Tanto tiempo como sea necesario

Publicado en El País el 31 de octubre de 2017

Antes de que el debate sobre la política monetaria se centre en la sucesión al frente de los dos principales bancos centrales mundiales, Mario Draghi ha protagonizado un importante cambio en la eurozona con esa ya reconocida habilidad de hacerlo sin traumatismos. Cetrería fina. En lugar de lanzar un halcón, ha puesto la caperuza de cuero a una paloma. Ha desconectado alguna vía de medicación de un paciente aún dependiente de la misma, pero la ha ofrecido un nuevo mantra para inspirar su recuperación. El famoso “haré todo lo que sea necesario” (whatever it takes) ha sido sustituido por “tanto tiempo como sea necesario” (as long as necessary).

Se viene hablando del equilibrado cuarteto que ha sido la política monetaria del BCE en los últimos años: tipos de interés reducidos, un enorme balance, la capacidad de preanunciar al mercado la senda prevista de las acciones monetarias (forward guidance) y la expansión cuantitativa, la llamada QE. Esta última ha sido una solista excepcional cuyo papel está llamado a reducirse, lo cual obliga a elevar el tono de otros instrumentos. En particular, el forward guidance puede haber ganado extraordinaria relevancia.

La reducción de las compras de activos no es un trauma. La política monetaria sigue siendo muy expansiva. Es difícil pensar que en septiembre de 2018 se levante acta de defunción del QE. El BCE señala que será preciso haber llegado a una pauta de ajuste sostenible de la inflación “acorde a su objetivo de largo plazo”. No solo que los precios crezcan un 2%, sino que ese nivel se mantenga sin grandes variaciones. Lo cual implica un clima económico de estabilidad sin sobresaltos. Pero en estos días siempre hay motivos para no dormir y temas como el Brexit o Cataluña se unen al catálogo de capítulos de insomnio.

La diferencia entre tirar progresivamente de los cabos y recoger todas las amarras es lo que marca la política monetaria tanto en Europa como en Estados Unidos. Esta fue una de las principales conclusiones de un encuentro de alto nivel celebrado ayer en Funcas sobre la economía posterior al QE. Para la Reserva Federal (Fed), subir los tipos puede tener sus riesgos pero siempre deja un margen para volver a bajarlos con el que no se contaba hace poco tiempo. Para el BCE, subir los tipos está fuera de la agenda por ahora —entre otras cosas, como se indicó la semana pasada, para no repetir los errores de 2008 y 2011— pero las facilidades de liquidez pueden volver a ampliarse (en plazo o cantidad) si fuera necesario.

Esta flexibilidad no es del agrado de la facción más dura (alemana) del consejo de gobierno del BCE y puede ser una clave para decidir quién sustituirá a Mario Draghi. La eurozona podría no digerir bien un cambio excesivamente áspero en el estilo de mando de sus designios monetarios. Mucho menos si la dureza fuera tan previsible que no dejara espacio alguno para la sorpresa. Sería un forward guidance sin esencia que unir al fin del QE. Del cuarteto al dueto.

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