Mercados estoicos

Publicado en El País el 6 de diciembre de 2016

El rechazo a la reforma electoral en las urnas italianas era tal vez el resultado más temido por los mercados pero también el más previsible de cuantos hemos visto este año. En los mercados europeos, algunos fundamentos macroeconómicos están mejorando y la inflación crece pero, al mismo tiempo, el riesgo político pondera al alza. Es un riesgo, en parte, oculto. Para los que no valoran suficientemente el poder analgésico del programa de compra de deuda del BCE, cabe pensar que un resultado como el que el domingo se produjo en Italia hubiera desembocado en una crisis de deuda soberana.

Aun siendo un dique potente, el bono italiano sigue subiendo y abriendo brecha respecto a otras referencias (el español, por ejemplo). Todo ello a pesar de los esfuerzos ímprobos del banco central adquiriendo títulos soberanos. Un vistazo a las últimas estadísticas del sistema de pagos mayoristas Target y a la posición del BCE y de Italia es, si no revelador, bastante orientativo del sostén que la política monetaria aporta al riesgo soberano italiano.

El petróleo registra máximos de 16 meses y alcanza un precio de equilibrio más compatible con las expectativas de inflación en la eurozona. Los acuerdos en la OPEP han propiciado un cierto apuntalamiento de una subida moderada, aunque es difícil aventurar un encarecimiento más significativo del crudo. Aunque el objetivo de inflación del 2% del BCE está lejos, los fundamentos de mercado podrían sugerir que es posible una cierta atenuación de la expansión cuantitativa a medio plazo en el área monetaria única. Pero el riesgo político está aumentado de forma considerable y cuestiona un cambio de rumbo ortodoxo para la política monetaria.

No es que el mercado esté tranquilo ante la situación en Italia, ni que se regocije en la victoria de Trump, ni que se haya olvidado del Brexit. Son tres fenómenos de indudable ponderación política para los que lo peor podría estar aún por ocurrir y 2017 podría ser el año en que se recoja la cosecha de los sorpresivos referendos de 2016. Desde el BCE se ha señalizado estratégicamente que se está preparado para actuar de forma contingente y, de momento, esto ha sido suficiente para evitar la tempestad. Pero lo que acarrea Italia de regalo es una crisis bancaria hasta ahora contenida por una mezcla de negación y de inusual estabilidad política. La primera no puede ser eterna y la segunda se ha volatilizado, en gran medida, con el adiós de Renzi.

El riesgo se ha desplazado de la anemia del crecimiento a la taquicardia de la inestabilidad política. Y cada uno de estos síntomas puede llamar de vuelta al otro. Hay otro mercado pero no hay nuevas respuestas. Las Bolsas mostraron este lunes un aparente estoicismo pero el nerviosismo era indisimulado en los mercados de divisas y en los de bonos. Próxima parada: mensajes del BCE este jueves.

Si a las elecciones en Francia y Alemania en 2017 se unen unos comicios anticipados en Italia, las curvas del mercado van a ser muy pronunciadas.

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