Preámbulo del fin de la QE

Publicado en El País el 11 de diciembre de 2018

El riesgo político introduce ruido en los mercados. Cunde el desconcierto. Brexit, chalecos amarillos, tensiones comerciales o desajustes presupuestarios italianos, entre otros embrollos, trastocan la marcha de los mercados en 2018: ponderar exageradamente el corto plazo. La miopía respecto al futuro no es una enfermedad fácilmente remediable. Lo que supuestamente viene es el fin de la expansión cuantitativa (QE) y nadie sabe cómo será o si funcionará. Es buena parte del trasfondo del desasosiego inversor de los últimos meses. Bancos y ahorradores experimentan una penalización prolongada. Ya son diez años tratando de dejar atrás estigmas de la crisis pero el caldo en el que se cuece la economía sigue siendo “oficial” —liquidez de bancos centrales— y cocinar la sopa privada —mercados de bonos e interbancarios normalizados— es más complicado.

No es que a los bancos centrales les haya temblado demasiado el pulso hasta ahora. Jerome Powell cogió firme el testigo de Janet Yellen y ya son varias las subidas de tipos de interés efectuadas y previsibles en Estados Unidos. En la eurozona, Draghi confirmó en noviembre que, a pesar de que los datos macroeconómicos eran menos favorables de lo esperado, el plan de desmontar la expansión cuantitativa seguía en pie. Ahora llegan las dudas. Powell debe comparecer mañana ante el Congreso de Estados Unidos para analizar las previsiones económicas y la semana que viene la Fed anunciará sus decisiones sobre tipos de interés. Parece que hasta fin de año se va a mantener lo previsto en cuanto a tipos y retirada de estímulos en Estados Unidos pero hay señales de que ambas tendencias podrían frenarse en alguna medida desde el primer trimestre de 2019. En Fráncfort, por su lado, está por ver si Draghi moderará en alguna medida la velocidad de retirada de estímulos. Aunque no se espera que haya decisiones importantes esta semana en el BCE, pueden apuntarse algunas precauciones.

Hay dos lecciones inmediatas de esta situación. La primera es que faltan referencias en los mercados: ¿cómo será la negociación de bonos soberanos más allá de la QE? ¿será suficiente la liquidez privada? La segunda es que si arrecia una corrección o recesión, aunque sea meramente técnica, habrá diferentes niveles de protección. Desde los que estarán resguardados (Estados Unidos, Alemania), pasando por los que tendrían alguna mayor dificultad (España) y los que sufrirían bastante más (Italia). Los deberes son los que son y la disciplina presupuestaria es necesaria y compatible con reformas —que se han quedado en el alero— y crecimiento.

La vertiente privada también importa. La dimensión tecnológica es esencial y en Europa no hay, por ejemplo, Big Tech alguna, aunque son grandes palancas de crecimiento. Aunque puede que haya sobrevaloración de estas compañías en los mercados en detrimento de bancos y de otras empresas industriales. Y el petróleo también marca una pauta bajista por pura lógica económica de largo plazo, lo que sigue sumando al desajuste geoestratégico. Y a pesar de la tregua del G20, se siguen esperando sopapos proteccionistas en 2019. Un preámbulo movidito para el fin de la QE en Europa.

Lo que el crédito esconde

Publicado en El País el 4 de diciembre de 2018

En los años inmediatamente posteriores a la crisis financiera, instituciones como el Fondo Monetario Internacional llamaron la atención sobre la posibilidad de que muchos países afectados pudieran emprender una recuperación económica sin crédito (creditless recovery). Se señalaba por aquel entonces que, de hecho, uno de cada cinco ciclos de crecimiento tras una recesión se producían sin un crecimiento significativo del crédito. Eso sí, que exista menos financiación implica también un coste de oportunidad, expresado en una expansión económica a ritmos moderados.

Ayer el Banco de España señalaba escuetamente que “el crédito a las familias españolas creció un 0,4% en octubre en tasa interanual y la financiación a las empresas un 0,2%”. Así expresados, estos datos sugieren que la variación del crédito a las economías domésticas se afirma (aunque sin estridencias) en tasas de crecimiento positivas desde el mes de junio. Para las empresas, sin embargo, parece algo más novedoso, porque desde enero de este mismo año no se había observado una variación interanual positiva. Pero hay mucha más lectura detrás de este titular.

Lo que podríamos considerar como el crédito más habitual y de referencia sigue estancado. Para las economías domésticas, la financiación de la vivienda sigue cayendo (un 1,5% respecto a un año). Para las empresas, los préstamos también caen (un 0,5% en el mismo periodo) ¿Qué es lo que aumenta entonces? En el sector hogares, suben “otros créditos” (un 6,5%) que, principalmente, incluyen los de consumo. Para las corporaciones, lo que se incrementa es la deuda, con otras empresas o con bonos.

Corolario: el sector privado español sigue devolviendo deuda tras el atracón de la crisis y su financiación actual es muy selectiva.

La reflexión obligada es cuánto podría crecer España si hubiera más crédito, pero esa disquisición requiere establecer matices fundamentales. En primer lugar ¿es deseable un aumento del crédito per se? La propia demanda de préstamos es limitada. Hay un cierto enfriamiento que llama a una expansión crediticia progresiva, evitando a toda costa posibles burbujas. Las precauciones, en todo caso, siguen ahí.

El crédito al consumo es apenas un 5% de la financiación privada pero ha crecido aceleradamente en los últimos años, expresando, entre otras cosas, las exigencias de unos salarios y un ahorro postcrisis menguantes. Y ya se cuidan las autoridades supervisoras y los reguladores de enfriar aún más el crédito, con exigencias informativas y de concesión cada vez mayores. Ahora, por ejemplo, se discute que la nueva autoridad macroprudencial que quiere lanzarse en España pueda tomar medidas para contener el crédito en sectores donde se observe un cierto desboque.

En todo caso, el propio mercado establecerá sus límites, porque con el enfriamiento monetario y la previsible subida de tipos vendrá acompañado de un crédito necesariamente más caro. Aún queda algo lejos, pero 2019 podría apuntar tímidamente en esa dirección. En noviembre el euríbor a doce meses se situó en -0,147%, frente al -0,154% de octubre. La clave es saber cuándo entrará en el terreno positivo, el que se entiende como de “normalidad”.

Mercados a empujones

Publicado en El País el 27 de noviembre de 2018

Algo de aire ayer para unos mercados que en las últimas semanas han estado algo cortos de oxigenación. Se funciona a empujones. En general, predominan las tendencias correctivas, pero a veces se cruzan algunos astros para traer algo de alivio. Este fue el caso de la apertura bursátil de la semana en Europa, con el petróleo algo hacia arriba (aunque aturdido por las abruptas caídas de precios recientes). La mera expectativa de que Italia puede revisar su presupuesto —algo a lo que se había negado hasta ahora— también fue recibida positivamente, especialmente en la negociación de bonos soberanos. También se aprecia un cierto efecto del acuerdo sobre el Brexit. Aunque pendiente de ratificación parlamentaria en Londres, simboliza uno de esos match ball salvados a los que tan acostumbrados nos tiene la diplomacia europea y que son tan del gusto de los inversores. En todo caso, al Brexit le quedan muchos avatares por delante y los mercados lo continuarán notando con volatilidad.

Estas idas y venidas tienen fundamentos exógenos volátiles —como el de los precios de la energía—, pero también vaivenes políticos en una UE revuelta. No obstante, las referencias macroeconómicas no parece que tampoco estén ayudando mucho en la valoración de largo plazo. La que ayer fue probablemente más relevante, la del clima empresarial que proporciona el IFO alemán, revela que el hojaldre del Baumkuchen centroeuropeo se está cayendo. La economía germana se enfría. Se debe tomar nota y actuar en consecuencia.

En la Bolsa española, todo lo que tiene que ver con el petróleo o con la banca pesa…y mucho. Jornadas como la de ayer no pueden ocultar que en los últimos tiempos esos dos sectores están sufriendo un castigo tal vez excesivo en las valoraciones. En materia bancaria, todas las instituciones financieras europeas sufren al paso que marca la maltrecha calidad de los activos bancarios italianos y su conexión con el riesgo soberano. El Banco de Italia alertó la semana pasada de que los inversores foráneos estaban huyendo en desbandada y dejando con poca liquidez los bonos soberanos transalpinos. Esa presión ha debido llegar al Ejecutivo italiano para, al menos, replantearse su negativa a revisar sus presupuestos. Pero seguramente estamos aún lejos de una posición que sea satisfactoria en Bruselas. Lo que más ponderación tiene (a la baja) para las economías europeas endeudadas a largo plazo es la perspectiva de mayores tipos de interés que presionen sobre el coste del endeudamiento.

Por encima del embrollo europeo, sobrevuelan otras tendencias de mercado que tienen mucho que ver con la tendencia principalmente contractiva de un 2018 que está siendo complicado en los mercados. No es el mejor momento —al menos no tan boyante como hasta ahora— para las BigTech. Está de nuevo sobre la mesa el debate sobre su posible sobrevaloración. La guerra comercial sigue en pie y es difícil divisar progresos verdaderos hacia el entendimiento entre Trump y Xi Jinping, que se reunirán en el G20 que se celebra esta semana en Buenos Aires.

Nuevas finanzas en el mundo

Publicado en El País el 20 de noviembre de 2018

Tras la gran crisis del viejo mundo, las finanzas están cambiando en todo el globo, en diferentes formas que determinan cómo se produce el desarrollo económico durante décadas. El porcentaje de población sin acceso a cuentas bancarias ha caído radicalmente. En India se ha conseguido que el 80% de la población tenga una cuenta (en 2011 era sólo el 35%), como parte de una estrategia nacional que considera que la inclusión financiera es parte esencial de la inclusión social. No obstante, aún son 190 millones de indios los que no la tienen. Y en China son 225 los millones de habitantes “desbancarizados”. No es que con la bancarización se erradique la pobreza o se garantice el empleo. Pero se consigue introducir formalidad en los mecanismos de gasto y ahorro. Se favorece la comprensión de aspectos de educación financiera esenciales para la organización familiar.

En estos países —y en otros muchos— la digitalización se está convirtiendo en un mecanismo básico para extender el acceso a las finanzas. Se pasa directamente a la banca por móvil, sin oficinas bancarias. En India, la mayor parte de los móviles permitirá pronto reconocimiento facial y otras posibilidades de identificación personal. La biometría será un poderoso instrumento de inclusión. No sólo financiera, también educativa y sanitaria. Los bancos desempeñan un papel esencial en estos países. Predominan los de proximidad o inclusivos, conscientes de las necesidades de su población y de una lección fundamental: si la misión empresarial bancaria introduce aspectos sociales, ganan todos, clientes y bancos. Es una de las conclusiones que el congreso del Instituto Mundial de Banca Minorista (WSBI, por sus siglas en inglés) alcanzó la semana pasada en Nueva Delhi.

Con otra escala de medición, Occidente también cuenta con nuevos problemas financieros. El modelo basado en oficinas se transforma y gana peso el factor digital. Entre ambos, se abre un camino mixto en el que la descentralización no debe implicar deshumanización. La vertiente comercial de los empleados bancarios se va a multiplicar y no se va a realizar sentados en una silla sino en movilidad o conectados. Pero el cliente también cambia. Porque se transforman sus necesidades. A los dos lados del Atlántico hay problemas para acumular ahorro y el estancamiento salarial lo explica en gran medida.

Por encima de estas finanzas personales en rápida evolución hay también un estrato de riesgo que no debe menospreciarse. El que hace que buena parte de la financiación —en muchos casos empresarial pero en países emergentes también personal— se esté canalizando por vías no bancarias y con sistemas de soporte débiles. En India, plataformas no bancarias que prestan financiación han acumulado el 60% de los préstamos y logran sus fondos con bonos a corto plazo cada vez menos líquidos. En China, los préstamos peer-topeer (plataformas de crédito privadas digitales) están inmersos en grandes escándalos. La inclusión financiera es también reducir el riesgo. Y saber donde está.

Preludio de crisis en Italia

Publicado en El País el 13 de noviembre de 2018

Decía Bruto en el Julio César shakesperiano que el “el abuso de la grandeza existe cuando esta separa del poder el remordimiento”. No se observa en Italia un liderazgo digno de la grandeza del país y de su historia, ni arrepentimiento o pudor en el ejercicio de un poder populista. Desde Roma enferma toda Europa. El euro ya apuntaba ayer a su valor más reducido frente al dólar desde junio de 2017. Y ayer el vicepresidente del BCE, Luis de Guindos, alertó de que la situación de Italia introduce más incertidumbre en los mercados de deuda.

En Europa falta pedagogía. Enseñanza de la responsabilidad al mismo tiempo que se ejercen los derechos. La ausencia de compromiso con nosotros mismos, como proyecto europeo y como economía, nos reduce a un quejido constante contra ese mismo proyecto. Nos arroja a los brazos de un mal superior: la falta de control. Italia ha sido capaz de los hechos más bellos en la historia y ahora es epítome de demagogia económica. Ser el primer socio comunitario al que se le estampan unos presupuestos en los morros desde Bruselas es un dudoso honor que, sin embargo, no parece preocupar al ejecutivo de Roma.

La UE, sin embargo, se mantiene firme. Esta es la semana de la segunda oportunidad de Italia para enmendar los presupuestos. No parece que el gobierno transalpino vaya a dar su brazo a torcer. La excusa es la misma de la que se ha abusado ya en múltiples ocasiones: el exceso de austeridad presupuestaria. Italia es el mayor peligro para la gobernanza europea, para la estabilidad financiera y para el euro.

Unas semanas atrás, en la reunión en Madrid del European Shadow Financial Regulatory Committee —un ente de análisis político-económico con representaciones de toda Europa— se enfatizó que, si había riesgos de una nueva crisis financiera, Italia aglutinaba todas las fuentes de incertidumbre, destacando cuatro. La primera, que algunos sectores bancarios europeos han vuelto a presentar señales de debilidad y el italiano destaca sobremanera. La segunda, la difícil sostenibilidad de la deuda pública en algunos países europeos. El comité propuso que el Mecanismo Europeo de Estabilidad dé un paso adelante y sea el responsable principal de fijar medidas de disciplina fiscal y vincularlas a la ayuda necesaria para reducir la carga fiscal de los países en dificultades.

El tercero, que la herencia de activos deteriorados bancarios de la crisis se ha mitigado sustancialmente en algunos países, pero en otros como Italia sigue siendo enorme y está relacionada con el riesgo soberano. Finalmente, se destacó también que desde Roma se pervirtió en su nacimiento la nueva estructura de resolución bancaria, manipulando el concepto de bail-in, por el que deben pagar accionistas y bonistas de bancos antes que los contribuyentes en caso de problemas de solvencia.

Tal vez convenga aprender del ejemplo de quienes siendo ricos y habiendo estado estancados durante décadas (como en Italia), nunca han perdido la referencia de su responsabilidad (como ocurrió en Japón).

El fallo de las hipotecas: gana la seguridad jurídica

Publicado en Cinco Días el 8 de noviembre de 2018

Los valores bancarios en Bolsa subieron ayer ante la decisión del Tribunal Supremo sobre el pago del impuesto de actos jurídicos documentados (IAJD) en las hipotecas. Se trata de una reacción lógica, toda vez que la incertidumbre parecía circunscrita a la cuestión de la retroactividad. Se trata también de una recuperación del varapalo sufrido en el mercado ante las potenciales consecuencias de la sentencia anterior, que ponía a las entidades financieras en la diana. Ahora, el Supremo ha venido a decir “la vida sigue igual”. Tal vez el camino transitado fuera inevitable, aunque no lo parece.

Se da la paradoja de que el procedimiento ha causado un daño institucional innecesario y, al mismo tiempo, se ha acabado evitando un problema económico y financiero considerable. Que el Gobierno anuncie ahora medidas sin suficiente debate, para asegurar que a partir de ahora serán los bancos quienes tienen que pagar el impuesto, es algo que probablemente ya iba a estar sobre la mesa en el marco de la nueva ley hipotecaria. El sosiego nunca está de más, pero no puede evitar percibirse un deje de malestar con el sector financiero para el que, además, se pretende crear una autoridad específica de protección del consumidor, como si fuera la única industria donde esto pudiera ser necesario o si como las decenas de disposiciones ya aprobadas tras la crisis (la última la MiFID) no lo hubieran reforzado ya.

El edificio institucional tiene un desconchón porque ha habido un espectáculo judicial en el que banca y clientes han estado al margen y, sin embargo, han sido las idas y venidas de las sentencias las que han podrían haber introducido un nuevo elemento de distanciamiento entre industria y consumidores. Desgraciadamente, esto puede suponer un daño para la fortaleza institucional del sistema, ya que ha cundido la sensación de inseguridad jurídica. Seguramente porque se están poniendo en cuestión demasiadas cosas por una vía que no es la más apropiada y porque están focalizadas hasta le extenuación en un sector sobre el que hay un escrutinio y presión sin precedentes. Los bancos acatan todas las decisiones y, en muchos casos, se adelantan a ellas para evitar desasosiego entre su clientela pero es ya tiempo de contar con algún marco de estabilidad (más seguridad legal y menos sobresaltos) porque sería bueno para todos. En todo caso, reforzar la confianza entre sector financiero y clientes sigue siendo una prioridad.

No es que los ciudadanos no tengan derecho a reclamar. Todo lo contrario. Pero tiene que existir un marco de referencia lógico y el guirigay de los últimos tiempos ha acabado de forma poco edificante. También llama la atención que casi nadie pusiera en cuestión durante 22 años que los prestatarios eran los sujetos pasivos en el impuesto vinculado al préstamo con garantía hipote caria. Y pierde la justicia en su imagen ante ciudadanos y bancos. Es triste porque en el ámbito de la judicatura pagan justos (miles de profesionales de grandes capacidades, esfuerzos descomunales acumulados y pocos recursos) por el pecado de dejar en votaciones in extremis la interpretación y el criterio sobre cuestiones que deberían tener una referencia legal definida. Ahora resultaría fácil –como tantas veces en los últimos diez años– ponerse del lado de los consumidores, pero se puede considerar un cambio de criterio como justo y el siguiente como injusto sin más. De hecho, la lección más importante es que puede no tener sentido tomar parte sin un conocimiento profundo de la situación, porque lo que ha estado claro es que no ha habido consenso en la interpretación de la norma de los magistrados y eso ya es suficientemente informativo sobre la dificultad del problema.

Los argumentos jurídicos han quedado reducidos a una disputa y una votación. Pero los argumentos económicos son difícilmente contestables. La banca no es un pozo sin fondo en el que todo se puede pescar. Es un sector económico que, como todos, necesita una rentabilidad razonable. La estabilidad financiera no puede pender de mover 3.000, 5.000 o 15.000 millones arriba o abajo de un plumazo. Es más, la forma en que venía implementándose el IAJD no era fruto de una decisión de los bancos, sino de un criterio jurídico consolidado según el cual el cliente demuestra su condición pasiva y capacidad económica al endeudarse.
Como se ha comentado tantas veces en las últimas semanas esa era la razón, por ejemplo, por la que quienes se subrogan en una hipoteca no pagan el IAJD porque ya lo hicieron los prestatarios iniciales. Y así sucede en otros países europeos con tributos similares (Francia, Portugal, Italia o Austria). Si ahora se decide que lo pague la banca en España, lo hará, pero no será una situación tan normal como se quiere vender.

Otra implicación económica importante habría sido la posibilidad de abrir una disputa entre las administraciones públicas y sector bancario por ver quién asumía finalmente la devolución del impuesto si hubiera tenido aplicación retroactiva.

Está demostrado empíricamente que la reputación de un país, su capacidad de atracción de inversores y su eficiencia para crecer dependen de forma crucial de la solidez del sistema legal y del grado de cumplimiento de los contratos. Hacer política económica de largo plazo también es procurar leyes sin fisuras, que marquen pautas de acción para muchos años. La inseguridad jurídica ya se dio en otros sectores (como el de las energías renovables) con enormes costes que se discuten demasiado poco. Sobre la banca, sin embargo, se suceden pronunciamientos políticos excesivamente (casi químicamente) reactivos y poco reposados. España ha contado con una normativa hipotecaria reputada internacionalmente durante muchos años. Tocaba revisarla. El lugar más apropiado es el parlamento tras un proceso de estudio y consultas que ha sido intenso en los últimos tiempos. Tras esta sentencia, aún será más apasionado pero no conviene hablar de vencedores y vencidos.

Santiago Carbó es Catedrático de Economía de Cunef y Director de Estudios Financieros de Funcas

Estatus bancario

Publicado en El País el 6 de noviembre de 2018

El estatus bancario en España está rodeado de puro ruido. La posición que las entidades financieras ocupan en la sociedad se encuentra indefinida entre el marasmo jurídico, la larga resaca de la crisis y un entorno monetario inexplorado y lejos de la normalidad. En los últimos días, la sinfonía bancaria es una suite instrumental entre presentación de resultados trimestrales, anuncios del Supremo en relación al impuesto de actos jurídicos documentados y pruebas de esfuerzo de la Autoridad Bancaria Europea (EBA).

Hablamos de la industria estratégica española que está sometida al mayor escrutinio regulatorio, político y, en alguna medida, judicial. A la banca no hay que protegerla, ni entorpecerla. Simplemente dejar que haga su función de forma eficiente y equilibrada socialmente. El problema es que la crisis ha dejado un deje de negatividad y un catálogo de desequilibrios para el sector difícilmente restaurable sin una normalidad operativa. Pero esta es complicada en un terreno monetario extraordinario, en medio de una enorme transformación tecnológica y con el ahorro y la capacidad de endeudamiento del sector privado bajo mínimos. Y con un nivel de deuda soberana que preocupa y mucho. A pesar de ello, el beneficio atribuido a los seis primeros bancos españoles hasta septiembre es de 13.228 millones de euros, un 12,3% mayor que en el mismo periodo de 2017.

Los cuatro grandes (Santander, BBVA, Caixabank y Sabadell) acudieron al examen del estrés para ratificar su resistencia. Ese ha sido el gran titular. Pero detrás de los focos conviene definir algunas diferencias. Su diversificación internacional —una estrategia que ha dado buen resultado— pasa por un momento de dificultad por las tensiones cambiarias que genera la guerra comercial y la subida de tipos de interés en EE UU. A pesar de ello, son algunas de las que han mostrado mayor capacidad de resistencia si hubiera un improbable y duro revés macroeconómico. Nuestros bancos parten de niveles holgados de solvencia respecto a los mínimos regulatorios aunque es cierto que mantienen una capitalización menor, en promedio, que la de otros países europeos. Y ahí está la paradoja. Al contrario que otros competidores continentales, se mantienen por encima de esos mínimos requeridos cuando se simula el escenario más adverso. Esto es solo posible porque su balance es de mayor calidad que el promedio europeo: respaldado por más provisiones y con un perfil de riesgo más moderado. Por eso, si sobreviniera un shock macroeconómico, se necesitaría la mitad del capital para absorberlo que en el promedio de la eurozona y un tercio del necesario en Reino Unido.

Por último, un reconocimiento al Banco de España. Ha sido duramente criticado por cómo afrontó la crisis financiera. Como todos, habrá cometido errores, pero si comparamos la situación del sector hoy con los nubarrones de hace 10 años o la gran tormenta de 2012, algo se ha debido hacer bien en la plaza de Cibeles, para volver a tener un sistema bancario competitivo y resiliente.

 

Desestabilización hipotecaria

Publicado en El País el 30 de octubre de 2018

Imaginemos que, en el mundo del fútbol, se generara una progresiva animadversión hacia los delanteros (motivos se podrían buscar). Pensemos por un momento en que ese movimiento captara adeptos y calara en las autoridades futbolísticas. Y así, en un momento dado, decidieran que en los partidos de balompié cada parada de un portero valiera como un gol de un delantero. Y que tomaran esta decisión incluso después de que diferentes comités y otras autoridades consideraran tal medida no solo injustificada, sino también dañina para ese deporte. Supongamos incluso que se llegara más allá y se quisieran revisar retroactivamente los últimos campeonatos de liga y dárselos a aquellos equipos que más puntos obtuvieran con el nuevo sistema. Esto podría causar un malestar importante y, sin duda, se generaría inseguridad sobre las reglas del juego.

La banca no es el fútbol —el ejemplo anterior era evidentemente una metáfora— pero, en los últimos tiempos, vive una inseguridad jurídica que la puede dejar en fuera de juego. Cambios de reglas a mitad del partido.

Los bancos siempre cumplen con las decisiones judiciales y la legislación vigente. Incluso frecuentemente se adelantan a ellas normalmente para favorecer su implantación. En el mercado minorista más importante, el hipotecario, ha habido muchos cambios de reglas en los últimos tiempos. Se sigue a la espera de una normativa fiable, que será una nueva ley hipotecaria que adapte las últimas directivas europeas. Se ha hecho un esfuerzo notable desde diferentes partes (regulador, consumidores y banca) para avanzar hacia su borrador. Pero en mitad de ese proceso de cambio los tribunales están adoptando medidas controvertidas. Entre otras cosas, porque unos fallan en contra de otros. La inseguridad jurídica ha ido a más.

En este punto, una nueva ley hipotecaria parece urgente. Sobre todo, tras la última decisión —pendiente de resolución final en unos días— sobre quién deberá pagar el impuesto de actos jurídicos documentados y, sobre todo, si —en caso de hacerlo la banca— será aplicable retroactivamente y en qué medida.

La justificación de la última sentencia del Supremo que ha motivado esta polémica es que los bancos deben ser considerados sujetos pasivos en el impuesto vinculado al préstamo con garantía hipotecaria. Esta consideración es llamativa tanto en la tradición legal y práctica como desde el punto de vista económico de proveedor-comprador. Se cambia, además, un criterio judicial consolidado: el cliente demuestra su condición pasiva y capacidad económica al endeudarse. Esto explica, por ejemplo, que quienes se subrogan no paguen —según la legislación vigente— este impuesto porque ya lo hicieron los prestatarios iniciales en la hipoteca.

Lo que hasta ahora ha sido norma no es un capricho español. En los otros países europeos con tributos similares (Francia, Portugal, Italia o Austria) el pago lo asume el prestatario.

La inseguridad jurídica está penalizando a un sector fundamental para consolidar la inversión y la recuperación económica. Obliga a uno de los mercados hipotecarios más competitivos de Europa a revisar productos y, como mínimo, a recalibrar sus costes, cuando los márgenes son ya muy ajustados. La retroactividad no parece justificada y añadiría, además, un golpe comparativo a nuestras entidades respecto a competidoras europeas.

El ‘conundrum’ europeo

Publicado en El País el 23 de octubre de 2018

La etimología de la palabra conundrum no está claramente definida, pero se trata de un término cada vez más usado internacionalmente para ilustrar algo difícil o imposible de resolver. Va frecuentemente asociado a la economía y organización política europea, en la que la sensación de puzle irresuelto es constante. Hay un sentimiento creciente de ansiedad, de orfandad de liderazgos e insuficiencia en los mecanismos de prevención. Tal vez no hemos aprendido suficiente de la crisis. Esta Europa está algo más atada en compromisos importantes como la unión bancaria (que sigue incompleta), pero menos interconectada financieramente. Cada uno queda con su riesgo soberano. Por no hablar del Brexit.

Tratar de situarse en algún lugar independiente para debatir sobre los desafíos económicos y financieros europeos sigue siendo esencial. Esa es la misión con la que funcionan —también en otros lugares del mundo— los comités de regulación financiera en la sombra. El europeo (European Shadow Financial Regulatory Committee o ESFRC), del que formo parte, se reunió ayer en la fundación de las cajas de ahorro (Funcas) en Madrid y pronto quedó claro que Italia fue, es y seguirá siendo la gran preocupación. El riesgo soberano acecha. En un ambiente monetario cambiante, los escudos protectores van a la baja. La declaración de ayer del ESFRC sugería, precisamente, que la ansiada reforma del Mecanismo Europeo de Estabilidad debería convertirlo en un instrumento para coger el toro por los cuernos. Que sirva para establecer mecanismos de reforma que introduzcan en una senda de estabilidad a las economías en dificultades y permita el apoyo financiero directo a sus bancos.

La UE parece precisar una combinación de realismo y cohesión. Determinar los compromisos fiscales precisos para aumentar la solidaridad financiera y la protección común. Es el aro por donde Alemania y otros acreedores netos tendrán que pasar para superar sus reticencias. Pretender una unión fiscal radical es utópico y poco práctico. Se podría avanzar por el camino de estándares de cumplimiento mínimo y de mayor presupuesto común. Esa puerta fiscal abriría el cerrojo para completar una unión bancaria, fundamentalmente con un seguro de depósitos común.

El problema es que, hoy por hoy, Italia rompe los dos esfuerzos: el de avanzar en materia de credibilidad fiscal y el de hacer razonable mutualizar riesgos en mayor medida. No valen las trampas al solitario en cada Estado miembro. Bruselas y Fráncfort retienen el capital político necesario, pero en ambas plazas se aprecia continuismo en muchos Estados miembros. Observan Gobiernos con cierta inestabilidad que alientan la especulación y Roma es la principal hoguera de esas vanidades.

En la gobernanza europea, no hay tanta percepción de que los planes presupuestarios de España o Portugal hayan supuesto un cambio cuantitativo radical. Tampoco hay sensación de peligro porque el termómetro del PIB sigue siendo cálido. Pero cuando llegue el frío monetario será la medida de la credibilidad fiscal la que permita avanzar en la cohesión fiscal y financiera europea. Al sur de los Alpes no parecen dispuestos a deshacer el conundrum.

La señal de un digno SMI

Publicado en El País el 16 de octubre de 2018

El reciente acuerdo por los presupuestos entre el Gobierno y Unidos Podemos ha dado lugar a un airado debate político y público en los últimos días. Independientemente de que no hay presupuestos perfectos, y estos no lo son. Estoy en desacuerdo con buena parte de la subida impositiva que en gran parte recae en los de siempre y además no se hace “pedagogía” de los enormes retos fiscales y económicos del país. Pero me han parecido excesivas algunas críticas —con considerable carga política relacionada con el asunto o no— , como si estos presupuestos fueran muy distintos de los aprobados en años anteriores.

Alguna novedad hay, por supuesto, pero mantiene las líneas generales de los presupuestos anteriores, a saber, “cumplir sin más” con los objetivos de Bruselas, preocuparse poco por el crecimiento económico y por la situación financiera a medio plazo y hacer las concesiones necesarias para lograr la aprobación parlamentaria. Pura inercia. En los últimos años ni se ha hecho una verdadera reforma de la Administración —a pesar del margen que daba el crecimiento económico desde 2014— que permitiera ahorros permanentes. Ni se ha garantizado la sostenibilidad financiera del conjunto del presupuesto, o de algunas partidas importantes —como las pensiones— o de la deuda pública acumulada. Veremos qué opina Bruselas, pero viendo lo de Italia, dudo que haya excesivo ruido exterior.

Me parece más interesante analizar otra de las medidas del acuerdo: la subida del Salario Mínimo Interprofesional (SMI) de 735 a 900 euros mensuales. Creo que es una noticia que puede venir bien a la sociedad española. No arregla todo, desde luego, pero satisface una aspiración social relevante. Si bien los economistas defendemos vincular salarios a productividad y la medida acordada no vendrá bien a todos, creo que hay razones que pesan más y fundamentan la subida.

En primer lugar, la crisis financiera ha traído más desigualdad y más pobreza. Por ello, parece oportuno —cada vez más voces autorizadas abogan por ello—, que si bien la intervención del gobierno en el proceso general de negociación de salarios en el sector privado debe ser mínima, las autoridades en economías avanzadas que así lo decidan deben tener un papel en la fijación de la remuneración de los menos privilegiados, donde un nivel digno puede suponer una solución más satisfactoria para la sociedad en un sentido amplio que la de mercado puro. Más aún, cuando en los últimos años ha caído el peso de la remuneración de asalariados en el PIB, lo que apunta a la existencia de cierto margen para subir salarios, especialmente los más bajos.

Por si fuera poco, un país como España que siempre se compara con los países del entorno —si bien es cierto que el desempleo es mucho mayor y el mercado de trabajo, más disfuncional— tiene un SMI sustancialmente inferior al de otros como Reino Unido, Irlanda, Alemania y Francia (todos por encima de 1.400 euros). En suma, una convergencia y una dignificación necesarias, probablemente, además, con efectos positivos sobre el consumo.