma de la que se ha abusado ya en múltiples ocasiones: el exceso de austeridad presupuestaria. Italia es el mayor peligro para la gobernanza europea, para la estabilidad financiera y para el euro.

Unas semanas atrás, en la reunión en Madrid del European Shadow Financial Regulatory Committee —un ente de análisis político-económico con representaciones de toda Europa— se enfatizó que, si había riesgos de una nueva crisis financiera, Italia aglutinaba todas las fuentes de incertidumbre, destacando cuatro. La primera, que algunos sectores bancarios europeos han vuelto a presentar señales de debilidad y el italiano destaca sobremanera. La segunda, la difícil sostenibilidad de la deuda pública en algunos países europeos. El comité propuso que el Mecanismo Europeo de Estabilidad dé un paso adelante y sea el responsable principal de fijar medidas de disciplina fiscal y vincularlas a la ayuda necesaria para reducir la carga fiscal de los países en dificultades.

El tercero, que la herencia de activos deteriorados bancarios de la crisis se ha mitigado sustancialmente en algunos países, pero en otros como Italia sigue siendo enorme y está relacionada con el riesgo soberano. Finalmente, se destacó también que desde Roma se pervirtió en su nacimiento la nueva estructura de resolución bancaria, manipulando el concepto de bail-in, por el que deben pagar accionistas y bonistas de bancos antes que los contribuyentes en caso de problemas de solvencia.

Tal vez convenga aprender del ejemplo de quienes siendo ricos y habiendo estado estancados durante décadas (como en Italia), nunca han perdido la referencia de su responsabilidad (como ocurrió en Japón).

El fallo de las hipotecas: gana la seguridad jurídica

Publicado en Cinco Días el 8 de noviembre de 2018

Los valores bancarios en Bolsa subieron ayer ante la decisión del Tribunal Supremo sobre el pago del impuesto de actos jurídicos documentados (IAJD) en las hipotecas. Se trata de una reacción lógica, toda vez que la incertidumbre parecía circunscrita a la cuestión de la retroactividad. Se trata también de una recuperación del varapalo sufrido en el mercado ante las potenciales consecuencias de la sentencia anterior, que ponía a las entidades financieras en la diana. Ahora, el Supremo ha venido a decir “la vida sigue igual”. Tal vez el camino transitado fuera inevitable, aunque no lo parece.

Se da la paradoja de que el procedimiento ha causado un daño institucional innecesario y, al mismo tiempo, se ha acabado evitando un problema económico y financiero considerable. Que el Gobierno anuncie ahora medidas sin suficiente debate, para asegurar que a partir de ahora serán los bancos quienes tienen que pagar el impuesto, es algo que probablemente ya iba a estar sobre la mesa en el marco de la nueva ley hipotecaria. El sosiego nunca está de más, pero no puede evitar percibirse un deje de malestar con el sector financiero para el que, además, se pretende crear una autoridad específica de protección del consumidor, como si fuera la única industria donde esto pudiera ser necesario o si como las decenas de disposiciones ya aprobadas tras la crisis (la última la MiFID) no lo hubieran reforzado ya.

El edificio institucional tiene un desconchón porque ha habido un espectáculo judicial en el que banca y clientes han estado al margen y, sin embargo, han sido las idas y venidas de las sentencias las que han podrían haber introducido un nuevo elemento de distanciamiento entre industria y consumidores. Desgraciadamente, esto puede suponer un daño para la fortaleza institucional del sistema, ya que ha cundido la sensación de inseguridad jurídica. Seguramente porque se están poniendo en cuestión demasiadas cosas por una vía que no es la más apropiada y porque están focalizadas hasta le extenuación en un sector sobre el que hay un escrutinio y presión sin precedentes. Los bancos acatan todas las decisiones y, en muchos casos, se adelantan a ellas para evitar desasosiego entre su clientela pero es ya tiempo de contar con algún marco de estabilidad (más seguridad legal y menos sobresaltos) porque sería bueno para todos. En todo caso, reforzar la confianza entre sector financiero y clientes sigue siendo una prioridad.

No es que los ciudadanos no tengan derecho a reclamar. Todo lo contrario. Pero tiene que existir un marco de referencia lógico y el guirigay de los últimos tiempos ha acabado de forma poco edificante. También llama la atención que casi nadie pusiera en cuestión durante 22 años que los prestatarios eran los sujetos pasivos en el impuesto vinculado al préstamo con garantía hipote caria. Y pierde la justicia en su imagen ante ciudadanos y bancos. Es triste porque en el ámbito de la judicatura pagan justos (miles de profesionales de grandes capacidades, esfuerzos descomunales acumulados y pocos recursos) por el pecado de dejar en votaciones in extremis la interpretación y el criterio sobre cuestiones que deberían tener una referencia legal definida. Ahora resultaría fácil –como tantas veces en los últimos diez años– ponerse del lado de los consumidores, pero se puede considerar un cambio de criterio como justo y el siguiente como injusto sin más. De hecho, la lección más importante es que puede no tener sentido tomar parte sin un conocimiento profundo de la situación, porque lo que ha estado claro es que no ha habido consenso en la interpretación de la norma de los magistrados y eso ya es suficientemente informativo sobre la dificultad del problema.

Los argumentos jurídicos han quedado reducidos a una disputa y una votación. Pero los argumentos económicos son difícilmente contestables. La banca no es un pozo sin fondo en el que todo se puede pescar. Es un sector económico que, como todos, necesita una rentabilidad razonable. La estabilidad financiera no puede pender de mover 3.000, 5.000 o 15.000 millones arriba o abajo de un plumazo. Es más, la forma en que venía implementándose el IAJD no era fruto de una decisión de los bancos, sino de un criterio jurídico consolidado según el cual el cliente demuestra su condición pasiva y capacidad económica al endeudarse.
Como se ha comentado tantas veces en las últimas semanas esa era la razón, por ejemplo, por la que quienes se subrogan en una hipoteca no pagan el IAJD porque ya lo hicieron los prestatarios iniciales. Y así sucede en otros países europeos con tributos similares (Francia, Portugal, Italia o Austria). Si ahora se decide que lo pague la banca en España, lo hará, pero no será una situación tan normal como se quiere vender.

Otra implicación económica importante habría sido la posibilidad de abrir una disputa entre las administraciones públicas y sector bancario por ver quién asumía finalmente la devolución del impuesto si hubiera tenido aplicación retroactiva.

Está demostrado empíricamente que la reputación de un país, su capacidad de atracción de inversores y su eficiencia para crecer dependen de forma crucial de la solidez del sistema legal y del grado de cumplimiento de los contratos. Hacer política económica de largo plazo también es procurar leyes sin fisuras, que marquen pautas de acción para muchos años. La inseguridad jurídica ya se dio en otros sectores (como el de las energías renovables) con enormes costes que se discuten demasiado poco. Sobre la banca, sin embargo, se suceden pronunciamientos políticos excesivamente (casi químicamente) reactivos y poco reposados. España ha contado con una normativa hipotecaria reputada internacionalmente durante muchos años. Tocaba revisarla. El lugar más apropiado es el parlamento tras un proceso de estudio y consultas que ha sido intenso en los últimos tiempos. Tras esta sentencia, aún será más apasionado pero no conviene hablar de vencedores y vencidos.

Santiago Carbó es Catedrático de Economía de Cunef y Director de Estudios Financieros de Funcas

Estatus bancario

Publicado en El País el 6 de noviembre de 2018

El estatus bancario en España está rodeado de puro ruido. La posición que las entidades financieras ocupan en la sociedad se encuentra indefinida entre el marasmo jurídico, la larga resaca de la crisis y un entorno monetario inexplorado y lejos de la normalidad. En los últimos días, la sinfonía bancaria es una suite instrumental entre presentación de resultados trimestrales, anuncios del Supremo en relación al impuesto de actos jurídicos documentados y pruebas de esfuerzo de la Autoridad Bancaria Europea (EBA).

Hablamos de la industria estratégica española que está sometida al mayor escrutinio regulatorio, político y, en alguna medida, judicial. A la banca no hay que protegerla, ni entorpecerla. Simplemente dejar que haga su función de forma eficiente y equilibrada socialmente. El problema es que la crisis ha dejado un deje de negatividad y un catálogo de desequilibrios para el sector difícilmente restaurable sin una normalidad operativa. Pero esta es complicada en un terreno monetario extraordinario, en medio de una enorme transformación tecnológica y con el ahorro y la capacidad de endeudamiento del sector privado bajo mínimos. Y con un nivel de deuda soberana que preocupa y mucho. A pesar de ello, el beneficio atribuido a los seis primeros bancos españoles hasta septiembre es de 13.228 millones de euros, un 12,3% mayor que en el mismo periodo de 2017.

Los cuatro grandes (Santander, BBVA, Caixabank y Sabadell) acudieron al examen del estrés para ratificar su resistencia. Ese ha sido el gran titular. Pero detrás de los focos conviene definir algunas diferencias. Su diversificación internacional —una estrategia que ha dado buen resultado— pasa por un momento de dificultad por las tensiones cambiarias que genera la guerra comercial y la subida de tipos de interés en EE UU. A pesar de ello, son algunas de las que han mostrado mayor capacidad de resistencia si hubiera un improbable y duro revés macroeconómico. Nuestros bancos parten de niveles holgados de solvencia respecto a los mínimos regulatorios aunque es cierto que mantienen una capitalización menor, en promedio, que la de otros países europeos. Y ahí está la paradoja. Al contrario que otros competidores continentales, se mantienen por encima de esos mínimos requeridos cuando se simula el escenario más adverso. Esto es solo posible porque su balance es de mayor calidad que el promedio europeo: respaldado por más provisiones y con un perfil de riesgo más moderado. Por eso, si sobreviniera un shock macroeconómico, se necesitaría la mitad del capital para absorberlo que en el promedio de la eurozona y un tercio del necesario en Reino Unido.

Por último, un reconocimiento al Banco de España. Ha sido duramente criticado por cómo afrontó la crisis financiera. Como todos, habrá cometido errores, pero si comparamos la situación del sector hoy con los nubarrones de hace 10 años o la gran tormenta de 2012, algo se ha debido hacer bien en la plaza de Cibeles, para volver a tener un sistema bancario competitivo y resiliente.

 

Desestabilización hipotecaria

Publicado en El País el 30 de octubre de 2018

Imaginemos que, en el mundo del fútbol, se generara una progresiva animadversión hacia los delanteros (motivos se podrían buscar). Pensemos por un momento en que ese movimiento captara adeptos y calara en las autoridades futbolísticas. Y así, en un momento dado, decidieran que en los partidos de balompié cada parada de un portero valiera como un gol de un delantero. Y que tomaran esta decisión incluso después de que diferentes comités y otras autoridades consideraran tal medida no solo injustificada, sino también dañina para ese deporte. Supongamos incluso que se llegara más allá y se quisieran revisar retroactivamente los últimos campeonatos de liga y dárselos a aquellos equipos que más puntos obtuvieran con el nuevo sistema. Esto podría causar un malestar importante y, sin duda, se generaría inseguridad sobre las reglas del juego.

La banca no es el fútbol —el ejemplo anterior era evidentemente una metáfora— pero, en los últimos tiempos, vive una inseguridad jurídica que la puede dejar en fuera de juego. Cambios de reglas a mitad del partido.

Los bancos siempre cumplen con las decisiones judiciales y la legislación vigente. Incluso frecuentemente se adelantan a ellas normalmente para favorecer su implantación. En el mercado minorista más importante, el hipotecario, ha habido muchos cambios de reglas en los últimos tiempos. Se sigue a la espera de una normativa fiable, que será una nueva ley hipotecaria que adapte las últimas directivas europeas. Se ha hecho un esfuerzo notable desde diferentes partes (regulador, consumidores y banca) para avanzar hacia su borrador. Pero en mitad de ese proceso de cambio los tribunales están adoptando medidas controvertidas. Entre otras cosas, porque unos fallan en contra de otros. La inseguridad jurídica ha ido a más.

En este punto, una nueva ley hipotecaria parece urgente. Sobre todo, tras la última decisión —pendiente de resolución final en unos días— sobre quién deberá pagar el impuesto de actos jurídicos documentados y, sobre todo, si —en caso de hacerlo la banca— será aplicable retroactivamente y en qué medida.

La justificación de la última sentencia del Supremo que ha motivado esta polémica es que los bancos deben ser considerados sujetos pasivos en el impuesto vinculado al préstamo con garantía hipotecaria. Esta consideración es llamativa tanto en la tradición legal y práctica como desde el punto de vista económico de proveedor-comprador. Se cambia, además, un criterio judicial consolidado: el cliente demuestra su condición pasiva y capacidad económica al endeudarse. Esto explica, por ejemplo, que quienes se subrogan no paguen —según la legislación vigente— este impuesto porque ya lo hicieron los prestatarios iniciales en la hipoteca.

Lo que hasta ahora ha sido norma no es un capricho español. En los otros países europeos con tributos similares (Francia, Portugal, Italia o Austria) el pago lo asume el prestatario.

La inseguridad jurídica está penalizando a un sector fundamental para consolidar la inversión y la recuperación económica. Obliga a uno de los mercados hipotecarios más competitivos de Europa a revisar productos y, como mínimo, a recalibrar sus costes, cuando los márgenes son ya muy ajustados. La retroactividad no parece justificada y añadiría, además, un golpe comparativo a nuestras entidades respecto a competidoras europeas.

El ‘conundrum’ europeo

Publicado en El País el 23 de octubre de 2018

La etimología de la palabra conundrum no está claramente definida, pero se trata de un término cada vez más usado internacionalmente para ilustrar algo difícil o imposible de resolver. Va frecuentemente asociado a la economía y organización política europea, en la que la sensación de puzle irresuelto es constante. Hay un sentimiento creciente de ansiedad, de orfandad de liderazgos e insuficiencia en los mecanismos de prevención. Tal vez no hemos aprendido suficiente de la crisis. Esta Europa está algo más atada en compromisos importantes como la unión bancaria (que sigue incompleta), pero menos interconectada financieramente. Cada uno queda con su riesgo soberano. Por no hablar del Brexit.

Tratar de situarse en algún lugar independiente para debatir sobre los desafíos económicos y financieros europeos sigue siendo esencial. Esa es la misión con la que funcionan —también en otros lugares del mundo— los comités de regulación financiera en la sombra. El europeo (European Shadow Financial Regulatory Committee o ESFRC), del que formo parte, se reunió ayer en la fundación de las cajas de ahorro (Funcas) en Madrid y pronto quedó claro que Italia fue, es y seguirá siendo la gran preocupación. El riesgo soberano acecha. En un ambiente monetario cambiante, los escudos protectores van a la baja. La declaración de ayer del ESFRC sugería, precisamente, que la ansiada reforma del Mecanismo Europeo de Estabilidad debería convertirlo en un instrumento para coger el toro por los cuernos. Que sirva para establecer mecanismos de reforma que introduzcan en una senda de estabilidad a las economías en dificultades y permita el apoyo financiero directo a sus bancos.

La UE parece precisar una combinación de realismo y cohesión. Determinar los compromisos fiscales precisos para aumentar la solidaridad financiera y la protección común. Es el aro por donde Alemania y otros acreedores netos tendrán que pasar para superar sus reticencias. Pretender una unión fiscal radical es utópico y poco práctico. Se podría avanzar por el camino de estándares de cumplimiento mínimo y de mayor presupuesto común. Esa puerta fiscal abriría el cerrojo para completar una unión bancaria, fundamentalmente con un seguro de depósitos común.

El problema es que, hoy por hoy, Italia rompe los dos esfuerzos: el de avanzar en materia de credibilidad fiscal y el de hacer razonable mutualizar riesgos en mayor medida. No valen las trampas al solitario en cada Estado miembro. Bruselas y Fráncfort retienen el capital político necesario, pero en ambas plazas se aprecia continuismo en muchos Estados miembros. Observan Gobiernos con cierta inestabilidad que alientan la especulación y Roma es la principal hoguera de esas vanidades.

En la gobernanza europea, no hay tanta percepción de que los planes presupuestarios de España o Portugal hayan supuesto un cambio cuantitativo radical. Tampoco hay sensación de peligro porque el termómetro del PIB sigue siendo cálido. Pero cuando llegue el frío monetario será la medida de la credibilidad fiscal la que permita avanzar en la cohesión fiscal y financiera europea. Al sur de los Alpes no parecen dispuestos a deshacer el conundrum.

La señal de un digno SMI

Publicado en El País el 16 de octubre de 2018

El reciente acuerdo por los presupuestos entre el Gobierno y Unidos Podemos ha dado lugar a un airado debate político y público en los últimos días. Independientemente de que no hay presupuestos perfectos, y estos no lo son. Estoy en desacuerdo con buena parte de la subida impositiva que en gran parte recae en los de siempre y además no se hace “pedagogía” de los enormes retos fiscales y económicos del país. Pero me han parecido excesivas algunas críticas —con considerable carga política relacionada con el asunto o no— , como si estos presupuestos fueran muy distintos de los aprobados en años anteriores.

Alguna novedad hay, por supuesto, pero mantiene las líneas generales de los presupuestos anteriores, a saber, “cumplir sin más” con los objetivos de Bruselas, preocuparse poco por el crecimiento económico y por la situación financiera a medio plazo y hacer las concesiones necesarias para lograr la aprobación parlamentaria. Pura inercia. En los últimos años ni se ha hecho una verdadera reforma de la Administración —a pesar del margen que daba el crecimiento económico desde 2014— que permitiera ahorros permanentes. Ni se ha garantizado la sostenibilidad financiera del conjunto del presupuesto, o de algunas partidas importantes —como las pensiones— o de la deuda pública acumulada. Veremos qué opina Bruselas, pero viendo lo de Italia, dudo que haya excesivo ruido exterior.

Me parece más interesante analizar otra de las medidas del acuerdo: la subida del Salario Mínimo Interprofesional (SMI) de 735 a 900 euros mensuales. Creo que es una noticia que puede venir bien a la sociedad española. No arregla todo, desde luego, pero satisface una aspiración social relevante. Si bien los economistas defendemos vincular salarios a productividad y la medida acordada no vendrá bien a todos, creo que hay razones que pesan más y fundamentan la subida.

En primer lugar, la crisis financiera ha traído más desigualdad y más pobreza. Por ello, parece oportuno —cada vez más voces autorizadas abogan por ello—, que si bien la intervención del gobierno en el proceso general de negociación de salarios en el sector privado debe ser mínima, las autoridades en economías avanzadas que así lo decidan deben tener un papel en la fijación de la remuneración de los menos privilegiados, donde un nivel digno puede suponer una solución más satisfactoria para la sociedad en un sentido amplio que la de mercado puro. Más aún, cuando en los últimos años ha caído el peso de la remuneración de asalariados en el PIB, lo que apunta a la existencia de cierto margen para subir salarios, especialmente los más bajos.

Por si fuera poco, un país como España que siempre se compara con los países del entorno —si bien es cierto que el desempleo es mucho mayor y el mercado de trabajo, más disfuncional— tiene un SMI sustancialmente inferior al de otros como Reino Unido, Irlanda, Alemania y Francia (todos por encima de 1.400 euros). En suma, una convergencia y una dignificación necesarias, probablemente, además, con efectos positivos sobre el consumo.

La economía encuentra a la naturaleza

Publicado en El País el 9 de octubre de 2018

La concesión del Premio Nobel de Economía de 2018 a William Nordhaus (Universidad de Yale) y Paul Romer (Universidad de Nueva York) es poco discutible. Es una buena noticia —en cuanto a lo que tiene este galardón de señalización— para volver a llamar la atención sobre el impacto de los modelos de crecimiento económico en el medio ambiente y los retos que impone la tecnología para lograr sociedades más equilibradas en términos de bienestar.

Hay dos cuestiones en común que parecen justificar la concesión al alimón del premio. La primera es que ambos proporcionan marcos conceptuales para hacer las preguntas adecuadas. Una cuestión que ayer se recalcó durante el anuncio y que es metodológicamente determinante porque ha inspirado el desarrollo científico de innumerables investigaciones sobre economía, desarrollo y tecnología desde hace 40 años. El segundo elemento compartido es el carácter rupturista y crítico que esos marcos conceptuales conceden. Un componente dialéctico que, además, se ha reflejado de forma nítida en algunos momentos en la discusión académica sobre la oportunidad de determinados modelos para guiar la política económica y la respuesta a las disrupciones y crisis.

Hace dos años, en esta tribuna, me refería precisamente al debate que abrió Paul Romer poco tiempo después de dejar su puesto de economista jefe en el Banco Mundial. Su crítica y sátira a la obsesión por los modelos matemáticos basados en listas de suposiciones —cuyo tamaño consideraba inverso a su realismo— puso en solfa a la profesión. Los consideraba demasiado rígidos para aprehender la compleja realidad actual.

No es que a los modelos de Nordhaus y Romer les falte estructura. En realidad, lo que proporcionan es precisamente un armazón para relacionar causas y consecuencias de forma ordenada y empíricamente contrastable. Y con utilidad pasada, presente y futura. En el caso de Nordhaus, su modelo dinámico integrado de la economía y el clima (DICE, por sus siglas en inglés) proporcionó desde la década de 1970 un soporte para el análisis coste-beneficio de las emisiones de CO2 de incalculable valor para abrir el debate sobre los efectos del cambio climático y su prevención.

En el caso de Romer, destaca su contribución a los modelos de cambio tecnológico endógeno. Observó la existencia de tremendas diferencias en la capacidad de crecimiento entre países que asoció, primordialmente, a la capacidad de insertar en las mismas el cambio tecnológico. Y, en este punto, concede especial relevancia a las ideas como mecanismo de progreso siempre que puedan ser aprovechadas de forma colectiva y sin excesiva exclusión. Lo cual nos hace reflexionar sobre el mundo que vivimos y la enorme concentración de información —el combustible de las ideas— en pocas manos y las consecuencias para lograr un desarrollo más amplio y sostenible.

La economía encuentra a la naturaleza en las consecuencias del crecimiento, pero la tecnología determina cómo interactuamos con ella. Es una de esas ocasiones en las que el Nobel viene respaldado por un impacto indudable de la contribución científica a la política económica. Un impacto que aún tiene mucho desarrollo pendiente.

Atentos a la educación financiera

Publicado en El País el 2 de octubre de 2018

Una educación mal planificada es un lastre para varias décadas. La dimensión financiera es una de las más relevantes. La última crisis lo ha reiterado. Los problemas pueden surgir de combinación de imperfecciones de oferta y demanda. Una regulación apropiada de protección del consumidor será siempre incompleta si no va acompañada de una mejora del nivel de instrucción económica de los ciudadanos.

Este lunes se celebra el día de la educación financiera. Tal vez lo primero que se precise es resolver un sesgo de percepción respecto del concepto mismo. Se tiende a concebirla como la capacidad de entender los productos y servicios (principalmente bancarios) a los que los clientes suelen acceder. Sin embargo, es algo más amplio: entender las finanzas a lo largo del ciclo vital. Por eso, reviste importancia procurar que los parámetros de una hipoteca sean inteligibles para un demandante de crédito. Pero también hacer comprender que actualizar sin más las pensiones conforme al IPC podría romper un contrato intergeneracional que compromete seriamente las prestaciones futuras. O, por ejemplo, también debe ser cultura financiera entender que la deuda pública no es algo ajeno y que acabaremos pagándola entre todos.

Las finanzas están en muchos aspectos del catálogo de derechos y obligaciones que rige nuestra vida. De la suma de su comprensión individual se puede acabar componiendo una sociedad financieramente responsable. En particular, en un momento que tiene muchos elementos de excepcionalidad. Se están produciendo cambios muy relevantes para nuestros bolsillos. Está finalizando el gran experimento monetario y es tiempo para recordar que los tipos de interés también suben. Es una primera lección simple para los tiempos que vienen: precaución si usted tiene deuda variable y oportunidad para su ahorro.

El euríbor, supimos ayer, subió muy ligeramente en agosto, hasta el -0,166% desde el -0,168% del mismo mes del año anterior. Para las hipotecas que ahora se revisan supondrá un aumento casi imperceptible (unos céntimos) pero es el comienzo del camino de subida. Cuan rápido se escale la cuesta va a depender del Banco Central Europeo. La expectativa es que se elevaran los tipos oficiales hacia el final del verano de 2019. Pero Draghi ha señalado que la inflación parece crecer ahora más rápido (incluso descontada la energía), por lo que no es descartable que se adelante un poco la primera elevación de tipos. Y no es que el crédito esté muy animado. Sigue predominando la devolución de deuda, la cautela. El Banco de España ofrecía datos este lunes que refrendaban el exiguo crecimiento interanual de la financiación a hogares —0,3% en agosto, debido principalmente a un crédito al consumo que hay que vigilar—, pero una caída de la de empresas del 0,5%.

Conviene estar informados financieramente, en las buenas y en las malas. Para estar preparados para cambios. Como ahora, que la Bolsa tampoco anda para muchas alegrías, con una Italia díscola en disciplina fiscal que renueva las dudas sobre la cohesión de la eurozona. De una manera u otra, todo esto afecta a sus finanzas. Atentos.

 

El enésimo intento de implantar una mala idea

Publicado en Cinco Días el 27 de septiembre de 2018

Vuelven de nuevo las propuestas y rumores sobre la posible implantación de un impuesto a las transacciones financieras. Desde 2011, varios países –­que han quedado en una decena con apoyo variable en intensidad dependiendo del Ejecutivo que haya pasado por algunos de ellos– vienen tratando de cerrar un acuerdo para establecerlo de forma coordinada. Esto es importante porque la coordinación es un criterio esencial de eficiencia de este tipo de acciones. En la arquitectura financiera global la apertura de los mercados de capitales hace que si la presión impositiva muestra diferencias significativas, se multipliquen las posibilidades de arbitraje regulatorio: de forma casi natural, si se impone un sobrecoste de este tipo, los flujos se reconcentrarán en otros puntos geográficos con un tratamiento más conveniente para los contratantes. Claro que la fiscalidad no es el único criterio para determinar la localización de los mercados, pero es uno muy importante.
Merece la pena volver la vista atrás porque son ya casi 50 años de cierta perversión conceptual de la idea originaria de James Tobin. Su mal llamada tasa se pensó tras irse el sistema de Bretton Woods al garete en 1971. Y en aquel momento se trataba de una propuesta para establecer una imposición mínima sobre las operaciones que implicaban un cambio de divisa, para frenar la especulación a corto plazo con tipos de cambio. Aquello se parece como el huevo a la castaña a lo que se propone hoy.

En los mercados financieros, los distintos emisores, negociadores y tenedores de títulos ya afrontan una colección de impuestos importante en cada jurisdicción. En la UE, bajo el dudosamente eficiente ánimo de que los mercados financieros devuelvan a la sociedad parte de lo que se perdió con la crisis, se sigue observando un empeño en actuar como Robin Hood. España se reafirma ahora, tras cierto tiempo sin demasiado empeño en ello, entre el grupo de proponentes. Pero cabe preguntarse si se está mirando exactamente donde se debe. El desarrollo que han adquirido los mercados y los operadores llamados de banca en la sombra puede requerir cosas más importantes que lanzar un impuesto especial a las transacciones. Es preciso evaluar hasta qué punto se están controlando los riesgos en estos mercados. A los temores sobre los de derivados –cuya supervisión se ha mejorado solo parcialmente– y de otros productos estructurados, se une ahora la operativa con renta fija. La acumulación de títulos de deuda debería ser un objeto de estudio profundo mucho más importante que el propósito redistributivo.

En la UE ya se ha intentado muchas veces activar este impuesto. Cada vez se tropieza con una piedra distinta. Guijarros de realidad. En 2011 hubo un proyecto para el conjunto de la UE en el que se estimó una posible recaudación conjunta de 57.000 millones de euros. Ahora quedan apenas una decena de países que intentan mantener el proyecto a flote: Austria, Alemania, Francia, Bélgica, España, Grecia, Italia, Portugal, Eslovaquia y Eslovenia. Mientras en España se habla de este proyecto como uno de los principales del actual Ejecutivo, hace tan solo un par de semanas que el ministro de Finanzas austriaco, Hartwig Loeger –que actúa como coordinador–, señalaba que se estaba caminando en la dirección errónea. Se trataba de una aproximación eufemística al previsible fracaso de la iniciativa. Con la reducción del número de proponentes, la estimación de recaudación también ha menguado considerablemente (19.600 millones en el conjunto de estos países). Además, algunos ya no muestran el entusiasmo inicial y otros abiertamente expresan sus dudas. Aún no hemos hablado de eficiencia recaudatoria y ya hay fugas en el casco del barco impositivo que se quiere fletar.

Para complicar más las cosas, no puede olvidarse el papel de Reino Unido. Fuera de la UE y del grupo de países que sugieren coordinar el impuesto se genera una posibilidad de introducir elementos de competitividad financiera en el panorama del brexit. Ahora que el resto de la UE parece recuperar protagonismo como plaza financiera (con Fráncfort y París en posición destacada) no parece que tenga mucho sentido estrenarse en el entorno posbrexit con un impuesto que recuperaría atractivo para la City londinense. Cierto es que en el país británico hay un impuesto de naturaleza similar pero con mucho menos alcance. Se habla ahora de mantener el impuesto para las operaciones que tengan cualquier contrapartida británica pero eso tampoco sería solución ni frenaría la canalización de inversiones a otras jurisdicciones y, finalmente, hacia Reino Unido.

A la ineficiencia posible del impuesto por motivos de deslocalización o arbitraje se le añaden las que se refieren al impacto económico. La recaudación sería menguante conforme los operadores reac­cionaran pero, además, se penalizaría el desarrollo de los mercados de capitales en una UE que lleva tiempo intentando consolidar la unión del suyo. Y ese mercado único de capitales lleva retraso y no pocos problemas para hacerlo operativo. Bautizarlo con este impuesto podría ser un mal comienzo.

Por otro lado, resulta ocioso considerar de forma seria la posible puesta en funcionamiento de un impuesto a las transacciones financieras si no hay un proyecto firme sobre la mesa que evaluar. Distintos Gobiernos en distintos países (en España también) ratifican su compromiso pero la forma y la impresión en blanco y negro aún no parece cercanas. También habría que considerar que esta no es una iniciativa inédita. Ya hay experiencias de impuestos a transacciones financieras de muy distinta naturaleza, pero que tienen en común el haber causado un efecto neto significativamente negativo en la economía. Este es el caso de Latinoamérica, donde países como Argentina, México, Colombia, Perú o Venezuela establecieron imposiciones de este tipo y acabaron perdiendo base recaudatoria y reduciendo el necesario apalancamiento financiero que impulsa la inversión. Quizás falta más reflexión y coordinación. Pero, sobre todo, falta justificación.

Brexit: avisados quedan

Publicado en El País el 25 de septiembre de 2018

Malas semanas en la política española y europea. Se siguen pautas oportunistas, sin afrontar la realidad. Sin hacer suficiente pedagogía a los ciudadanos, que afrontan retos económicos y sociales de calado en un contexto de desaceleración e incertidumbre. Los últimos acontecimientos del Brexit son un claro ejemplo. Todo surgió del caprichoso referéndum llevado a cabo en el Reino Unido. No se llora sobre la leche derramada, pero para ser una votación en la que no se cumplieron los supuestos preestablecidos —teóricamente era no vinculante—, no se fijó mayoría cualificada de entrada y se logró un resultado ajustado, está generando enormes quebraderos de cabeza. Puede dar al traste con los sueños europeos de futuras generaciones.

He vivido tiempo en Gran Bretaña y, como tantos otros, creo que el Brexit es un error en el que ese país pierde más. Pero una cosa es contar con más razón y otra es utilizarla inadecuadamente con el que tiene menos. A pesar de las potenciales consecuencias económicas —muy negativas—, el compromiso no parece ser una prioridad política. La semana pasada, en la cumbre de Salzburgo, la Unión Europea ventiló con cajas destempladas el plan de Theresa May, presentado originalmente en julio en su residencia de Chequers. Desde Bruselas quizás se piense que escarmentar al país británico es un mensaje contundente para todos los antieuropeístas. Pero no deben olvidar que será finalmente la Cámara de los Comunes la que refrende el acuerdo. Y allí, los que lo instigaron buscarán una ruptura abrupta con la UE.

Hace un año pudimos ver desgraciadamente en nuestro país una evidencia útil para el Brexit: si a las empresas se les pone en el precipicio se terminan marchando (desordenadamente). Por no mencionar la reacción de depositantes e inversores ante la inestabilidad jurídica. Avisados quedamos todos y esperemos que Bruselas tome nota.

El Brexit dará lugar a una Gran Bretaña menos rica. Theresa May es consciente. Para cumplir con el mandato del referéndum ha logrado astutamente quitar de la ecuación a los más molestos defensores del Brexit duro. El plan de Chequers contiene cuestiones razonables para la UE, incluido permanecer alineados en el mercado de bienes. No se debe menospreciar a Reino Unido, un país dinámico que ha sido receptor de abundante emigración europea cuando los países del Sur de Europa más lo necesitaban. No se le escuchó en esos momentos. Ahora le ocurre a otros países. Es mejor revisar los puntos de presión migratoria juntos que separados.

Por último, me preocupa la falta de una estrategia clara de nuestro país en este asunto desde 2016. Es uno de los que más se juega (quizá el que más): por la sustancial presencia de nuestros bancos y empresas allí, por nuestra favorable balanza comercial y por los efectos en circulación y residencia de ciudadanos. Aquí ni se ha nombrado un comisionado especial como otros han hecho que denominan Mr Brexit. Sacar siempre Gibraltar a relucir no es la mejor estrategia porque no es el punto más importante ahora, ni el más urgente. Lo dicho, malos tiempos para la lírica… y la política.