El nuevo lobo feroz

Publicado en El País el 10 de diciembre de 2019

Hace unos años era habitual encontrar explicaciones sobre la crisis que usaban el cuento de Los tres cerditos. La idea era que la arquitectura del sistema financiero no era de ladrillo, ni siquiera de madera. Más bien, de paja. Hemos avanzado hacia un edificio institucional bancario más sólido, con nuevos principios de gestión financiera y, sobre todo, con una regulación abrumadora. Pero hay nuevos lobos que vienen soplando. La casa tiene un piso bancario sólido, pero se han edificado otros pisos que puede llevarse el aire o el fuego con mucha más facilidad. Se construyen con una financiación apenas supervisada por los reguladores, con potenciales efectos desestabilizadores.

Básicamente es construir un título de deuda basado en los créditos de empresas que ya tienen, de por sí, una deuda comparativamente elevada. Gráficamente es como si algunas empresas de alto riesgo no tuvieran fuerza para tomar impulso en el trampolín de una piscina y se les carga de una mochila para que ganen más peso en el salto. Pueden llegar lejos o pueden romper la palanca. Es “deuda al cuadrado” (deuda sobre deuda), una redundancia peligrosa sobre la que han advertido diferentes instituciones internacionales. Son casi uno de cada cinco contratos con garantía que se negocian en mercados de bonos.

Hay una lectura —lejos de ser consensuada o plenamente convincente— que sugieren que los CLO no entrañan el riesgo de los CDO. Sin embargo, los CLO ya suponen un volumen negociado de 1,4 billones de dólares (trillones anglosajones) y, sobre todo, revelan que, en un entorno de tipos de interés ultrarreducidos, el riesgo escapa del entorno bancario y se encierra en las sombras de productos menos supervisados o regulados. Es como tener un buen tratamiento para los virus y no tenerlo para las infecciones bacterianas.

Esa visión “tranquilizadora” sobre los CLO sostiene que tienen un mayor respaldo en caso de impago del que tuvieron los CDO. Sin embargo, en un mundo inundado con deuda corporativa, es posible que el contagio (la correlación y desboque que puede producirse cuando las pérdidas aparezcan) sea mayor en los CLO que en los CDO. No se ha demostrado que sea así, pero tampoco lo contrario.

S&P, por ejemplo, ha señalado que si el ciclo económico a la baja se prolonga, las bajadas de rating de CLO pueden reproducirse como la mala hierba. Lo que encaja con el mensaje del FMI en su último informe de estabilidad financiera de que el 40% de las empresas con elevado apalancamiento en el mundo podría entrar en impago en un entorno de tipos de interés más elevados, de esos que susurran: “Soplaré y soplaré y la casa derribaré”.

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