Economía para las elecciones

Publicado en El País el 19 de marzo de 2019

España se enfrenta a unas nuevas elecciones sin haber realizado reformas de calado desde 2013. Con una deuda pública del 97% del PIB. Sin una política energética o de innovación y desarrollo tecnológico y digital definida. Todos ellos (reformas, deuda, políticas de largo plazo), temas de los que apenas se habla en las campañas electorales. Es paradójico que los partidos sí han reformado sus estrategias, gastado sumas ingentes en reorientarlas y establecido prácticas “innovadoras” para atraer voto. El objetivo es hoy más claro que nunca y no son ajenos a él los especialistas en economía pública, sistemas de voto o diseño institucional: bombardear al votante impresionable. Se trata del ciudadano cuyo voto depende fundamentalmente de la capacidad de que los partidos estimulen un aspecto especialmente sensible, aunque no necesariamente determinante para su bienestar. Este votante, en lugar de maximizar su utilidad esperada —ponderando cuidadosamente los temas que serán importantes a largo plazo para él y su familia—, se deja llevar por la intensidad de las impresiones emitidas por los partidos. Los medios y, sobre todo, las redes sociales y el boca a boca son los principales mecanismos de transmisión. En la experiencia internacional, en algunos casos como el Brexit o las elecciones norteamericanas, estas prácticas podrían incluso haber llegado demasiado lejos.

Es difícil determinar cuántos votantes no-impresionables quedan o cuánto son capaces individualmente de evitar embestir el capote de emociones que les ponen delante una y otra vez. En todo caso, sí que existe evidencia experimental de que unas impresiones cortas pero intensas y debidamente orientadas pueden cambiar muchos votos indecisos. También se ha demostrado una relación estrecha entre las facilidades económicas que encuentra un Gobierno de un ámbito territorial y el signo político del ámbito territorial inmediatamente superior, algo relevante en un contexto como el actual en España donde las citas electorales son varias. Y, lo que es más importante, se ha observado una tendencia creciente en los partidos a ignorar deliberadamente durante las campañas temas que, aun siendo cruciales, puedan tener poca venta electoral entre votantes impresionables.

En España, pocos partidos van a hablar de una verdadera reforma de las pensiones cuando todos han votado a favor de una revalorización conforme al IPC en entornos preelectorales. Carentes de intención pedagógica, tampoco quieren ilustrar la importancia de las políticas medioambientales, energéticas, de innovación o digitalización y traducir para los votantes potenciales sus extraordinarios réditos económicos. Son aspectos que están en los programas electorales como un guión constante pero escasa o nulamente comentado y vendido al ciudadano. Requieren inversiones y sacrificios de corto plazo, pero suponen un cambio total en los hábitos y modos de vida. Para mejor. Tal vez lo importante sea vender la transición, hacer saber que hay sitio para todos en una sociedad más digital, más limpia y más envejecida. Los nuevos empleos (con mayor formación del capital humano y más tecnológicos) tienen que convivir durante un tiempo con empleos que cubran las necesidades de trabajadores menos formados y con una transición intergeneracional más justa.

Riesgo de recaída

Publicado en El País el 12 de marzo de 2019

En Europa aún pesa el recuerdo de aquella segunda recesión que, impulsada por el riesgo soberano, agudizó la crisis en un buen número de países en 2012, castigando de forma particular a los del sur. Desde entonces, la eurozona es un paciente acostumbrado a vivir con un tratamiento médico intensivo. Cuando parecía que parte de la prescripción farmacéutica iba a ser prescindible, nuevas señales de debilidad lo imposibilitan. Las decisiones adoptadas por el Banco Central Europeo la semana pasada sugieren que es necesario evitar una nueva recesión a toda costa. Ponen también de manifiesto la incapacidad para salir de una situación de anormalidad financiera que ya dura mucho tiempo. Saben en el BCE que hay riesgo de recaída de la economía de la eurozona, enganchada a su oxígeno monetario.

Hace un año se pensaba que la eurozona crecería un 1,8% en 2019 y esta previsión se ha rebajado ya hasta el 1,3%. La pérdida de fuelle en otras áreas, como Estados Unidos, ha sido más leve, con un crecimiento esperado (2,4%) que casi dobla al europeo. Sorprende la ausencia de mensajes críticos de los miembros más al norte del área de la moneda única, donde los ahorradores están hasta el gorro de tipos reducidos que no les rinden. Pero Alemania, el máximo exponente, es también uno de los países que más sufren las tensiones comerciales y de los que más agarrotados están por si las cosas se complican con el Brexit. Lejos de la creencia popular, el BCE también apoya a Alemania. El 23,8% (medio billón de euros) de la deuda pública comprada desde Fráncfort es alemana.

La inflación anda de parranda, nadie la encuentra. Y ahí aparece Draghi señalando que las subidas de tipos de interés tendrán que esperar, al menos, hasta 2020. Quedará para siempre como el presidente del BCE de la expansión cuantitativa porque, cuando tocaba desmantelarla, le da otra vuelta de tuerca que abarca temporalmente más allá de su mandato. El reto del verdadero desmantelamiento de la expansión cuantitativa queda para su sucesor. En el BCE no ven claro que la economía europea pueda sacarse del bolsillo los 700.000 millones de euros que ahora tienen los bancos en financiación a largo plazo. De ahí ese nuevo TLTRO-III (liquidez para evitar que se hunda el crédito). Tampoco ven que los países periféricos estén muy preparados para asumir un mayor coste de la deuda, por mucho que fastidie a los ahorradores del norte. Y no hacen falta gafas para apreciar la preocupación en Fráncfort por la situación de Italia y, en particular, de su banca. El del posible aumento del coste de la deuda es un problema global. Es llamativo que las instituciones supervisoras a escala global hayan iniciado un procedimiento de análisis de cuestiones tan delicadas como el riesgo de los préstamos apalancados. Los menos beneficiados de las últimas decisiones del BCE, sin embargo, son los bancos. El crédito que pueden dar es el que permite la liquidez oficial, pero sin apenas rentabilidad. Bajos tipos, bajos márgenes. Puede que no haya recaída, pero tampoco ánimo.

Retos bancarios para un QE persistente

Publicado en Cinco Días el 8 de marzo de 2019

Parecía que el desmantelamiento de la expansión cuantitativa (QE) estaba en marcha y que con el verano comenzaríamos a prepararnos para las subidas de tipos. Sin embargo, en su esperada reunión semanal, el Banco Central Europeo ha recalibrado las expectativas en varios pasos. El primero, la motivación: en consonancia con los principales institutos de previsión, ha rebajado las expectativas de crecimiento de la eurozona para 2019.

Corrección sin drama, en todo caso. Pero es aún más relevante que se haya revisado también a la baja la expectativa de inflación. La historia de los bancos centrales con los precios en los años poscrisis es el de el que la busca y no la encuentra. Que la inflación permanezca baja ofrece la excusa perfecta para hacer que la expansión cuantitativa se vaya más lentamente.

Además, la expansión cuantitativa ha adquirido incluso aires de redención y persistencia, toda vez que se ha vuelto a lanzar un programa de financiación extraordinaria a largo plazo vinculado a la concesión de crédito. Una tercera edición del programa TLTRO que puede cubrir muchos de los vencimientos de anteriores programas que expiran en 2019 (hasta 700.000 millones). Es como si la liquidez oficial dijera: “Me voy, pero sin prisa”.

Que la inflación siga sin repuntar implica también que no habrá mucha prisa para elevar tipos de interés. Así lo ha sugerido el BCE también, que mira ya a 2020 para las primeras subidas, siempre que, en palabras de Mario Draghi, “lo permita la inflación”. Más tiempo de QE. Esto es un problema para la banca, porque va a seguir propiciando que la curva de rendimientos de mercado europea siga muy plana. Implica que los tipos de interés a corto plazo continuarán siendo parecidos a los tipos a largo plazo. Si lo que hacen los bancos es tomar liquidez a corto y prestar a largo, difícilmente puede generar rentabilidad cuando se asume un riesgo temporal sin una prima razonable por ello. De hecho, el BCE lo sabe y esa es la razón por la que el TLTRO-III se va a aplicar, para que el crédito no decaiga aún más. Pero será, de nuevo, un crédito enrarecido por un QE prolongado.

Este reto adicional del entorno monetario para el sector bancario me recuerda al lema olímpico de Pierre de Coubertin. La locución latina citius, altius, fortius encaja con el afán de las entidades financieras por moverse más rápido ( citius) en el entorno digital, aumentar su dimensión para llegar más alto ( altius) en rentabilidad y eficiencia y mejorar su solvencia para fortalecerse ( fortius). Coubertin pensó en el lema olímpico como acicate para batir récords y fomentar el espíritu de superación.

Sin embargo, para la banca el tema de las plusmarcas es mejor dejarlo atrás y pensar en una nueva época con otras metas y otra estructura más realistas. Generar rentabilidad es complicado cuando parte del sector en Europa no se desprende de un halo de incertidumbre.

A pesar de ello, en lo que va de año, los bancos europeos en el índice Stoxx 600 han conseguido elevar su valor de mercado en torno a un 10%-11%. Los españoles que cotizan en el Ibex 35 lo han hecho un 7%-8%. Los resultados de estos seis bancos de nuestro país en 2018 arrojaron un beneficio de 16.676,5 millones de euros, en comparación con los 13.623,5 millones de euros de 2017, lo que supone un crecimiento del 22,4%. Las fuentes de este importante aumento son diversas, pero se aprecia una combinación de una mejora en el negocio recurrente y, sobre todo, de una continuación del esfuerzo de reestructuración. Ya no es una reducción de infraestructura física y de personal consecuencia del ajuste entre oferta y demanda bancaria que la crisis evidenció necesario. Se trata de un cambio muy considerable en los canales de negocio y de una adecuación del capital humano más acorde con una banca digitalizada.

Llama la atención que los bancos españoles lograran un aumento importante de sus beneficios en 2018 cuando, en ese año, se dejaron 50.000 millones en capitalización bursátil. Es la gran paradoja de los resultados y el valor de mercado. La Bolsa tiene incertidumbres que proyectan mal sobre algunos aspectos definitorios del sector bancario español. Siendo algunas de las entidades financieras de nuestro país netamente internacionales, genera cierta tensión la situación del Brexit y la de algunos emergentes.

De igual modo, venimos de donde venimos y se entiende que la protección pública potencial (lo que se llama la garantía implícita en caso de problemas) es menor en España que en otros países. Ahora se habla de megafusiones en Alemania, donde los bancos disfrutan de un apoyo implícito muy considerable a pesar de que su situación financiera no pasa por su mejor momento. También sabemos que los bancos españoles han funcionado bien históricamente con colchones de capital más ajustado que sus homólogos europeos (aunque holgadamente por encima del mínimo regulatorio). Pero ahora se les pide más solvencia.

La buena noticia es que las fuentes de incertidumbre ajenas a la banca pueden reducirse. Al menos las de naturaleza política (como el Brexit), aunque esta es una ruleta en la que siempre puede haber sorpresas. La mala noticia es que el cambio en el entorno monetario se hará esperar, lo cual sigue haciendo complicado el reto de la rentabilidad del negocio. Puede traer tranquilidad a unos mercados no muy preparados para subidas de tipos, pero dificulta un apalancamiento bancario rentable.

 

Dos productividades

Publicado en El País el 5 de marzo de 2019

El empleo global está partido en dos productividades: una alta de ciudadanos cualificados y una baja de otros menos formados. Estas diferencias se acrecientan a medida que la digitalización precisa de más empleos del primer grupo y menos del segundo. Si un país pretende desarrollar una estrategia de empleo definida y acorde con ese reloj “digital”, tiene que cumplir dos funciones.

La primera, preparar la formación para un mayor ajuste con la demanda de trabajo. La segunda, gestionar el destino de los trabajadores de formación más analógica no solo para mantenerlos en el mercado de trabajo, sino para evitar una exclusión social más general. No se trata de que todos los ciudadanos se conviertan en expertos en robótica, sino de actualizar y distribuir adecuadamente las capacidades.

En un país como España, supimos ayer que en febrero hubo más empleo (más afiliados en la Seguridad Social) pero también más paro (incremento de los registrados en las oficinas de desempleo). Claro que si miramos los datos corregidos de estacionalidad (suele hacerse menos de lo que se debería), el paro también bajó (en 10.445 personas). Sea como fuere, hay un dato adicional que revela cómo es la ballesta que rompe la manzana de la productividad en nuestro país: en febrero se realizaron 1.571.017 contratos, pero 1.402.320 fueron temporales y 168.607 indefinidos. La reforma laboral propicia crear empleo con tasas de crecimiento con las que antes no era posible, pero falta una estrategia más amplia de largo plazo relativa a la calidad y estabilidad del trabajo. Desarrollarla es complicado porque los efectos solo se observan en un largo plazo al que no llegan las lentes electorales.

La reforma del empleo tiene que acompañarse por una estrategia más transversal. Para mejorar la cualificación, la primera y más obvia respuesta es generar capital humano bien formado. Sin embargo, en algunos países como España esto se entiende mal. Lo importante es transformar la formación, con menos obsesión por el “todos los universitarios posibles” y más por técnicos bien formados a todos los niveles.

Es una idea desgastada por despreciada. Incluso si se apuesta por una estrategia de cualificación equilibrada, hay un problema adicional: los beneficios de un buen edificio educativo no se ven en el corto plazo. No podemos olvidar que hay un porcentaje de población importante que tiene aún varias décadas de actividad por delante y una cualificación reducida o desfasada. En otros países, como Estados Unidos, hay propuestas para encauzar estos trabajadores a los servicios y sectores donde encaja más su cualificación (turismo y agricultura).

Aunque parezca lógico, suele presentar cierta resistencia en algunos países y entre determinadas edades, especialmente allí donde la movilidad geográfica es menos frecuente. También, en un momento en el que el empleo público no está de moda, hay que apostar por absorber empleo de baja productividad en sectores públicos que venían desapareciendo, como la construcción o, al menos, reorientarla en colaboración público-privada. Se trata de apostar por una inclusión compatible con una transformación de las capacidades. Y ahora que la economía aún crece y genera empleo es el momento adecuado.