Publicado en El País el 23 de marzo de 2021

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Aunque en enero estábamos en plena incidencia de la variante Omicrón y ya la inflación presionaba, los pronósticos para la economía en 2022 eran, en general, bastante optimistas. Mucho más de lo que lo son hoy, con guerra de Ucrania de consecuencias imprevisibles, una inflación que no para de crecer hasta la fecha y con la pandemia que aún deja su triste huella. Como en China, que tiene confinada a decenas de millones de personas en ciudades industriales relevantes. Esta confluencia de dificultades ha encarecido brutalmente los combustibles y la electricidad. En paralelo, ha cortocircuitado las cadenas de suministro a escala global, con particulares dificultades en Europa.

            Esa multiplicación de obstáculos va esparciéndose como una mancha de aceite. El encarecimiento de la energía y la falta de suministros se han convertido en un quebradero de cabeza para transportistas y sectores como la agricultura y la pesca, que dependen de un coste asumible de la energía. Serias dificultades que afectan a producciones básicas y generan tensión social. Aunque las cuentas públicas salen debilitadas de la pandemia, es probable que sea necesario hacer esfuerzos (fiscales) adicionales para superar la segunda crisis en dos años, la tercera en algo más de una década. Todos estamos agotados. Las finanzas del sector público no paran de recibir golpes, pero es peor no hacer suficiente. En la crisis de 2008, se tardó años en actuar. En la pandemia, se reaccionó rápidamente. 

            En la crisis actual, con la agudización de los problemas en pocas semanas, una respuesta gradual no será suficiente. Una parte significativa del sistema productivo puede quedarse paralizada súbitamente. Ya sucede en algunos casos. Con efectos en cadena si las decisiones son insuficientes. Conviene plantearse medidas contundentes, poner más carne en el asador por parte de las administraciones implicadas y así parar la espiral de “stress” en la que se ha embarcado la economía española. Eso sí, nada ayudan las profecías catastrofistas que solamente generan más presión social. 

Parece que se apuesta por esperar a mandatos de la Unión Europea, que se reúne esta semana. Tienen la ventaja de poder contar con medidas que sean verdaderos “game changers” porque permitan acometerse con mayor comodidad fiscal o con cambios en los mecanismos de precios -electricidad- avalados por las autoridades comunitarias. Sin embargo, hasta que se materialicen esas decisiones -si así ocurriera-, las propuestas deben ayudar a disminuir la tensión. Bajar impuestos -como el IVA, que al final pagan los consumidores, no los productores- tiene poca efectividad. A corto plazo, parecen necesarias adicionalmente ayudas fiscales específicas que compensen a los sectores más impactados -transporte, agricultura y pesca, entre otros- ya que, de otro modo, no podrán enjugar sus pérdidas. Se trabaja en ello, aunque hay urgencia para que lleguen de modo inmediato y no en unas semanas. El dinero en metálico puede ayudar a reducir la tensión, como ha ocurrido en otros países. Y eso sí, a medio plazo, tras un exhaustivo debate, la UE debe reformar determinadas políticas transversales -agricultura y pesca, energía- con un doble objetivo: reducir la dependencia exterior de los suministros y proteger mejor las rentas de estos sectores.

Publicado en El País el 16 de marzo de 2022

La Reserva Federal de Estados Unidos se reúne hoy para tomar una decisión que marcará un hito en los próximos pasos de los bancos centrales. Si no hay sorpresa -que sería morrocotuda-, hoy la Fed subirá los tipos de interés. Será muy probablemente la primera de otras muchas este año. Los analistas descuentan hasta siete en 2022 en Estados Unidos. Está por ver que así sea. En la misma dirección, pero con muchas más cautelas, el Banco Central Europeo confirmó la semana pasada su plan para la paulatina retirada de sus fuertes estímulos de compras de bonos por la pandemia. Tampoco descarta posibles subidas de tipos si se mantiene la previsión de inflación bien por encima del objetivo del 2 por cien. 

            Tiempos difíciles para los banqueros centrales, con una elevada inflación y unas peores expectativas de crecimiento, motivadas por una combinación del aparente fin de lo peor de la pandemia y un conflicto bélico de evolución incierta. Para la Fed, con doble mandato -estabilidad de precios y contribuir al crecimiento- porque cada elemento de sus objetivos tira para un lado. También para el BCE, cuyo único mandato es luchar contra la inflación, aunque con el matiz de mantener la estabilidad financiera. Cuando hubo que actuar en la crisis financiera de 2008 y en la pandemia, la dirección de la estrategia estaba clara. Era una recesión sin inflación: política monetaria expansiva con voluminosas compras de bonos y bajadas de tipos de interés. El ritmo a seguir y la magnitud de estas acciones era lo único que decidir. Sin embargo, en este momento, se está produciendo una desaceleración -que en un escenario extremo puede llevar a recesión en algunos países- en un entorno de inflación alta no visto en casi cuatro décadas.

            En el caso de la Fed, buena parte de los analistas todavía cree que la preocupación por el crecimiento de los precios será mayor que la de una desaceleración. El mercado de trabajo se está comportando bien en Estados Unidos, por lo que mantienen su visión de que habrá varias subidas de tipos este año. Los mercados estarán atentos a la magnitud de la subida de tipos que se decida. Contendrá mucha información de los escenarios y temores que maneja ese banco central.

El riesgo a equivocarse en la dirección, magnitud y ritmo de la estrategia es muy elevado en esta ocasión para todos los bancos centrales, incluido el BCE. No obstante, hoy se entienden mejor -aunque haya sido por un factor externo tan dramático e inesperado como la guerra- las mayores cautelas del BCE en el proceso de la salida de su estrategia expansiva. 

            Dos dudas finales. La primera sobre la incierta efectividad de la retirada de estímulos y subida de tipos para controlar una inflación que está motivada en gran parte por los mayores costes energéticos y sus ramificaciones. La segunda sobre los efectos muy negativos que “pasarse de frenada” en la subida de tipos podría tener sobre familias y empresas de menores ingresos y mayor vulnerabilidad financiera. Un entorno casi imposible en el que decidir.

Publicado en El País el 8 de marzo de 2022

El bloqueo occidental está cercenando el sistema financiero ruso. Los vetos a los activos de su banco central fueron ya un duro golpe para la financiación de su economía y gobierno. Sus efectos, sin embargo, tardan en llegar mientras se usan las reservas de oro o se opera con el yuan chino, dos opciones limitadas, en todo caso. También la retirada del acceso al sistema SWIFT, que cortocircuita los pagos -sobre todo mayoristas- en el país y deja a China y su sistema CIPS como último recurso. Las dificultades para operar e, incluso, mantener su solvencia, de las entidades financieras rusas, se hace evidente.

Todo se complica aún más cuando los efectos llegan al ciudadano y a las empresas. La decisión de Visa, Mastercard y American Express de cesar sus operaciones en territorio ruso, así como la de impedir el uso en el extranjero de cualquier tarjeta emitida en Rusia, tienen un impacto que notarán los ciudadanos de ese país de forma muy directa. Se les bloquea el acceso a cajeros (principal medio de retirada de efectivo) y a cualquier pago con tarjeta (principal alternativa) y se añaden a los temores que ya tenían por la liquidez de sus ahorros y depósitos. El gran interrogante es cuanto aguantarán los ciudadanos rusos esta situación financiera.

No puede pasarse por alto que hay efectos boomerang de muchas de estas sanciones y acciones para los países occidentales. Ayer lo pudimos comprobar con una debacle en las bolsas tras la fuerte alza de los precios de los combustibles y el aumento de la desconfianza general ante la situación. Los responsables políticos lo anunciaron hace días: las sanciones tendrán un coste significativo para nosotros también Y va a seguir. Estados Unidos, por ejemplo, va a presionar aún más el pedal de las sanciones bloqueando las importaciones de crudo ruso. El precio del petróleo sigue disparado y llenar el depósito se está convirtiendo en un coste añadido energético de primera magnitud en los países dependientes del mismo, España incluida. Sea como fuere, las acciones de bloqueo comercial, energético y financiero -incluidas las del sistema de pagos minorista- suponen una presión brutal para el régimen ruso.

Los efectos directos sobre el sector bancario europeo son limitados (excepto para algunas entidades muy concretas, ninguna española). Preocupan más los efectos de segunda generación, que se derivarían para los bancos por la inflación y ralentización de la economía, que algunos apuntan ya como estanflación. En cuanto a las empresas de pagos, para Mastercard y Visa, por ejemplo, Rusia supone un 4% de sus beneficios. Otros importantes sistemas de pagos, como Paypal, también han anunciado este fin de semana que cesan sus operaciones en aquel país. En sus anuncios oficiales, todas estas compañías de pagos han reconocido que temen sufrir ciberataques como venganza a la finalización de sus operaciones y que redoblan sus sistemas de seguridad. No podemos obviar que hay una guerra cruenta con numerosas víctimas, una dura respuesta económica y múltiples riesgos asociados, entre los que los ciberataques son ahora una preocupación de primer orden.

Publicado en El País el 1 de marzo de 2022

Existía escepticismo sobre si las sanciones económicas iban a tener efectos significativos en la economía y sociedad rusas. Lo acontecido en las últimas 48 horas muestra que los efectos financieros de algunas de esas medidas están siendo devastadores. El cierre de la plataforma SWIFT para buena parte de las entidades financieras rusas y la congelación de los activos en el exterior del banco central del país han provocado una serie de reacciones en cadena, de consecuencias imprevisibles. Por un lado, se sigue derrumbando el valor del rublo, se ahonda en la caída de los mercados de valores rusos —aunque ayer estuvo cerrada la Bolsa— y la deuda soberana ha sido calificada de “bono basura”. Por otro lado, se ha producido una espectacular subida de los tipos de interés (que se duplican) hasta el 20 por cien. Impactará de manera muy negativa en familias y empresas. Por si esto fuera poco, se ha evidenciado una salida sin precedentes de depósitos bancarios tanto en Rusia como en el exterior. El Banco Central Europeo ha avisado de la probable quiebra de las filiales europeas de Sberbank, la entidad rusa de mayor tamaño.

Las próximas horas serán determinantes para conocer el alcance del pánico bancario vivido en Rusia y hasta que punto mina la solvencia de la economía y finanzas de ese país. Un episodio de ese estrés financiero, sobre todo si viene acompañado de restricciones gubernamentales a la retirada de efectivo o al movimiento de capitales —llamado popularmente “corralito”—, es devastador para la confianza de los ciudadanos y por las repercusiones económicas y financieras que generan. Nadie desea pasar por ese trago. No hay más que acudir a la memoria colectiva de la crisis de la deuda soberana europea hace unos diez años para recordar el miedo que da ese término.

Se habla también de las alternativas que tiene Rusia a SWIFT. Una posibilidad es realizar los pagos a través de terceros países no sancionados. Por ejemplo, China cuenta con el sistema CIPS, que compite con SWIFT. Por supuesto, redireccionar esos pagos a través de otras plataformas no es gratis. Supondrá retrasos en las transacciones y mayores costes. Sin embargo, hay un riesgo para Occidente en el medio plazo si Rusia adopta el sistema CIPS. El estatus del dólar y el euro como divisas globales de reserva se podría resentir y favorecer al yuan.

Son muchas las implicaciones de largo recorrido de las decisiones que se están tomando estos días, que si se llegaran a producir podrían cambiar los equilibrios de la economía global. Parece claro que para aumentar la efectividad económica de las sanciones los países occidentales deben asumir costes y riesgos. La dureza de las medidas adoptadas, sobre todo las de ámbito financiero, afectarán a Estados Unidos y, sobre todo, a Europa. En particular a países, bancos y empresas con una elevada exposición a riesgos en Rusia. Los bancos centrales occidentales tendrán que estar preparados para evitar episodios de inestabilidad financiera en esos casos puntuales e impedir que vaya a mayores. Vienen curvas que, desde el principio, eran inevitables.