La economía global importa

Publicado en El País el 19 de febrero de 2019

La evolución bursátil, sobre todo tras las subidas del pasado viernes, se presta al análisis facilón, reflejado en distintos medios: “Las Bolsas van al alza tras el adelanto electoral”. En realidad, la subida del Ibex 35 se debió a la expectativa de que China y Estados Unidos limen asperezas comerciales. La realidad hasta el momento es que, como ha recordado la economista jefa del FMI Gita Gopinath, el ciclo ha cambiado más rápido de lo esperado. Esto influye hondamente en España. De nada sirve atribuir demasiados cambios en la economía a los escasos nueve meses que este Gobierno ha estado al mando con las limitaciones que le ha impuesto su representación parlamentaria.

La economía española ha seguido creciendo desde 2015 casi ajena a los distintos avatares electorales. Y ha habido unos cuantos. Los impulsos para el crecimiento han venido de tres fuentes. Una casi agotada y dos en pleno declive. Las reformas estructurales que la economía española acometió en 2012 y 2013 fueron impulsadas por la UE como exigencia por la ayuda financiera. Sin ser perfectas, permitieron acelerar los ritmos de creación de empleo y, sobre todo, recuperar buena parte de la credibilidad fiscal. Tras esos impulsos, las reformas se han ido difuminando. Una vez más no las hacemos creciendo, que es cuando verdaderamente tocan. Los otros dos factores —que ahora están en cuestión— son la coyuntura favorable de la economía mundial y los vientos de cola (petróleo barato y liquidez a chorro del BCE con tipos de interés por los suelos).

Lo que ahora se afronta es una desaceleración porque los motores externos parecen perder fuerza. Es lo que realmente pesa. Eso sí, la coyuntura hoy es distinta a la de 2015 y 2016. No es lo mismo que un país afronte elecciones sin Presupuestos que con ellos. O con desequilibrios presupuestarios sin resolver que encauzados. Aun así, en estos meses hasta la formación de gobiernos a diferentes escalas territoriales, pesarán mucho más factores como el verdadero impulso de economías como la alemana (ahora en cuestión), la capacidad de resolución de un Brexit que huele a larga prórroga (o a caos) o, por último, a la posibilidad de que se resuelvan las tensiones comerciales entre China y Estados Unidos. España tiene una cuota importante de afectación en algunas de estas materias. Es uno de los países con mayor conexión comercial, turística y financiera con Reino Unido. También es uno de los que mantiene más la atención en los problemas de varios emergentes, en particular (a diferentes niveles) de Venezuela, Argentina y Brasil.

Lo que ocurra en el mundo importa mucho pero hace tiempo que parece que no fuera así. Internacionalmente, 2019 parece un partido con dos tiempos. El de la primera parte del año parece una prórroga de ganancias empresariales en Estados Unidos y de cierto impulso bursátil, sobre todo si el proteccionismo se reduce. Pero los análisis apuntan a una segunda parte del año más sombría si no hay nuevos impulsos. Justo cuando, seguramente, España alumbre un nuevo Gobierno… que debe mirar al exterior.

Apuntalar la economía

 Publicado en El País el 12 de febrero de 2019

A la política económica española quizás le ha faltado bastante sinceridad desde hace años. Honestidad para librarse de la propiedad intelectual o temporal de las ideas y reconocer los puntos de encuentro. Es difícil identificar políticas de izquierdas y derechas cuando la realidad nos ha vinculado, desde la transición, a un entorno de responsabilidad fiscal y apertura europea en el que no se pueden etiquetar ideológicamente determinadas propuestas. Pisamos un terreno en el que lo que llamamos Estado de bienestar ha intentado madurar sin la necesaria solidez.

Cada vez que se acerca una cita electoral, cada vez que son precisos acuerdos para sumar mayorías de gobierno (o de censura), aparecen conjuntos de intersección en las propuestas económicas de partidos de casi todo el espectro político. Resulta incluso ilusionante comprobar que tocan aspectos estructurales que hacen mucha falta en este país, desde el tratamiento de la corrupción hasta la reforma educativa o la sostenibilidad de las pensiones. Cuando llega el momento de pasar a la acción, sin embargo, los conjuntos se alejan y desaparece el espacio común para entregarse a una doble misión destructiva. Por un lado, renegar de las ideas comunes para apropiárselas de forma individual, casi siempre sin mayoría suficiente para implementarlas. Por otro lado, aceptar visiones más populistas con los brazos abiertos, dejando de lado la necesaria reforma de largo plazo en pos de un rédito electoral de corto plazo. Los últimos acuerdos para vincular pensiones al IPC son el ejemplo más claro.

Hoy se debaten los presupuestos en el Parlamento. Una vez más pero ahora suena a definitiva. Si no se aprueban, se esperan acontecimientos de naturaleza política de calado. Lo que le falta a este país es apuntalar la economía en un momento en el que la desaceleración económica europea e internacional aprieta. Curiosamente, ahora que es posible que a la legislatura le puede quedar poco tiempo para emprender grandes reformas, se presenta una nueva agenda reformista. Es, sin duda, un punto de referencia que los ciudadanos no deberían perder de vista. La Agenda del Cambio presentada por la Ministra de Economíaintroduce propuestas estructurales tanto o más importantes que las que se debaten en torno a los Presupuestos del Estado. Pero no es esa Agenda la que parece concentrar la batalla política y el escenario mediático, por lo que lamentablemente podría terminar diluyéndose. Dejando al margen aspectos formales (importantes pero salvables), medidas como la “mochila austriaca” o reformas en materia de ciencia, investigación o energía tienen mucho que ver con propuestas y programas electorales anteriores de otros ejecutivos con distintos signos políticos. Si hubiera la suficiente madurez política se encontrarían muchas posibilidades de avanzar. Sin embargo, el populismo parece un virus demasiado contagioso. Y con frecuencia acaban tomándose medidas completamente contrarias a la lógica anteriormente planteada.

No parece existir un ambiente de solidez institucional y territorial que propicie mirar a lo estructural. La última vez que se abordaron reformas profundas en España, fue obligados por la UE ante la crisis. Sin puntales, el próximo vaivén puede llevarse demasiados cimientos de la economía española por delante.

 

La difícil rentabilidad bancaria

Publicado en El País el 5 de febrero de 2019

Los resultados para 2018 de los bancos españoles se han conocido en la última semana. En su conjunto, han mejorado significativamente respecto a 2017. Paradójicamente, tras unas primeras semanas de enero de evolución bursátil positiva del sector, la reacción del mercado tras conocer los datos de beneficios fue negativa. No se deben sacar lecturas exageradas de un dato coyuntural bursátil, pero parece oportuna una reflexión respecto a la tensión sobre las acciones bancarias desde hace algún tiempo. A pesar de la fuerte reestructuración del sector desde 2012, el mercado sigue entendiendo que hay notables desafíos y amenazas por delante.

Apremia un análisis metodológico. Aunque los resultados totales del sector han mejorado, cuando se emplean indicadores de rentabilidad relativos, que son de más interés para los inversores —como, por ejemplo, el ROE (beneficios sobre recursos propios)—, se observa que la imagen que se obtiene no es tan feliz, ya que no se llega en muchos casos a cubrir el coste del capital. Algo que no es un fenómeno nuevo. La fuerte regulación es determinante en este contexto. Hay buena masa, pero es muy difícil levantar un suflé así. Además, hay una sensibilidad de las Bolsas —con cierta ponderación a corto plazo— a cuestiones corporativas y reputacionales muy puntuales.

El bancario es uno de los sectores económicos más transversales, si no es el que más. Conectado con otras actividades productivas a través de los flujos financieros. Cualquier desaceleración del PIB se hace sentir inmediatamente en el negocio bancario. Es la voz de la banca. Si falla algún instrumento o está mal acompañada, se escucha menos. Es el sector que recibe más impactos cuando la economía muestra debilidades en su crecimiento —entiéndase, ahora— o cuando hay amenazas externas. En este último caso, cualquier duda (o suma de ellas) sobre aspectos institucionales como la resolución del Brexit, la integración europea, la Unión Bancaria o la resiliencia económica y financiera de un país cercano (véase, Italia) repercute en las entidades financieras de todo el continente. Más aún cuando se trata de una banca como la española, con tanta presencia europea y mundial. Los emergentes han hecho también mella más de una vez.

Otros dos factores importantes. Uno, dada la desaceleración de la economía de la eurozona, un número creciente de analistas cree que, aunque el Banco Central Europeo inicialmente podría mantener la subida de tipos de interés hasta final de verano, es probable que, como poco, deba alargar los plazos de la hoja de ruta para sucesivos aumentos de tipos o retiradas de estímulos. Los márgenes financieros se mantendrían muy estrechos. Se prolongaría la presión estructural a la baja sobre los ingresos bancarios. Segundo desafío: la sempiterna digitalización. La competencia de nuevos operadores más tecnológicos, con mucha menos estructura y actividad mucho más “desregulada”, pueden erosionar aún más el negocio y el valor de las acciones bancarias. Curiosamente, no cabe otra respuesta que continuar apostando por más digitalización, pero también demandar una equiparación de la regulación con los nuevos competidores.

Regular la tecnología

Publicado en El País el 29 de enero de 2019

Cambios súbitos en el orden geopolítico y la disrupción tecnológica están alumbrado nuevas relaciones sociales en el siglo XXI. Sucedió en otros momentos de la historia y supuso un reto para los reguladores. Ahora, los gobiernos y autoridades de la competencia andan superados. La tecnología imperante se basa en el manejo de la información y la colaboración, con formas de organización del mercado bastante más complejas de lo que parece por la aparente observación de su actividad.

Muchos ciudadanos conciben Google como un buscador de internet que se ha convertido en parte de su vida… y poco más. Aprecian sólo un lado del mercado. Pero las nuevas industrias no tienen la relación vertical que sigue predominando en nuestras mentes: la de un comprador y un vendedor. Son mercados multilaterales donde cada consumidor aprecia sustantivamente un lado del mercado que, en muchas ocasiones, le parece gratuito. Pero los precios y beneficios de esa misma empresa tienen otros lados y facetas en los que se explota la información y no son, en absoluto, gratuitos. Y silenciosamente dominan –hasta límites insospechados- gran parte de lo que observamos y, lo que es más importante, cómo lo observamos: nuestra vida, nuestras opiniones. Sucede también que compartir datos, bien utilizado, puede traer mucho ahorro y conveniencia al consumidor, al compartir información y servicios. Esa economía colaborativa de la que ahora tanto se discute por sus efectos sobre otros órdenes industriales tradicionales. Sobre todo, en el sector servicios, como el transporte o el turismo, donde conflictos como el del taxi están muy vivos.

Como ha señalado recientemente el premio Nobel Jean Tirole, esta nueva economía digital se debe asentar sobre cuatro pilares regulatorios: competencia, relaciones laborales, privacidad y fiscalidad. Pero el desafío es considerable y se regula “a bulto”. Hay sobrerreacción que eleva -sin la debida reflexión- algunos pilares (impuestos, limitación de la competencia) y no da el adecuado tratamiento que requieren otros (protección de datos y nuevas formas de empleo). Si no se avanza de forma más coordinada entre jurisdicciones y con un mayor entendimiento de cómo funcionan estas industrias, el resultado será un freno a la innovación y la protección de sectores poco competitivos. Se generará desigualdad entre países. Brechas entre los ricos tecnológicamente y los aparentemente protegidos pero empobrecidos en digitalización.

El orden comienza por una adecuada protección de datos, en el uso que hacen las grandes tecnológicas (Google, Amazon, Facebook). Del mismo modo, se debe articular una fiscalidad coordinada que no siempre es sencilla porque no todas estas compañías manejan la información del mismo modo (Amazon vende y Google ofrece resultados de búsqueda). Sin embargo, predomina la obsesión por la fiscalidad sin la suficiente reflexión para ser eficiente (tasa Google). Sin consenso internacional deriva en aislamiento tecnológico. Y una protección de sectores no competitivos que carece de sentido para el bienestar común. Se favorece el monopolio de quien no ofrece ya un servicio adecuado a los tiempos que corren y se ignoran las fuentes del tremendo poder de mercado de los gigantes tecnológicos.

La semana de Davos

Publicado en El País el 22 de enero de 2019

El gran acontecimiento económico de la semana —con permiso de los vaivenes bursátiles y del Brexit— es el Foro Económico Mundial que este martes comienza en Davos (Suiza). El funcionamiento mediático de los últimos años ha sido el siguiente: un tema económico o medioambiental de moda, un planteamiento político falto de compromiso y una crítica generalizada por parte de analistas, sobre todo, por falta de contacto con la realidad.

En la edición de 2019 se habla de Globalización 4.0: definiendo una arquitectura global en la era de la cuarta revolución industrial. El título, que parece un paquete de software, se refiere a cómo el mundo global va a afrontar el nuevo modelo económico a través de las tecnologías de la información, inteligencia artificial y relaciones laborales y sociales. Realmente el tema no es nuevo, pero en las sesiones que se han programado y en la presentación del evento trasluce que puede haber calado algo de la crítica de años anteriores. Parece que en la sociedad de comienzos de milenio existe un hueco grande e incómodo entre unas élites cada vez menos respetadas y más despistadas y un populismo destructivo y engañoso.

Abierta en canal, la economía mundial tiene dos grandes enfermedades cuya solución todavía no se atisba. Por un lado, una gobernanza mundial con la peor reputación desde hace, al menos, medio siglo. Con el agravante de que la comunicación es más fluida pero cada vez menos acertada. Sin importar la veracidad. Las redes sociales y otros canales son máquinas de producción de información no reposada y, en muchas ocasiones, falsa y malintencionada. El daño es muchas veces irreparable y con graves consecuencias electorales y económicas. Por otro lado, hay una acumulación de deuda sin precedentes.

El FMI estima que alcanza los 164 billones de euros, lo que supone un 225% del PIB mundial, un 12% más que en el pico que se alcanzó en 2009, en plena crisis financiera. Parte de este crecimiento del endeudamiento responde a la política monetaria que nos sacó del atolladero, con tipos de interés ultrarreducidos y dinero oficial en abundancia. El camino de vuelta está siendo muy complicado. Para algunos, inasumible.

La conjunción de los dos problemas (pobre gobernanza y deuda ubicua) es un cortocircuito en el mecanismo esencial que rige la sociedad moderna: las redes de confianza. En Davos se va a hablar poco de deuda pero sí de cómo la tecnología, bien usada, puede ayudar a restaurar parte de esa confianza. Bien utilizada, claro. Porque, tal vez, el punto de partida es admitir que es inaplazable una mayor presencia regulatoria en relación con el manejo de la información por parte de las grandes big-tech y redes sociales. Y orientar el avance en esas técnicas a una mejor educación, mayor conciliación de la vida familiar y de la personal, control del cambio climático o uso de la energía, entre otros. En tiempos en los que aumenta el riesgo político, la tecnología debe favorecer la recomposición de la confianza más que convertirse en mecanismo de confusión y herramienta de distorsión política. ¿Se reconectará Davos con la realidad?

In Memoriam: El banquero del líbor

Publicado en El País el 22 de enero de 2019

Mucho tiempo transcurrió desde que Minos Zombanakis plantaba orquídeas en el municipio de Kalyves, en la isla de Creta hasta la fundación en la Universidad de Harvard de una cátedra con su nombre para investigar cómo hacer que el mundo bancario sea más seguro y estable y sirva mejor a las necesidades sociales. Se trata de uno de esos hombres nacido en el período de entreguerras —en 1926, siendo el segundo de siete hermanos— que consiguió trascender, en varias ocasiones, las limitaciones que aparentemente presentaba su humilde origen y las carencias de su formación. Un hombre hecho a sí mismo, cuyo legado para la economía no procede del estudio académico sino de la concepción misma de estructuras que permitieron un sistema financiero más amplio y conectado y amortiguar la proliferación de algunas perturbaciones.

Minos Zombanakis.Su juventud ilustra su capacidad de superación. Durante la ocupación nazi de Creta, con 17 años, huyó de la isla en un bote y navegó en condiciones precarias hasta Atenas, donde entró en la universidad y colaboró con el bando aliado. Esto le sirvió para comenzar a hablar inglés y acabar siendo intérprete del Banco de Grecia. En esta institución tuvo una escalada fulgurante y, con solo 26 años, se convirtió en el representante de la misma en Washington. A pesar de ser consciente de no contar con acreditaciones académicas suficientes, consiguió ser admitido en Harvard, donde obtuvo un máster en Administración Pública. En EE UU hizo numerosos contactos en Nueva York, donde sus habilidades financieras y diplomáticas le condujeron hasta el holding bancario Manufacturers Hanover Corporation, una entidad que acabaría siendo absorbida en 1992 por Chemical que, a su vez, adquirió Chase Manhattan Bank en 1996 que acabaría integrándose en JP Morgan Chase. Hanover Corporation envió al joven ejecutivo griego a Roma, como representante para el sur de Europa, África y Oriente Medio. Allí es donde haría sus principales contactos y se labraría su reputación internacional.

Durante los años sesenta del siglo pasado, Zombanakis observó la considerable dificultad que tenía financiar bancariamente proyectos internacionales, sobre todo por las diferencias regulatorias existentes entre EE UU y Europa. En 1969, mismo año en el que el hombre llegó a la luna y en medio de varias revoluciones sociales en el mundo occidental, ideó un sistema de préstamo en el que varios bancos se aliaban como un club para prestar a otros bancos o a grandes corporaciones en cualquier punto del globo a un tipo de interés que variarían en función de las condiciones monetarias y macroeconómicas. Fue el origen del tipo interbancario de oferta de Londres. El líbor (London Inter-Bank Offered Rate) del que se considera padre y por el que Zombanakis adquirió fama internacional. Sin embargo, la innovación fue mucho más allá de la (ya de por sí importante) creación de un precio de referencia para financiación interbancaria y corporativa. Fue el germen de la sindicación de préstamos, de la capacidad de financiar grandes proyectos en todo el mundo. Al contrario de lo que se pueda pensar, no se trataba de una herramienta destinada de forma exclusiva a aportar fondos para hacer crecer las arcas bancarias en países ricos. A Zombanakis se le ocurrió esta estructura de préstamos y tipos de interés durante una recepción en Londres con el Banco Central de Irán y acabó firmando un préstamo sindicado para salvar las maltrechas finanzas de un país entonces bajo el mando del sha de Persia. Eran los albores de la gran crisis del petróleo y el sistema de préstamos sindicados ayudó a paliar las enormes dificultades de financiación que generaron las diferencias entre países con grandes reservas de crudo y otros con una tremenda dependencia del mismo. La sindicación bancaria llegó también en un momento en el que Rusia, China y varios países árabes querían realizar operaciones financieras en dólares sin tener que pasar por el control y las entonces estrictas regulaciones de Estados Unidos. Con el sistema de Zombanakis, Londres creció como referencia financiera mundial y el líbor como su tipo de interés.

El fallecimiento de este banquero el pasado 22 de diciembre a los 92 años coincide con la agonía progresiva del tipo de interés del que se considera inventor. El líbor ha estado rodeado en los últimos años por los escándalos. Sobre todo, tras descubrirse que 12 bancos internacionales habían manipulado su cotización, lo que les ha supuesto multas millonarias y, a la vez, ha dado una puntilla casi definitiva a este sistema. Pero queda su legado. Entre otras, en la cátedra de Harvard que ahora lleva su nombre y que actualmente ocupa Carmen Reinhart, una de las mayores especialistas mundiales en el análisis de causas y consecuencias de las grandes crisis financieras.

Los bancos se toman un respiro

Publicado en El País el 10 de enero de 2019

No es que haya mucho tiempo para relajarse en los mercados. No obstante, la tal vez excesivamente dramatizada irrupción de los gigantes tecnológicos en el mundo bancario puede no ser tan rápida como en ocasiones se ha vaticinado. Aunque el Banco de Inglaterra haya otorgado a Google una licencia para actuar como operador de pagos en la UE, la intersección entre fintech, bigtechy banca sigue teniendo límites.

La progresiva implantación desde el año pasado de la Segunda Directiva de Pagos (PSD2) en Europa suponía una forma más “abierta” de hacer banca (open banking) mediante la cual operadores no bancarios podrían acceder a cuentas de entidades de depósito si los clientes lo autorizaban. Un primer corte transversal y profundo en el negocio bancario desde el mundo tecnológico. Pero, de momento, se ha generado más un entorno de cooperación que una excluyente competencia. Gran parte del cambio está por llegar pero las tech pasan por algunas dificultades que pueden dar aire a los bancos para reposicionarse.

Al tiempo que se implanta la PSD2, por ejemplo, también ha entrado en vigor la exigente regulación de protección de datos (GDPR), que pone más coto a quien más lejos había llegado en el manejo de la información personal. Hasta ahora, no han sido los bancos sino las bigtech. Es un momento, precisamente, en el que ese poder de mercado sobre el control de la información de Facebook, Apple, Amazon, Google y Netflix (Faang) no solo irrita a los críticos con la manipulación informativa sino que ha despertado, como nunca hasta ahora, los recelos de los reguladores. Y no solo en Bruselas. También en Washington. A ello ha contribuido la constatación de la capacidad de manipulación electoral, los robos masivos de cuentas personales de algunas de las más destacadas compañías tecnológicas y sus redes sociales y la consciencia creciente sobre el valor de la privacidad. Los inversores son conscientes de que el escrutinio regulatorio sobre las Faang no ha hecho más que empezar. Eso también, junto a otros factores, tiene que ver con la pérdida del 30% de su valor de mercado S&P al final del año pasado.

Los bancos saben que, hoy por hoy, la tecnología de gestión de información de las Faang es insuperable. Se les ha criticado habitualmente que, contando como cuentan las entidades financieras con cantidades inmensas y relevantes de información de sus clientes, no la aprovechen como lo hacen las Faang. Parte del problema es de falta en ciertos casos de despabile tecnológico, pero también de una mayor presión regulatoria y conciencia adquirida por la experiencia sobre la necesidad de preservar la privacidad. Puede que el campo de juego esté más equilibrado de lo que parece, aunque el modelo bancario de servicio sigue abocado a un cambio de estructura que se prolonga mucho más allá de una reestructuración poscrisis. Hay que tener en cuenta, también, que el castigo bursátil sobre la banca europea ha sido excesivo en 2018 y si se rebaja el riesgo político, 2019 puede ofrecer oportunidades para el sector bancario continental.

Unas cuentas públicas arriesgadas

Publicado en Cinco Días el 15 de enero de 2019

Hace ya bastantes años que los españoles tenemos claro que en este país las políticas de Estado no volverán en algún tiempo. La nueva realidad política recupera una fragmentación que no se vivía desde hace más de cuarenta años. Sin embargo, es común en otras latitudes donde pactar las grandes cuestiones constituye cierta costumbre y aceptación. En lo que se refiere a los presupuestos, la restricción más grande del programa matemático es la aritmética que impone el peso parlamentario del partido en el Gobierno y los posibles socios. Tal vez la existencia de unos socios naturales –e incluso una oposición más colaborativa– sea imposible en la situación política actual española, gobierne quien gobierne.

Lanzar unos Presupuestos que quieran dejar impronta política resulta complicado. Los que ahora quieren aprobarse –de aquí a marzo– son, de hecho, una apuesta arriesgada por dos motivos. El primero, tal vez sean las cuentas del Estado que más se están vinculando a la viabilidad de un Gobierno en muchos años, lo que introduce más incertidumbre política, que es justo lo que los inversores ponderan peor estos días. El segundo, son unos Presupuestos a contracorriente, lo cual no es por definición malo, pero sí parece que muchas de las acciones que contienen no corresponde a la realidad de 2019. Porque en el año que estamos afrontando han cambiado muchas cosas que unas cuentas públicas deben tener en cuenta: hay cierta desaceleración económica, se crea menos empleo, el ambiente monetario está en plena transformación y hay riesgos importantes en el entorno comercial internacional. Es un contexto económico en el que la disciplina presupuestaria es obligada.

No puede olvidarse, además, que los partidos de la oposición introdujeron una restricción adicional nada desdeñable: se opusieron a las intenciones de alterar el calendario de consolidación presupuestaria. No se dejaba margen para mayor gasto al no permitir nuevos objetivos de déficit. Lo que nos lleva de vuelta a la optimización matemática: si cambia una restricción (no poder alterar la consolidación fiscal prevista) y se quiere mantener la misma solución (presupuestos anunciados) hay que cambiar otras restricciones del programa. Y así se ha hecho. La idea es apretar más por el lado de los ingresos. Pero no está claro que todas las medidas contempladas generen la recaudación fiscal prevista. Algunas, como la llamada tasa Google tardarán en implementarse. Otras, como la subida del IRPF, apenas dejarán 328 millones de euros adicionales.

Políticamente se está produciendo un juego de porcentajes algo confuso. Se dice que algunas inversiones y partidas de gasto social –de tamaño modesto- podrían subir hasta un 40%. Pero hay otras variaciones, como la del 6,2% previsto en pensiones, que suponen un gasto de proporciones considerables. Para el año que viene, implican un récord de 153.864 millones de euros. Las prestaciones por jubilación son esenciales y un derecho que es importante preservar pero su sostenibilidad está en juego y ha habido irresponsabilidad generalizada en torno a las mismas. Se ha abierto, de hecho, la veda para ver quién es menos pedagógico respecto a este tema en los últimos años. Justo antes de los Presupuestos del ejercicio anterior, había un debate medio responsable sobre la imposible sostenibilidad actual del sistema de pensiones en España que fue fulminado por un acuerdo político generalizado para elevar el gasto. Sin miramientos ni cálculo. A palo seco para evitar costes electorales. Así que, de partida, unos presupuestos que pretenden ser sociales, se convierten en injustos para los jóvenes, que ven como el contrato intergeneracional se vuelve más asimétrico. Lo cual, con los acuerdos adoptados, le hubiera ocurrido a este Gobierno o a cualquier otro. Siendo tan deseables las políticas de Estado, es triste que el último gran consenso (probablemente en mucho tiempo) fuera elevar las pensiones sin un modelo que las sostenga. Esto no es, como se nos sugiere “blindar el estado del bienestar”, es garantizarlo para unos a costa de otros.

No podemos olvidar las cuestiones habituales respecto al realismo del cuadro macroeconómico y de estructura fiscal. Las previsiones sobre el comportamiento de la economía en 2019 parecen realistas. Ese crecimiento del PIB del 2,2% puede ser, hoy por hoy, una estimación de consenso, pero no es descartable que deba revisarse de nuevo. Si esa revisión potencial fuera a la baja, complicaría aún más los objetivos de deuda y déficit en la medida en que al menguar el denominador (el PIB) crecerían ambos. Es difícil que la deuda pública pueda reducirse hasta el 95,4% en 2019 con unos Presupuestos donde sube el gasto y los ingresos estarán comprometidos.

Más allá de todo esto, hay que volver a la realidad para recordar que estas cuentas públicas no tienen, a día de hoy, respaldo parlamentario. Esto plantea un doble problema adicional. Por un lado, si no hay presupuestos aumenta el riesgo político porque los de este año parecen especialmente vinculados a la duración del actual Ejecutivo. Por otro lado, tal vez la única posibilidad de que salga adelante es hacer concesiones que doten a los presupuestos de menos realismo y, por lo tanto, hagan menos creíbles los objetivos de consolidación fiscal. En mi opinión, por encima de la intención de aumentar el gasto social hay que tener en cuenta quién los soporta. No son los más ricos, es tanto la clase media menguante como la (también a la baja) clase media que prospera y no ve un futuro para la porción que supuestamente le toca del estado del bienestar.

Santiago Carbó es Catedrático de Economía de CUNEF y Director de Estudios Financieros de Funcas

 

Llamada a la calma de la Fed

Publicado en El País el 8 de enero de 2019

Los mercados no tienen chamán. Los gurús andan de capa caída ante los impredecibles movimientos de la renta fija y variable. El jueves de la semana pasada, las divisas saltaron como palomitas durante parte de la sesión de negociación. Un movimiento brusco (flash crash) en la cotización de monedas como el dólar, el yen o el yuan que generó inquietud durante varias horas. Habían coincidido dos noticias que estimularon la esquizofrenia de la que hacen gala los mercados en las últimas semanas: la rebaja de expectativas en las ventas de Apple y el comportamiento macroeconómico menos vigoroso de lo esperado en China. Era yesca añadida al fuego bursátil en días que es complicado identificar tendencias claras por los bajos volúmenes de negociación y la ponderación que ha ganado el riesgo político.

Ante la tribulación, se observa una respuesta política y, sobre todo, monetaria. En el primer caso, Estados Unidos se ha apresurado a enviar una delegación a Pekín ante la constatación (no será por falta de advertencias) de que la amenaza proteccionista se les puede estar yendo de las manos. En el segundo caso, tal vez el más destacado, el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, compareció para señalar que serían “pacientes” en la implantación de la senda de contracción monetaria (subidas de tipos de interés incluidas) al entender que los precios de los activos financieros estaban asumiendo considerables riesgos de desaceleración de la economía. Se trata de un mensaje importante por ser el primero en el que la Fed parece dar algo su brazo a torcer. Es como si se siguiera asumiendo que los tipos de interés van a apretar pero ahora se sabe que no a ahogar. No parece que la Reserva Federal vaya a cambiar el signo de la política monetaria. Seguramente las actas de la reunión de diciembre, que se publican mañana, no ofrezcan novedades en ese sentido. Pero las palabras de Powell sugieren que quedan a la espera de nuevos datos. Aunque sigue emergiendo información controvertida. Por ejemplo, en diciembre, la producción manufacturera defraudó pero el empleo fue mejor de lo esperado.

Si atendemos a la situación de la economía global, ha habido una corrección a la baja en las previsiones de crecimiento por el petróleo y la guerra comercial pero no se atisba aún recesión en Estados Unidos y Europa decelera pero sigue creciendo. La presión sigue viniendo de los mercados de deuda donde el tipo de interés del bono americano a 10 años se mantiene por debajo del 3% pero por encima de los tipos de referencias de más largo plazo. Una inversión de la curva de rendimientos que ya es indisimulada y que indica cierta desconfianza más allá de un año vista. También es sintomático el crecimiento de los activos financieros respecto al PIB en los últimos años en Estados Unidos. Ahora esta ratio baja algo, lo que suele asociarse también con una antesala de correcciones. Pero Powell ha sacado el capote para dejar claro que si hay que contemporizar, se hace.

2019: predicciones difíciles

Publicado en El País el 2 de enero de 2019

Leí hace días en The Economist sobre los grandes errores que se han cometido desde comienzos de siglo a la hora de predecir recesiones económicas. Algunos son de bulto. Precisamente, estos fallos se producen en un momento en el que contamos con más cantidad de información y mejor tecnología para esta tarea. Las incertidumbres se han multiplicado y acelerado. Y 2019, aunque no tenga por qué traer un entorno recesivo, sí que parece un año cubierto de numerosas variables de cambio rápido.

Conforme el foco de las incertidumbre se cierra más geográficamente, es fácil encontrar que muchas confluyen en España. Dejando al margen a Trump y a un proteccionismo a los que parece quedarles pocos días de tregua, 2019 tendrá un comienzo poco apto para dolencias cardiacas, cabalgando a lomos de semanas decisivas para un Brexit que no está cerrado y en el que conviene insistir que España es uno de los que más se juega económica y estratégicamente.

También se ha hablado mucho de que desaparecen los vientos de cola de los que se ha beneficiado la economía española, pero conviene recordar que hasta ahora no lo han hecho del todo y en 2019 sí que pueden decir “adiós”. Entre las velas raídas ya estaba la del petróleo, que pasó de estar hundido a ser un sube y baja sin rumbo definido. Pero entre las fuerzas que dejan de empujar destaca el principio del fin de la expansión cuantitativa. Y si hay un entorno donde nuestro país se deja llevar por las olas es el de la división política y la perspectiva electoral. Un año que pinta como omnielectoral ofrece poca esperanza para la acción política. Concedamos en todo caso que igual esto no es necesariamente malo. Y pinta a año definitorio para el problema territorial. Pero lo electoral y judicial puede primar sobre las voluntades de avance.

En todo caso, el problema no está en lo que viene dado exógenamente por la macroeconomía internacional o un entorno político endemoniado. La cuestión preocupante es que no hay respuestas ni parece que 2019 las vaya a dar. Me preocupan particularmente aquellas relacionadas con la manipulación de la información, desde las fake news hasta los actos deliberadamente populistas y cortoplacistas, cada vez más comunes en todo el espectro político.

Con una información distorsionada, las respuestas sociales son más controladas y tripuladas por intereses particulares de lo que parece. Y el resultado es que la economía no está ofreciendo una respuesta a las preguntas del futuro. Y ese futuro son los jóvenes. Como se ha comentado en los últimos días, si hemos fracasado en algo hasta 2018 y tiene pinta que, si nadie lo remedia, lo empeoraremos en 2019, es el contrato intergeneracional que debe ofrecer respuestas en forma de calidad de empleo, de educación y de servicios para la población que trata ahora de comenzar a hacer su propia vida. Los jóvenes son los recipientes de todas las paradojas económicas: más preparados pero no mejor empleados, más tecnológicos pero más excluidos, menos en número cada vez y con menor peso en las decisiones.